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Guía práctica para el pequeño accionista de Grifols

Sus acciones han perdido esta semana un 38% de su valor tras recibir un furibundo ataque de un fondo bajista

Miguel Moreno Mendieta
Una persona pasa delante de una planta de Grifols en Coslada, al este de Madrid.
Una persona pasa delante de una planta de Grifols en Coslada, al este de Madrid.SUSANA VERA (REUTERS)

Un terremoto sacudió el martes el mundo financiero español. Grifols, la empresa catalana de hemoderivados y una de las compañías más admiradas del Ibex 35, se convirtió en la víctima propiciatoria de Gotham City Research. Esta firma estadounidense está especializada en apostar por la depreciación de cotizadas y ya era muy conocida en España por haber tumbado hace una década a la pequeña Gowex. Su informe sobre Grifols denuncia una ingeniería contable que rozaría el fraude. El diagnóstico es demoledor: las acciones de la empresa podrían no valer nada.

Gowex fue un tiro al pichón pero Grifols es caza mayor. El objetivo del ataque llegó a valer 20.000 millones de euros en 2020 y cuenta con el respaldo de bancos y conocidos gestores. Hernán Cortés, un veterano inversor y fundador de la firma Olea Gestión, reconoce que “un ataque de este tipo nunca se ha visto en España, y es posible que la batalla dure meses”.

Para el pequeño inversor, la situación es más que incómoda. La niña bonita de las finanzas españolas –cuyas acciones se negociaron a 34 euros, en su máximo hace cuatro años– cotiza ahora a menos de nueve euros. Aunque ya llevaba años declinando, el martes se llevaron un golpe del 26% y en el conjunto de la semana se han dejado casi un 40%. Y eso que pocos días antes seguían encandilando al mercado.

El declive de Grifols

Quién está detrás del ataque

El famoso informe lo emitió la firma Gotham City Research pero esta ya no es la misma de 2014. El año pasado, su creador, Daniel Yu, se asoció con un hedge fund bajista londinense para crear el fondo GIP, que puede captar recursos de terceros para estas operaciones. Además, la entidad ha acumulado experiencia: Gotham ha participado en una docena de apuestas bajistas, con notable éxito. En esta ocasión, su fondo GIP ha estado acompañado por el también bajista AKO Capital. Ambos cerraron la mayor parte de sus posiciones en Grifols tras asestar el primer golpe.

Qué va a pasar ahora

Gotham y sus aliados se han embolsado ya más de 25 millones de euros con el desplome bursátil de Grifols. Pero no se dan por satisfechos. Fuentes de GIP explican por correo a CincoDías que llevan desde la primavera de 2023 analizando las cuentas de la compañía y que siguen “viendo incorrecto que haya dos compañías, Grifols y Scranton, que consoliden completamente los resultados de las filiales Haema AG y BPC Plasma”.

La relación entre Scranton y Grifols está en el núcleo de la acerada crítica de Gotham. No comprenden las múltiples relaciones cruzadas: comparten como accionistas a la familia Grifols y la primera tiene un 8,7% del capital de la segunda, además de ser dueña de la sede del grupo y de las mencionadas filiales de producción de plasma (Haema y BCP) que, sin embargo, consolida Grifols. La sospecha de los inversores bajistas es que “se están utilizando compañías vinculadas a la matriz para transmitir una percepción de un endeudamiento menor al real”, según explican. Si Grifols no integrara la actividad y los ingresos de estas compañías, su ratio de apalancamiento deuda sobre ebitda se dispararía a entre 10 y 13 veces, denuncia Gotham. En el centro de la polémica está el hecho de que Grifols vendió en 2018 a Scraton las firmas Haema y BCP pero sigue integrándolas en sus cuentas con el argumento de que conserva una opción de compra.

Grifols
Sede de Grifols en el Paret del Vallés.ALBERT GEA (REUTERS)

El jueves, la plana mayor de Grifols organizó una conferencia con inversores para aclarar las relaciones con Scranton. La batería de argumentos desplegados no convenció al mercado y las acciones se desplomaron otro 16%. El temor de los inversores es que Gotham, GIP y otros bajistas sigan lanzando puyas contra la compañía farmacéutica, haciendo dudar sobre sus cuentas y su gobierno corporativo.

Tribunales y financiación

Para defenderse de los ataques de los inversores en corto, y de su denuncia de irregularidades contables, Grifols ha anunciado que emprenderá acciones legales contra Gotham City Research “por el importante daño causado, tanto financiero como reputacional a la empresa, así como a todos sus ‘stakeholders’ [accionistas, empleados, proveedores...] y por provocar una gran preocupación a sus pacientes y donantes”.

El problema es que los tiempos judiciales y los bursátiles son diferentes. Unos avanzan en lustros y otros en microsegundos. Para cuando un tribunal pueda dar la razón a Grifols, la compañía ya se ha podido desangrar.

La clave está en el relato. ¿Conseguirá Grifols convencer a los accionistas institucionales de que su exotismo contable es aceptable y no afecta a su modelo de negocio? ¿Logrará que cale la idea de que el nivel de endeudamiento está controlado y va a ir descendiendo?

