¿Qué pasa en las economías emergentes?
Es relativamente sencillo explicar el por qué de la preocupación actual sobre estas economías y sus mercados. Les doy tres argumentos: primero, frente a la mejora de las expectativas de recuperación en los países desarrollados se deterioran las previsiones de crecimiento en las economías emergentes; segundo, deterioro de sus fundamentales, con correcciones en las balanzas exteriores y creciente deuda interna; y tercero, aumento de la aversión al riesgo internacional derivada del inicio de la normalización de la política monetaria por la Fed. Nosotros esperamos ahora un crecimiento este año del 4,7% para estas economías, medio punto menos a la cifra prevista a finales del año pasado. Pero recuerden que antes de la crisis (de los países desarrollados) su crecimiento superaba el 8 %.
China, naturalmente, es clave en este deterioro de las perspectivas de crecimiento. Tanto para el resto de Asia como para los países exportadores de materias primas, importador de manufacturas en el primer caso y centrando buena parte de la demanda en el segundo, la economía china se ha convertido en algo más que un indicador de la salud de estas economías. De hecho, el crecimiento chino ha llegado a explicar en el pasado reciente más del 50% del crecimiento mundial. Las dudas sobre la solidez de la economía china nos preocupan a todos, pero suponen un importante lastre para las propias perspectivas de crecimiento de las economías en desarrollo. El resto viene explicado por la corrección de su superávit corriente (apenas un 1% del PIB este año), producto de la caída de la demanda desde las economías desarrolladas. Un cambio de modelo de crecimiento que ha puesto de manifiesto algunos excesos acumulados en los últimos años: sobrecapacidad de producción en algunos casos y exceso de precios internos en otros.
Sin la aportación positiva del sector exterior, muchos de estos países se han volcado en favorecer la aceleración de la demanda interna. Pero, especialmente en Asia, la elevada deuda privada acumulada (la fuerte expansión del crédito durante la crisis) dificulta una aceleración a corto plazo del consumo privado. El menor output-gap hace el resto para la inversión. Sin olvidarnos de la inestabilidad de los mercados, incertidumbre y al final el mayor coste de financiación. ¿La alternativa? La demanda pública. Con niveles de deuda pública relativamente bajos (40% del PIB en promedio), entenderán la frecuencia ahora de procesos inversión en infraestructuras en muchas de estas economías. Infraestructuras que se confía puedan liderar la recuperación de la demanda doméstica. Aunque, considerando todo lo anterior, parece que será complicado que esto se produzca a muy corto plazo.
Al principio mencioné el cambio de sesgo de la política monetaria en EE UU como un factor negativo a considerar para estas economías. ¡Qué lejos parece ya cuando muchos de estos países se quejaban de la expansión cuantitativa desde la Fed! Ahora se observa con cierto temor el riesgo muy real de repatriación de capitales si el crecimiento norteamericano se consolida. También se teme el aumento de la inestabilidad en los mercados financieros mundiales con las rentabilidades al alza en el mercado de treasuries. La experiencia histórica no es muy tranquilizadora en este último caso. Y esto es lo que estamos viendo en las últimas semanas, con fuerte depreciación de las monedas, bolsas a la baja y subidas de tipos en su deuda a plazo. El FMI ha sido el primero en advertir de la situación de debilidad de los mercados emergentes en caso de un proceso rápido de normalización monetaria en las economías desarrolladas. Claro que esta advertencia es compatible con su petición de que esta normalización, al menos en el caso de la Fed, se materialice para evitar nuevos riesgos a medio y largo plazo. Algunos hablarán de la prioridad de manejar bien los tiempos. Otros, entre los que me incluyo, simplemente vemos objetivos contradictorios en un mundo cada vez más complejo.
Si la recuperación económica norteamericana es suficientemente fuerte y la moderación del crecimiento en China es limitada, todos los riesgos e incertidumbres anteriores pueden ser al final una buena oportunidad para ajustar estas economías y también para invertir en sus mercados. Lamentablemente, estamos lejos de poder confirmarlo. Y esto nos deja un escenario a corto plazo de impasse. Uno más a considerar en una acumulación de riesgos que se retroalimentan.
José Luis Martínez Campuzano es estratega de Citi en España