Ana Otalvaro (Axa IM): “La deuda a corto plazo pierde brillo y dudamos de las rentabilidades futuras”
La gestora elige los vencimientos a dos, tres y cinco años. Los bonos ligados a la inflación ofrecen protección a las carteras ante la resistencia que muestran los precios
La última milla para lograr el objetivo de una inflación en el 2% se sigue resistiendo y los bancos centrales se han visto obligados a replantearse el ritmo de la rebaja de tipos. La renta fija, que estaba llamada a ser el activo estrella de 2024, no termina de despegar. En un contexto en el que la incertidumbre política es vista como una amenaza para la estabilidad de los precios, Ana Otalvaro, gestora de carteras en el equipo de tipos e inflación de Axa IM, ve a los bonos ligados a la inflación como la opción más atractiva. Con 14.000 millones bajo gestión, la experta espera que las divergencias entre políticas monetarias se vayan diluyendo conforme avance el año.
Pregunta. El BCE, en sintonía con otros bancos centrales como el de Canadá o Suiza, ha empezado ya a bajar tipos. ¿Cuántos recortes esperan?
Respuesta. El objetivo pasa por una convergencia de la inflación al 2% acompañada de una menor presión dentro del mercado laboral porque cierta reticencia a bajar los tipos se ha debido a que el mercado de trabajo está un poco tenso. Las previsiones que manejamos en Axa IM apuntan a dos rebajas de tipos por parte del BCE en la segunda mitad de 2024, seguidas de otras dos en 2025. Esto se acompaña de una Reserva Federal que creemos que bajará los tipos dos veces este año, una en septiembre y otra en diciembre, y cuatro el que viene. Esperamos que no haya una divergencia tan pronunciada con respecto a la política monetaria de los países desarrollados. A medida que la inflación y el mercado laboral vayan mostrando menos fuerza, los bancos centrales tendrán más confianza y los inversores irán incrementando su exposición a la renta fija.
P. La inflación de Reino Unido cayó al 2% en mayo. ¿Cuándo se alcanzará en la eurozona?
R. El haberlo conseguido no quiere decir que la batalla contra la inflación en Reino Unido está ganada. Ese 2% que registró la tasa general es un poco una ilusión óptica. Gran parte se debe al componente de la energía, que representa entre un 7% y un 10% de la canasta de las familias en los países desarrollados y cuenta con una volatilidad de dos tercios. Los bancos centrales ponen la vista en la subyacente, que excluye los precios de la energía y es la que verdaderamente da una indicación del comportamiento de la demanda. Esta tasa se situó en el 3,5%. La caída es menos pronunciada. Las previsiones que manejamos en Axa apuntan a que la inflación promedio en EE UU este año sea del 3,5% y caiga al 2,5% en 2025. Para la eurozona esperamos que se sitúen en el 2,5% este año y en el 2,2% el próximo. Los bancos centrales no esperan a que caiga al 2% para bajar las tasas, sino que lo que quieren ver es una trayectoria descendente.
P. ¿Cree que los acontecimientos políticos pueden cambiar el paso a los bancos centrales?
R. Los bancos centrales son entidades completamente independientes y sus decisiones no debieran estar influenciadas por el entorno político directamente. Lo que sí es mucho más probable es que los programas de ciertos Gobiernos, si llegaran a implementarse, pudieran tener un impacto en la inflación. En ese caso los bancos centrales tendrían que reaccionar de forma distinta. Los riesgos de inflación están orientados al alza.
P. ¿Cuáles son esos riesgos?
R. Primero el cambio en el paisaje político. Hace algunos meses el foco estaba en EE UU con un programa como el de Donald Trump que probablemente implique medidas más proteccionistas. Si viéramos esas iniciativas implementadas, habría un riesgo de inflación de bienes. Las propuestas del Partido Laborista en Reino Unido o de la formación de Marine Le Pen en Francia llevan implícitas un mayor estímulo fiscal que tiene como consecuencia una mayor inflación. A esto se suman las tensiones geopolíticas en Oriente Medio, que pueden tener un impacto en el precio de la energía. Otro factor es el transporte de los contenedores. En la ruta de Shanghái a Róterdam hemos visto que los precios de los contenedores han aumentado considerablemente. Si esos precios permanecen elevados durante mucho tiempo, tendrán su impacto en la inflación. Por último, está la transición energética. Se espera que las energías verdes se puedan producir a más bajo coste, pero la transición pasa por impuestos a las energías fósiles para reducir su consumo. En el corto plazo no tenemos la suficiente fuerza de producción de energías limpias, lo que puede acabar generando presiones inflacionistas.
P. ¿Cómo están gestionando estos riesgos en sus carteras?
R. Seguimos viendo oportunidades interesantes en la renta fija. Existen dos instrumentos: los bonos clásicos, cuyas ganancias aumentan a medida que bajan los tipos, y los bonos ligados a la inflación, que una parte de sus ingresos están vinculados a la inflación. Además de beneficiarse de la rebaja de tipos, son una opción interesante para un inversor que busca cubrir el riesgo de inflación en su cartera. Si los riesgos inflacionistas se materializan y los bancos centrales no bajan los tipos, los bonos ligados a la inflación no podrán sacar partido de la caída de las rentabilidades, pero se van a beneficiar del aumento de los precios porque el nivel de indexación será mayor. El índice de bonos ligados a la inflación tiene una rentabilidad del -0,94% en el año, frente al -1,56% de la deuda global.
P. ¿Es hora de incrementar la duración de las carteras?
R. El mercado monetario y la deuda a muy corto plazo han tenido unos niveles de rentabilidad altos, pero ahora que los bancos empiezan a bajar los tipos aparece el riesgo de reinversión. La deuda a corto plazo pierde brillo porque dudamos de las rentabilidades futuras en un contexto de tipos más bajos. Consideramos interesante empezar a agregar duración. En el actual contexto de curva de deuda invertida (los plazos cortos pagan más que los largos) los vencimientos a dos, tres y cinco años son los que más nos gustan.
P. ¿Cuáles son sus mercados preferidos?
R. El universo de bonos ligados a la inflación son emisiones puramente soberanas. Tenemos una preferencia por la zona euro porque consideramos que, si bien la economía ha mostrado signos de resiliencia, ha sido menor que la de Estados Unidos. En segunda instancia nos gusta la deuda de Reino Unido y hemos ido agregando duración a través de la deuda soberana de Estados Unidos porque pensamos que la Fed no va a tardar mucho más que el resto de los bancos centrales en bajar los tipos.
P. ¿Y en el universo de la deuda corporativa?
R. Tenemos una exposición muy baja a los bonos corporativos y, aunque las opciones están bastante diversificadas, mostramos un mayor interés por la banca. Toda nuestra inversión de deuda corporativa es en grado de inversión porque los niveles de prima de la deuda de alto riesgo no son interesantes.
P. ¿El repunte de las rentabilidades de la deuda soberana puede desembocar en una crisis como la vivida en 2012?
R. Por ahora no estamos en una situación como la de 2012, pero todo va a depender de los resultados electorales y de cómo los Gobiernos una vez instalados apliquen las medidas prometidas. Porque una cosa son los anuncios y otra lo que puedan hacer. Algunas formaciones han reconocido que no van a poder aplicar de forma inmediata sus programas.
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