Las inmobiliarias en crisis, presas de riesgo para los compradores
La caída en Bolsa de socimis como Merlin las hace atractivas, pero sus activos podrían seguir perdiendo valor
Los grupos inmobiliarios europeos que cotizan en Bolsa se hunden, mientras que los fondos inmobiliarios privados disponen de 700.000 millones de dólares en efectivo. Parece la receta perfecta para que Blackstone, Brookfield Asset Management, Apollo Global Management y otros se lancen a la compra de activos. Pero antes de que empiece la acción, tienen que encajar algunas cosas.
El sueco SBB es el ejemplo perfecto de cómo la subida de tipos causa estragos en los grupos inmobiliarios endeudados. En parte debido a la tendencia local a emitir deuda a tipo variable, que se revaloriza inmediatamente, sus costes por intereses se dispararon. Al mismo tiempo, los tipos más altos reducen el valor actual de los futuros ingresos por alquiler, lo que hunde el valor de los activos inmobiliarios.
El 1 de junio, Moody’s cambió su perspectiva de las condiciones crediticias para el sector inmobiliario global de estable a negativa, y prevé que aumenten los costes de capital y caiga el valor de las propiedades. El mes pasado, las agencias de calificación crediticia rebajaron la calificación de SBB a basura, lo que supuso su exclusión de los mercados de deuda. El valor de los fondos propios del grupo, unos 700 millones de dólares, ha caído más del 70% desde principios de año.
No es el único. Las empresas inmobiliarias y los fondos de inversión inmobiliaria, REIT o socimis, de Europa continental analizadas por Morgan Stanley, como la alemana Aroundtown y Merlin Properties, cotizan por término medio a la mitad del valor neto de sus activos a finales de 2022. Sus homólogas británicas, como British Land y Land Securities, también registran grandes descuentos.
Un problema espinoso es que el valor pendiente de la deuda sigue siendo el mismo a pesar de la caída de los precios inmobiliarios, lo que significa que el apalancamiento o la relación préstamo-valor (LTV, loan-to-value) aumentan. Unos LTV elevados podrían asustar a los bancos y obligarles a retirarse del sector, lo que a su vez impediría a algunos prestatarios inmobiliarios refinanciar sus deudas. Los analistas de Citigroup calculan que los grupos inmobiliarios europeos podrían tener que sustituir 237.000 millones de dólares de préstamos por capital propio.
Por su parte, las firmas de adquisición de empresas han acumulado 372.000 millones de dólares de liquidez destinada al sector inmobiliario, según Preqin. También tienen 322.000 millones para infraestructuras, una categoría que a menudo se solapa. En abril, Blackstone acordó comprar la británica Industrials REIT, aprovechando una caída de precios del 40% del pico al valle. La empresa de Steve Schwarzman constituyó un fondo inmobiliario global de 30.000 millones a principios de año y ahora busca más dinero para un vehículo europeo especializado.
Lo difícil será conseguir financiación mediante deuda. Según una fuente familiarizada con el sector, para obtener la rentabilidad sobre los recursos propios exigida, los vehículos inmobiliarios suelen tratar de financiar aproximadamente la mitad del precio total de compra mediante préstamos. Esto es difícil cuando los mercados de deuda no están saneados. La denominada financiación de proveedores, en la que un vendedor presta al comprador, puede tener un papel más destacado. En noviembre, SBB concedió un préstamo a Brookfield, mientras el gigante canadiense compraba una participación del 49% en la cartera de escuelas públicas suecas.
El otro riesgo es coger un cuchillo en caída. Aún no está claro cuánto más tendrán que subir los bancos centrales los tipos de interés para ahuyentar la inflación. Por tanto, aunque los precios parezcan bajos, los compradores pueden exigir estructuras financieras elaboradas para proteger su patrimonio, como pedir acciones preferentes, warrants, rendimientos garantizados o el derecho a embargar activos. Apollo, por ejemplo, pagó recientemente 1.100 millones de dólares por una participación en la cartera residencial del arrendador alemán Vonovia y obtuvo unos dividendos considerables.
Las empresas inmobiliarias europeas no son objetivos fáciles. Pero la elevada deuda y el desplome del valor de los activos podrían convertirlas en vendedores forzosos. Una combinación muy atractiva para los depredadores del capital privado.
Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías
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