Cómo se mueve el dinero en el mundo

Los inversores comienzan a prepararse para un entorno futuro sin estímulos monetarios. El agotamiento de la rentabilidad de la renta fija dirigirá más inversión a la Bolsa.

La volatilidad que ha atrapado a los mercados en este mes de mayo ha enfrentado a los inversores con una evidencia a la que se habían resistido por largo tiempo en reparar. El rally de la deuda soberana, alimentado durante la crisis por una política de estímulos monetarios a escala planetaria, no es infinito y promete tener un punto de inflexión inevitable cuando la Reserva Federal estadounidense suba los tipos de interés, por primera vez en 10 años. Este movimiento pondrá fin a una larga época de dinero barato, en la que las carteras de renta fija se iban apreciando a medida que descendían las rentabilidades.

El primer aviso ha llegado este mes, cuando las rentabilidades de los bonos soberanos de la zona euro han registrado un fulminante repunte, apaciguado en los últimos días. La perspectiva del alza de tipos en Estados Unidos, que está marcada a fuego en el horizonte de los inversores, se sumó a un factor mucho más inmediato y capaz de desencadenar las ventas: los precios estratosféricos que habían alcanzado muchos activos, con el bund alemán casi rozando el cero en rentabilidad.

Y en esa oleada de ventas, ha irrumpido el debate de si la deuda ha completado ya su recorrido vital como activo en el que invertir. De la respuesta a esa pregunta depende la marcha del conjunto del mercado, puesto que la renta fija es el punto de apoyo sobre el que los bancos centrales –con el BCE como último protagonista– han hecho girar a la inversión en el mundo. Los estímulos monetarios han abaratado la financiación y dirigido la inversión hacia la Bolsa, dejando su huella en las divisas y las materias primas en un engranaje que va a comenzar a moverse a otra velocidad.

¿Simple corrección?

El rendimiento de bund alemán ha repuntado en el inicio del mes de mayo de forma fulminante: del 0,165% del 22 de abril al 0,702% de mitad de mediados de mes. Esta semana se ha estabilizado en niveles del 0,6%, lo que refuerza la tesis de quienes defienden de que ese movimiento –a la inversa de su precio– se debe a una corrección.

Para Nomura, se trata de una “oportunidad táctica” para seguir comprando bonos soberanos de la zona euro. Después de todo, el BCE va a seguir hasta al menos septiembre de 2016, según insiste en recordar la institución, adquiriendo bonos soberanos por importe de 60.000 millones de euros al mes. Una fuerza arrolladora de compras capaz de seguir impulsando los precios y que ahora también encontraría su propia oportunidad de comprar algo más barato después de la reciente corrección.

“No ha habido un pánico vendedor en el mercado de bonos en los últimos movimientos y tampoco estamos ante el umbral de un mayor deterioro del crédito”, argumenta Chris Iggo, director de inversiones de la gestora de fondos de AXA.

Economía global aún débil

En definitiva, el miedo al impago no sería motivo para una avalancha de ventas que disparara las rentabilidades, como sucedía en los momentos más crudos de la crisis soberana de la zona euro. Aun al contrario, la reciente alza de rentabilidades también se ha basado en cierta percepción de los inversores de que la economía y la inflación comienzan a mejorar lo suficiente como para pensar que el estímulo del BCE, y su poderío comprador de deuda, finalizarán antes de lo previsto. Una tesis que, en opinión de varias firmas de análisis, tampoco se sostiene a la vista de las últimas cifras económicas, lo que augura la continuidad del abrigo protector de Mario Draghi.

“Los datos de crecimiento e inflación de la zona euro han mejorado y la rentabilidad de los bonos ha reaccionado en respuesta. Pero la realidad es que hay falta de actividad en la economía de la zona euro y el BCE no replegará su programa de compras masivas antes del final que ha previsto, para septiembre de 2016”, señala Royal Bank of Scotland. Su estimación de inflación para finales de 2016 es de apenas el 1,4%, aún lejos del objetivo cercano al 2% que pretende el BCE. “En conclusión, creemos que el BCE continuará actuando de ancla para la rentabilidad de los bonos”, añade la firma.

