Los bonos que emite Bruselas, aún lejos del estatus ‘intocable’ de la deuda alemana
Su prima frente al ‘bund’ alemanes se ha reducido pero sigue siendo superior a lo que corresponde a un rating triple A
La Comisión Europea emitió el año pasado bonos por un importe de 138.000 millones de euros y este año prevé una emisión de otros 160.000 millones. Bruselas se ha convertido en un actor protagonista del mercado de deuda soberana europea, en una búsqueda de financiación con la que está logrando los recursos para alimentar los pagos del fondo Next Generation UE y también la ayuda a Ucrania. Los bonos que emite cuentan con la máxima calificación financiera (AAA por parte de Fitch y Moody’s), pero no han alcanzado aún entre la comunidad financiera el estatus que debería corresponder a esa máxima solvencia, una desventaja que supone un reto de cara a las enormes necesidades de financiación que encara la UE y que tienen estos días en el gasto en defensa el desafío más urgente.
El papel de la UE como actor en el mercado de capitales dio un salto de gigante en 2021 con la primera emisión correspondiente al programa Next Generation, el mayor instrumento de financiación conjunta lanzado hasta el momento por el club europeo. La aspiración de partida era que esos bonos, respaldados a cuenta del presupuesto comunitario, cotizaran en el mercado a un coste algo superior al de la deuda alemana e inferior al de la francesa, los dos grandes actores europeos del mercado de renta fija. Una perspectiva realista, pues bonos germanos son la referencia indiscutible entre los activos libres de riesgo en la zona euro y ofrecen al inversor la ventaja de una enorme liquidez y profundidad de mercado. Pero la brecha entre el tipo de interés de ambos activos está siendo mayor de lo esperado y, en un momento de creciente necesidad de financiación para la UE, los bonos comunitarios no logran aún acortar distancias.
Tomando como referencia la deuda a 10 años, los bonos de la Comisión Europa cotizan con una prima de unos 45 puntos básicos respecto a los alemanes. En concreto, la emisión de la Comisión Europa con vencimiento en diciembre de 2034 se paga este miércoles al 3%, frente al 2,54% del bono alemán a una década, el 3,2% del bono español y el 3,6% del bono italiano. Estos diferenciales son significativos en la medida en que precisamente uno de los objetivos de estas emisiones, que mutualizan los riesgos de los países miembros de la UE, es conseguir financiación lo más barata posible. Actualmente solo Italia, entre los grandes países, paga un interés muy por encima de la deuda europea.
La diferencia frente al bund se ha reducido desde el entorno de los 80 puntos básicos actuales que llegó a alcanzar en 2023, en un descenso que se explica en parte por un peor desempeño relativo de la deuda alemana. Pero la prima que el mercado exige a los bonos de la UE está aún por encima de lo que correspondería en teoría a un bono soberano triple A. “La prima debería rondar los 20 puntos básicos frente a la deuda alemana a 10 años. Sí ha habido cierta mejora en la liquidez de los bonos comunitarios, pero falta aún regularidad en las emisiones”, señalan fuentes financieras.
Los operadores del mercado de capitales coinciden en que la menor liquidez, la abundancia con que la Comisión Europea recurre a las emisiones sindicadas y el hecho de que no se tenga a la UE como un emisor permanente en el tiempo (el grueso de sus emisiones está ligado a la vigencia del Next Generation, que tendrá que estar ejecutado en su totalidad en 2026) son factores que penalizan a los bonos comunitarios. Los inversores en renta fija quieren garantías para poder rotar su cartera, es decir, modificar la composición de los distintos plazos, o renovar la deuda a punto de vencer, de un modo eficiente. Para ello necesitan un mercado líquido y una oferta más o menos previsible. Bruselas anuncia cada semestre su calendario de emisiones y el peso de las emisiones sindicadas continúa siendo muy elevado, lo que resta predictibilidad al inversor. En el primer semestre de este año hay agendadas siete subastas de bonos y seis emisiones sindicadas, previstas en la segunda o tercera semana de cada mes.
Salvador Jiménez, analista de AFI, reconoce que la prima de los bonos que lanza Bruselas frente a Berlín se está acercando a niveles más razonables aunque señala que aún hay asignaturas pendientes. “La primera cuestión es la liquidez, la alemana cotiza con mucha más profundidad de mercado. Pero además, no hay futuros sobre los bonos de la UE, no hay forma de hacer coberturas como sí sucede con los bonos alemanes. Y los bonos de la UE tampoco forman parte de los principales índices de referencia en deuda soberana”, explica. La ausencia de los bonos comunitarios de los índices de bonos soberanos que los inversores toman como referencia les deja por tanto fuera del radar, y del flujo de inversión, de los poderosos fondos cotizados. “Por otro lado, aunque sea un escenario muy de cola y con una probabilidad mínima, en el hipotético caso que se produjese una ruptura del área euro, la calidad crediticia de Alemania sería superior a la del resto de Estados miembros o de entidades supranacionales”, añade Jiménez.
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