En paralelo, los administradores de Grifols tendrán que gestionar un nivel de apalancamiento muy alto, de seis veces sobre su ebitda (10 veces según la tesis de Gotham). El devenir de la acción y las derivadas judiciales pueden complicar las ventas de activos que tenía planeado el grupo o la refinanciación de créditos. Además, algunas de las operaciones estaban avaladas con los propios títulos bursátiles de la compañía. Con su depreciación, todo el entramado financiero se complica. Un grupo de fondos buitre ya planea sobre la compañía, sabedores de que Grifols tendrá que vender activos con mucha más presión y urgencia de la que se esperaba

Mientras tanto, la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) ha dado un ultimátum de 10 días a Grifols para que explique sus operaciones cruzadas con Scranton. El supervisor, que se ha negado a suspender la cotización para protegerla de los ataques, quiere recabar información “para ver qué extremos de la información tienen que ser revisados o analizados”, según apuntó el presidente de la CNMV, Rodrigo Buenaventura. Desde el organismo temen que las operaciones contables denunciadas no solo hayan falseado la imagen real del grupo sino que hayan prejudicado los intereses de los pequeños accionistas.

Panel de la Bolsa de Madrid donde se ven la fuerte depreciación de Grifols.
Panel de la Bolsa de Madrid donde se ven la fuerte depreciación de Grifols. Vega Alonso (EFE)

Entre los apoyos con los que cuenta Grifols están un grupo de prestigiosas gestoras españolas (Bestinver, AzValor, Cobas AM) que sí han aceptado las explicaciones sobre los entramados contables del grupo y la familia. Algunas de ellas aseguran estar valorando aprovechar las caídas para ampliar su participación. Además, grandes bancos como Bank of America, BNP Paribas, BBVA, CaixaBank o Santander, han prestado dinero tanto a Grifols como a Scranton, y no tienen alicientes para contribuir al desmoronamiento de la acción. En cambio, el gigante estadounidense Capital Group (el mayor accionista no vinculado a la familia) ha reducido su participación.

El papel de los minoritarios

Los grandes olvidados en esta batalla entre los bajistas, la familia y los grandes fondos, son los minoristas. Quienes tuvieran acciones de Grifols desde hace cuatro años han visto cómo perdían un 73% de su valor. En parte, por la agresiva campaña de expansión internacional que llevó al grupo a comprar muchos negocios y a endeudarse mucho. Y, en parte, por el uso de compañías satélites con unos fines cuestionables.

“Uno de los temores del mercado es que la familia Grifols, que tiene un peso significativo en Scranton, se haya valido de esta sociedad para maquillar las cuentas del grupo para que resultaran más atractivas”, explica un gestor de fondos.

Ya hay un despacho de abogados estadounidense, Holzer & Holzer, con sede en Atlanta, que ha anunciado que está investigando si Grifols pudo haberse saltado la legislación con esa intención. La firma valora emprender acciones legales contra sus administradores, y está buscando pequeños inversores que quieran ser representados en la demanda. También el despacho español Cremades & Calvo Sotelo estudia llevar a la compañía ante los tribunales bajo la acusación de un posible delito de estafa a inversores y falsedad contable.

En el pasado, los accionistas minoritarios de Pescanova, Abengoa, Bankia o Banco Popular o Gowex, tuvieron un importante papel en la deriva judicial de los casos.

Los abogados temen que la familia fundadora haya estado derivando flujos de caja y atribuciones de deuda, a conveniencia, pensando más en sus propios intereses que en el del conjunto de accionistas de Grifols.

Deuda y gobernanza

En la batalla por el relato va a ser fundamental que la dirección de la empresa de hemoderivados mejore su estructura y su gobierno corporativo. “Esa compañía la descartamos por la gobernanza y por tener una estrategia financiera muy agresiva. Los 9.000 millones de deuda son suyos, no los ha creado Gotham”, apuntaba el jueves Beltrán de la Lastra, presidente de Panza Capital y uno de los gestores españoles más reconocidos.

El presidente ejecutivo de Grifols, Thomas Glanzmann, en el centro, durante la Junta General de Accionistas de la compañía.
El presidente ejecutivo de Grifols, Thomas Glanzmann, en el centro, durante la Junta General de Accionistas de la compañía.Andreu Dalmau (EFE)

En cuanto a la estructura de gobierno de la farmacéutica, el informe de Gotham añade que el nuevo presidente ejecutivo, Thomas Glanzmann (desde mayo de 2023), conocía todas las operaciones cuestionadas, ya que es consejero desde 2006. Aunque el foco real sobre cualquier movimiento corporativo en los últimos años debería posicionarse sobre Raimon Grifols (director corporativo de la multinacional) y Tomás Dagá, los dos responsables que se mantienen en el consejo y que han pilotado el grupo desde que se retiró de la primera línea Víctor Grifols, artíficie de la fuerte expansión.

Otros casos famosos de ataques bajistas en Estados Unidos se han llegado a alargar hasta cinco años, provocando una sangría de recursos para ambos bandos, tanto en abogados como en relaciones públicas. Está por ver si en esta batalla entre Grifols y sus atacantes hay munición financiera suficiente para una larga contienda.

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Sobre la firma

Miguel Moreno Mendieta
(Madrid, 1979) es licenciado en Derecho y Economía por la Universidad Carlos III. También cursó el Máster de Periodismo de El País. Se incorporó al periódico Cinco Días en 2006, tras pasar por la web de El País y Mi cartera de Inversión. Escribe sobre el sector financiero, con un foco especial en fondos de inversión y los seguros.
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