Una panorámica sobre el resto de la economía mundial tampoco invita a la euforia sobre el crecimiento. “Fuera de Europa es difícil encontrar una razón para ser más optimista sobre la imagen global del crecimiento”, apunta Nomura, que advierte de las señales de fragilidad de la economía estadounidense y china. De hecho, las actas de la última reunión de la Reserva Federal, conocidas esta semana, han alejado ya definitivamente la expectativa de un alza de tipos en Estados Unidos tan pronto como el próximo junio.

La institución acordó que sería prematuro subir los tipos de interés en junio a la vista de que el avance de la inflación está todavía eclipsado por un “debilitado mercado laboral y datos flojos de la economía”. El PIB estadounidense defraudó en el primer trimestre con un alza del 0,2%, frente al 1% que esperaba el consenso de mercado, una debilidad en buena parte atribuible a la época invernal pero que también se estaría prolongando en cierto modo en la primavera.

Nueva era a futuro

Lo sucedido en mayo en el mercado de renta fija, que ha tenido también su reflejo en la Bolsa –donde igualmente calaron las caídas– “es más bien una corrección, no un cambio de tendencia”, defiende Manuel Arroyo, director de estrategia de J.P. Morgan Asset Management España y Portugal. En su opinión, el entorno actual aún ofrece oportunidades de rentabilidad para la renta fija, aunque de forma cada vez más selectiva, analizando cada país y cada empresa emisora. “Si observamos lo sucedido en los últimos 30 años, el margen para seguir ganando en la renta fija es cada vez más limitado. En carteras con duraciones a largo y medio plazo, de hasta 5 ó 6 años, se puede perder dinero”, advierte. Si bien recuerda también que el margen de rentabilidad, aunque más escondido, sigue ahí gracias a que el BCE y el Banco de Japón aún mantienen sus estímulos y a que “la baja inflación es un entorno favorable para el inversor en bonos”, ya que las bajas rentabilidades no se ven anuladas por unos precios al alza.

Los gestores coinciden de forma unánime en la dificultad que plantea la gestión de la renta fija en un entorno global en el que las políticas de los bancos centrales han contribuido a dejar por los suelos las rentabilidades.

BlackRock, una de las mayores gestoras del mundo, recuerda que al inicio de este año, “más de veinte bancos centrales han relajado o recortado sus tipos de interés de un modo o de otro. Junto con otro primer trimestre marcado por la debilidad del crecimiento en Estados Unidos, las acciones de los bancos centrales han contribuido al desplome hasta cero de las rentabilidades en numerosos segmentos de la renta fija”. Y añade en este sentido que “sencillamente, no hay suficientes títulos de renta fija de calidad para satisfacer tanta demanda y las rentabilidades reducidas son, a día de hoy, un gran desafío para las instituciones a escala mundial”.

Para Alberto Spagnolo, director de inversiones de Julius Baer, el entorno actual es desafiante de cara al futuro. “Estamos en un momento de cambio, lo difícil es ver qué alcance tiene. La idea de la renta fija como activo de inversión fácil, con alta rentabilidad recurrente, seguridad y poco riesgo está en cuestión”.

Explosión controlada

Los inversores cuentan con que el BCE comprará 60.000 millones de euros en bonos soberanos hasta septiembre de 2016. Pero, ¿qué pasará después? El anuncio de la Reserva Federal, en mayo de 2013, de su intención de ir retirando de forma paulatina los estímulos activados para combatir la crisis provocó un verdadero terremoto en los mercados a nivel internacional. Y en este mes de mayo se ha visto el mayor incremento en la rentabilidad del bund desde entonces.

Aquella decisión de la Fed desencadenó una retirada de inversiones desde los países emergentes hacia el dólar, por lo que suponía de promesa futura de alza de tipos en Estados Unidos. Las divisas emergentes se devaluaron con fuerza, demostrando la vulnerabilidad de unas economías a las que había beneficiado ampliamente la abundancia de liquidez y el apetito inversor. El modo en que el BCE retire sus estímulos, en un mercado en que la Fed ya habrá subido tipos, será un momento clave. “Lo ocurrido en los últimos años ha sido un experimento monetario a nivel mundial y empieza por la renta fija. Se abre un largo período de volatilidad”, concluye Spagnolo.