Jackson Hole, el tapering y los fuegos artificiales

Resulta muy improbable que en la reunión el presidente de la Fed, Jerome Powell, anuncie la retirada de estímulos a la economía estadounidense

Mientras que en el simposio de Jackson Hole del año pasado la Reserva Federal desveló su nuevo marco de objetivos de inflación media flexible, el evento de este año se perfila como anticlimax. El tema que ha permanecido en primera línea para la Fed durante meses ha sido el tapering. A principios de este año, muchos participantes del mercado anticipaban que Jackson Hole sería el lugar donde Powell probablemente anunciaría sus planes de reducción. Pero esa opinión tenía dos defectos. En primer lugar, Jackson Hole rara vez ha sido un evento clave para el mercado. Yellen incluso se saltó la reunión en 2015. Sin embargo, lo más importante es que Powell ha sido claro en que los planes de tapering se telegrafiarían con mucha antelación una vez que el FOMC determinara que se ha hecho un progreso sustancial hacia sus objetivos de doble mandato.

Uno por uno, los representantes de la Reserva Federal han comenzado a avanzar en la conversación hacia el tapering, pero aunque Powell reconoció que se hicieron progresos en la reunión de julio del FOMC, es difícil argumentar que un mes fuerte de ganancias de empleo después de meses de impresiones decepcionantes respalde un giro rápido para marcar la casilla de salida. Brainard incluso declaró explícitamente que necesitaría ver primero los datos de empleo de septiembre para juzgar si se han logrado nuevos avances sustanciales. Escuchando a los principales miembros votantes, está claro que Jackson Hole no será el lugar donde se reconozca este hecho.

Pero toda esta charla sobre los anuncios de tapering pasa por alto el punto más amplio: el tapering probablemente no tenga consecuencias para los mercados. En realidad, solo importa en la medida en que los participantes en el mercado lo consideren importante. E incluso eso es mucho menos de lo que ha sido en el pasado. Muchos se han fijado en el famoso Taper Tantrum de 2013 y han proyectado fuegos artificiales similares en esta ocasión. Pero es poco probable que eso ocurra. Todo el mundo sabe que se avecina. Si se ha anunciado o no, no importa realmente, ya que se sabe desde hace meses que está en el horizonte. La Fed ha estado haciendo exactamente lo que dijo que iba a hacer. Avisando con mucha antelación. Pivotando lentamente hacia el taper con más tiempo entre el anuncio y el comienzo real de un taper lento y medido.

El impacto real de las compras en curso es probablemente mucho menor de lo que muchos creen. Naturalmente, la eliminación de ese apoyo también debería tener un impacto limitado. De nuevo, esta vez las condiciones son muy diferentes a las del anterior ciclo de reducción. La recuperación económica, sólida y orgánica, está en marcha y los riesgos a la baja han disminuido considerablemente a medida que la recuperación ha cobrado impulso. La brecha de producción, un concepto ciertamente nebuloso que compara la actividad económica actual con la producción potencial de la economía, ya ha vuelto a ser positiva, muy diferente a la de 2013, cuando esa brecha todavía era de casi el -4%. El apoyo adicional a través de las compras de activos realmente no es necesario con la abundante liquidez y las condiciones financieras fáciles como es. Es poco probable que la reducción de las compras cambie esta situación. Y por último, el punto más importante a tener en cuenta con respecto al tapering es que explícitamente no es una señal para la trayectoria de las subidas de tipos. El único vínculo real es que el tapering debe completarse antes de las subidas de tipos. Pero su finalización no significa que las subidas comiencen rápidamente después. Incluso en el marco de la política anterior había un retraso considerable. Las dos palancas de la política siguen funciones de reacción claramente diferentes: el tapering requiere un avance sustancial, mientras que las subidas exigen la consecución de los objetivos de la Fed en materia de precios y empleo, siendo esta última una definición mucho más amplia e inclusiva que en ciclos anteriores.

En resumen: Jackson Hole será probablemente un snoozer, una edición más de un simposio de larga duración sobre cuestiones de política a largo plazo. ¿Hablar de reducción? Guárdenlo para una futura reunión de la Fed. Quizás algún aviso en septiembre y el anuncio en noviembre. Sucederá cuando suceda.

¿Qué significa esto para los mercados? Los mercados de tipos se han excedido durante todo el año, pero la fuerte demanda internacional y la demanda estadounidense de las compañías de pensiones y de seguros han sido un poderoso factor técnico que ha presionado los rendimientos a la baja, debido a los temores fundamentales de ralentización del crecimiento y a la preocupación por el delta.

Es probable que estos factores técnicos limiten los movimientos al alza, pero el sólido crecimiento, que esperamos que sorprenda al alza de las expectativas de consenso en los próximos trimestres, probablemente hará subir los rendimientos.

Esperamos que los mercados de renta variable sigan subiendo gracias a este sólido entorno de crecimiento, liderado por los sectores cíclicos que siguen teniendo un gran recorrido.

Las divisas han sido ciertamente un negocio difícil este año, con muchas corrientes cruzadas en juego. Las divisas de los mercados emergentes siguen luchando contra los brotes de Covid por un lado, ya que el endurecimiento marginal de los bancos centrales, la recuperación de la demanda mundial y la evolución del ciclo de riesgo empujan a los inversores hacia activos distintos del dólar, lo que ejerce una presión al alza sobre las divisas. En las monedas desarrolladas, el billete verde sigue confundiendo a muchos, ya que el excepcionalismo estadounidense juega al tira y afloja con el ciclo del riesgo y la recuperación del crecimiento en el extranjero. Parece probable que continúe la tendencia alcista el año, aunque el firme apoyo al dólar probablemente limite las caídas significativas.

Garrett Melson es Portfolio Manager Natixis IM Solutions