Renta fija
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¿Qué huellas deja Popular en los bonos de la banca española?

El impacto se focaliza en los bonos subordinados de las entidades más pequeñas

El mercado pedirá más rentabilidad a las emisiones de más riesgo

El eco de la intervención de Popular sigue resonando en el mercado más de una semana después. Ha sido la primera ocasión en que el rescate de un banco se realiza de acuerdo estrictamente a la normativa comunitaria, sin ningún tipo de ayuda pública, y cargando su coste sobre los hombros de accionistas y tenedores de deuda convertible y subordinada, que han perdido toda su inversión.

El rescate de Popular ha dejado claro que la inversión en banca puede entrañar el mismo riesgo que en cualquier otra empresa, aunque la quiebra se haya evitado con el traspaso a Santander. Se puede llegar a perder todo y tal posibilidad ha calado más en las entidades de menor tamaño, aquellas que no presentan riesgo sistémico. Entidades que el inversor no percibe como demasiado grandes para caer y en las que sería más difícil encontrar un resquicio legal que evite la pérdida total a accionistas y bonistas, como sí ha logrado el italiano Monte dei Paschi. Liberbank ha sufrido con crudeza este nuevo escenario y sus acciones se derrumbaron casi el 40% en la semana del rescate de Popular, hasta el punto de que la CNMV ha prohibido por un mes la toma de posiciones bajistas sobre el valor.

Y si la hipótesis de un rescate a las bravas, sin paños calientes para el accionista, ha hecho mella en la acción de Liberbank, también se ha notado en el mercado de renta fija y las emisiones en circulación de deuda de la banca española. En especial en las de deuda subordinada, después de que las de Popular hayan quedado reducidas a cero. En su rescate se ha aplicado a rajatabla el orden de prelación por el que, a la hora de contribuir a la capitalización de un banco –perdiendo con ello su inversión–están en primer lugar los accionistas, seguidos de los tenedores de bonos contingentes convertibles (cocos) y de deuda subordinada. El siguiente escalón habría sido la deuda sénior y los depósitos superiores a 100.000 euros, que en Popular han quedado a salvo.

De hecho, la primera reacción del mercado de deuda al rescate de Popular ha sido establecer una línea roja entre la deuda senior –que no ha acusado el golpe y que incluso se ha reforzado como activo seguro para el inversor– y la deuda subordinada. Y en este terreno, la distinción se ha apreciado entre la subordinada de los grandes bancos, que apenas se ha inmutado, y la de las entidades medianas y pequeñas, que sí ha encajado un descenso en sus precios, si bien el golpe se ha amortiguado en los días sucesivos.

“Quien quiera deuda de bancos, bien puede buscar emisiones de entidades grandes. En Popular se ha visto que ha tenido el mismo valor un coco, donde no ha habido siquiera opción de su conversión en acciones, que un bono subordinado, todo se ha perdido de golpe”, explica Gonzalo Ramírez, director de renta fija y estructurados de Tressis.

El impacto de Popular se ha visto en la deuda subordinada de Liberbank, cuya emisión de 300 millones de euros lanzada en marzo pasado ha llegado a cotizar con un descuento del 15%, para recuperarse después. También ha sucedido con la de BMN, cuya emisión de 175 millones lanzada en noviembre ha registrado un descenso en su precio del 2,3%, aunque sin llegar a caer del nominal. En Sabadell, la emisión de deuda subordinada por 500 millones de mayo de 2016 se ha llegado a depreciar más del 2%.

“Es la primera vez que se emplea este mecanismo de rescate. Hay que esperar a que se pose el polvo, pero no creo que vaya a ser un antes y un después en el mercado de deuda. Popular ha sido un caso único”, explica Javier Guzmán, codirector de mercado de capitales de Société Générale.

Para Óscar Moreno, gestor de fondos de pensiones de renta fija de Renta 4, el impacto inicial del rescate de Popular sobre la deuda subordinada “ha estado muy focalizado en España y en muy pocas entidades”. En su opinión, ha sido de hecho una oportunidad de compra, aunque los precios de las emisiones más afectadas no hayan recuperado aún los niveles previos al rescate del banco traspasado a Santander. “Estos sustos tardan un poco en digerirse, sobre todo si hay una base de bonistas particulares”, añade.

Es destacable lo sucedido con la deuda senior de Popular, que ha quedado a salvo de asumir cualquier pérdida o quita en el rescate del banco, y que ha elevado su precio tras la intervención de la entidad. Moreno reconoce haber incorporado una cuantía significativa de estos bonos a su cartera.

Prueba de que el efecto de Popular ha tenido una dimensión doméstica –y limitada a la deuda subordinada de pequeñas entidades–es la emisión realizada por Unicredit el pasado lunes. El banco italiano colocó 1.000 millones de dólares en bonos subordinados, con un cupón del 5,86% y después de recibir una demanda por 3.000 millones de dólares.

Los expertos recuerdan que la crisis de Popular es una advertencia para los inversores de los riesgos que se asumen en las distintas emisiones de deuda. “Quien compra deuda subordinada o cocos ha de ser consciente del riesgo que entrañan”, apunta Guzmán. “Antes de Popular ya se sabía que estas cosas pueden ocurrir, la cuestión sigue siendo evaluar el riesgo y la rentabilidad asociados a cada tipo de activo”, añade Moreno.

Y aunque el impacto de lo sucedido en Popular pueda ser en principio pasajero, en el sector sí se teme que en el medio plazo pueda encarecer la financiación de los bancos medianos y pequeños, más vulnerables a un eventual rescate a cargo de accionistas y bonistas que un banco considerado de riesgo sistémico.

“Se ha mandado el mensaje de que habrá más concentración bancaria y que son las entidades más fuertes y rentables las que tienen que perdurar”, reconocen fuentes financieras. Para Abel Enguita,director general de Unicredit en España, “puede suceder que a los inversores les cueste más invertir en deuda subordinada de entidades pequeñas. Se va a endurecer el coste de financiación para las entidades de menor tamaño, el mercado va a diferenciar en mayor medida por activos el coste que se asigna a cada tipo de emisión”. En opinión de Óscar Moreno, de Renta 4, ya con una perspectiva de medio plazo, “el mercado va a exigir un plus de rentabilidad al emisor de deuda subordinada”.

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