¿El final de un cuento de hadas?
Espero que la Fed decrete una pausa durante los próximos meses, seguida quizá de varios recortes de los tipos
Después de las perturbaciones generalizadas provocadas por el brusco aumento de los tipos de interés, los mercados esperaban un respiro este año e hicieron suyo un guion sencillo: unos tipos de interés altos para someter la elevada inflación provocarían una recesión grave que obligaría a los bancos centrales a abandonar su trayectoria de subidas. Sin embargo, el argumento no ha seguido la línea tradicional de los cuentos de hadas y ha experimentado muchos giros.
El crecimiento se ha mantenido firme y la inflación ha resultado ser persistente, para sorpresa de los bancos centrales y los mercados. La crisis de los bancos regionales estadounidenses hizo temer por la estabilidad financiera y durante un breve tiempo alimentó la esperanza de una pausa en las subidas de tipos este año. Sin embargo, las tribulaciones de los bancos parecen haber remitido por ahora y los principales bancos centrales, como la Reserva Federal, han apostado por seguir subiendo los tipos para ganar la batalla a la inflación.
Este año hemos visto cómo los bancos centrales y los mercados se han vuelto muy dependientes de cada nuevo dato para dar el siguiente paso. La trama osciló entre el aterrizaje forzoso, el aterrizaje suave y la ausencia de aterrizaje. En este escenario, los mercados se han comportado de forma errática y tanto los bonos como las divisas han descrito horquillas muy amplias. La falta de dirección en los mercados hizo que la gestión de carteras fuera un ejercicio tremendamente complejo, ya que cada semana y, a veces, casi cada día, surgían diferentes tendencias en los mercados de inversión.
El primer semestre cerró con rendimientos al alza, aplanamientos de las curvas y avances del dólar estadounidense frente a las monedas cíclicas. Este es el tipo de evolución de los precios que uno aprecia al final del ciclo. Ahora la posibilidad de una recesión profunda está sobre la mesa. No obstante, eso podría ser una pista falsa, y no preveo un escenario así, ya que la situación actual dista mucho de los elevados niveles de deuda observados después de la crisis financiera mundial. Los consumidores, al igual que las empresas, han reducido su endeudamiento.
En lo que respecta al gasto público, parece que los Gobiernos han olvidado que existe algo llamado austeridad. Por ejemplo, una reacción de manual para combatir la inflación en el Reino Unido habría sido subir los impuestos. Eso tendría un efecto de amplio calado en la demanda y respaldaría los esfuerzos del Banco de Inglaterra por frenar la inflación. Sin embargo, los políticos son reacios a pronunciar siquiera la palabra austeridad, menos aún ante las elecciones del próximo año. El aumento de los salarios del sector público anunciado por el primer ministro, Rishi Sunak, podría redoblar las presiones inflacionistas.
El mercado laboral sigue en tensión por los bajos niveles de desempleo y los incrementos salariales, factores que siguen alimentando la demanda y la inflación. Se argumenta que el envejecimiento de la población podría ser deflacionista, pero el contrapunto lo pone el hecho de que la reducción de la población activa podría ser inflacionista también.
La mayor fortaleza de la demanda estructural, derivada de los cambios geopolíticos, también estimulará un gasto más generalizado. Las naciones están creando capacidad industrial dentro de sus fronteras tras el colapso de las cadenas de suministro provocado por la dependencia de China durante la pandemia. El aumento de las inversiones relacionadas con la transición ecológica, así como el impulso al gasto en defensa ante el conflicto entre Rusia y Ucrania, también podrían sostener la demanda.
La inflación ha descendido a cámara lenta durante el año y, en este sentido, el sector manufacturero sufrió a causa del desplazamiento de la demanda hacia los servicios después de que finalizarán los confinamientos por el Covid. Eso ha dejado a los fabricantes con un caro inventario en sus almacenes, del que intentarán deshacerse durante los próximos tres o cuatro meses en un intento por recuperar la demanda que se ha dirigido a los servicios.
Espero que la Fed decrete una pausa durante los próximos meses, seguida posiblemente de varios recortes de los tipos de interés. Este escenario rebajará la volatilidad, aumentará la inclinación de las curvas y mejorará el entorno para invertir en bonos. Sin embargo, no espero recortes de tipos de gran magnitud, ya que las bases del crecimiento siguen siendo sólidas.
También creo que los bancos centrales de los mercados desarrollados no regresarán al régimen de tipos de interés bajos de la última década, ya que la inflación podría seguir moviéndose por encima de los objetivos durante mucho más tiempo.
En cambio, los mercados emergentes parecen atractivos, tanto los bonos en divisa fuerte (especialmente los bonos de Brasil, México y Sudáfrica) como los títulos en divisa nacional. Los mercados emergentes ya están listos para recoger los frutos de las subidas de tipos aplicadas en el momento correcto, en 2021, cuando sus homólogos del mundo desarrollado se lo estaban tomando con calma.
Gestionar activos de renta fija en un entorno macroeconómico impredecible requiere grandes dosis de flexibilidad. Aunque la canción de moda podría llevar a los inversores hacia una estrategia de renta fija u otra, las estrategias de retorno absoluto están diseñadas para funcionar en todos los entornos.
Mark Nash es responsable de inversiones alternativas de Renta Fija de Jupiter AM
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