El BCE, enfangado en las turbulencias
Esta crisis financiera será objeto de estudio por parte de los economistas durante décadas, con especial atención a las decisiones de política monetaria. Los mejores economistas y las mejores facultades de Economía están en Estados Unidos, por lo que la Reserva Federal tendrá un papel estelar, pero el BCE también será analizado en detalle y, mucho me temo, que la historia será despiadada con ellos.
Hace tan sólo un mes, en su último comunicado, el Consejo del BCE defendía las bondades de su subida de tipos de antes del verano, para proteger a los ciudadanos europeos de los temidos efectos de segunda ronda y garantizar la estabilidad de precios, y restringía el acceso a sus subastas de liquidez, preocupado por el papel que le llevaban a descontar. El diagnóstico fue que el crecimiento era sólido y que la crisis financiera no había afectado a Europa.
La realidad es que el consumo privado estaba en recesión, que las exportaciones y la inversión en equipo de nuestra industria llevaban varios meses debilitándose y que nuestro sistema bancario, después de más de un año sin funcionar los mercados de capitales, especialmente los de titulización, era extremadamente vulnerable.
El diagnóstico de la situación no ha podido ser más erróneo y cuando fallas en el diagnóstico, acertar en la política monetaria óptima sería una lotería. Mantener tipos tan elevados ha acentuado el deterioro de los mercados de crédito y la deflación de activos. La deflación ha empeorado la financiación de nuestras entidades, que se han visto obligadas a restringir el crédito y profundizar la recesión y la contracción de la demanda efectiva en Europa.
La decisión de subir tipos en julio y la forma de anunciarlo por el señor Trichet fue especialmente dañina para la deflación de activos, ya que no sólo se permitió el lujo de anunciar una subida que nadie esperaba en el mercado, sino que amenazó con un ciclo de subidas de tipos. La volatilidad y la incertidumbre se adueñaron de los mercados y los diferenciales en los mercados interbancarios y de capitales ampliaron significativamente.
No contentos con esto, el señor Mersch cometió el desliz de cuestionar en Jackson Hole, ante un periodista, ciertos abusos en las subastas de liquidez y la desconfianza de los inversores internacionales se cebó con los bancos españoles. Nada en la vida es casual, los funcionarios de Fráncfort generaban esas mismas dudas desde principios de año, aunque, eso sí, siempre de manera informal.
El pasado fin de semana, Jean-Claude Trichet asistía a la reunión en la que los Gobiernos del Benelux salvaban a Fortis Bank. Los bancos centrales y el G7 llevan pidiendo transparencia a los bancos comerciales para acabar con la incertidumbre de los inversores, por lo que deberían dar ejemplo. El BCE no es responsable de la supervisión bancaria, entonces ¿qué hacía su presidente en una reunión para salvar un banco?, ¿se comprometió a bajar los tipos de interés, para aliviar los costes de financiación y ayudar a incrementar los márgenes de intermediación de la banca europea? o ¿fue a título personal como experto en resolución de crisis bancarias?
El pasado sólo sirve para tener referencias sobre tus errores y tus aciertos, pero hay que vivir en el presente, mirando al futuro. El BCE debe seguir inyectando el dinero que sea necesario pero debería modificar sus subastas e inyectar transitoriamente al tipo de intervención y sin límite de cantidad.
Además, debe actuar con celeridad y dar una señal contundente a los mercados de que por fin ha entendido la crisis y bajar 50 puntos básicos o 75 puntos básicos este jueves los tipos de interés. De no haber subido tipos antes del verano, 50 puntos básicos serían suficientes pero ahora 75 puntos básicos implicaría que reconocen su error y que están dispuestos a hacer todo lo que sea necesario para evitar la crisis financiera y la deflación de activos, ya que lo siguiente es la depresión económica y la deflación de bienes.
Por suerte, los economistas ya hemos aprendido de crisis anteriores y sabemos cuáles son las políticas para evitar sus efectos. Ahora sólo hace falta que los responsables de la política económica las apliquen. Por desgracia, la política monetaria es muy eficaz para frenar la actividad, como ha quedado demostrado en Europa en los últimos meses, pero es ineficaz para reactivarla, como quedó patente en la Gran Depresión y en la deflación japonesa. Como decía un célebre economista: 'Puedes llevar al caballo al abrevadero, pero no puedes obligarle a beber'.
La prioridad es bajar los tipos oficiales rápidamente y reducir la prima de riesgo del euríbor. La situación se ha deteriorado tanto que los inversores ya no buscan transparencia, sino garantías de que en caso de que una entidad tenga problemas el Estado protegerá su dinero, como ha hecho el Gobierno irlandés.
En los próximos meses, el BCE intentará distraer la atención y mostrará especial preocupación por el déficit público y el aumento de la deuda pública. La realidad es que ahora sólo nos queda la política fiscal y la financiera y tendrán que sobrerreaccionar para compensar los graves errores de política monetaria.
José C. Díez. Economista jefe de Intermoney