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¿Vencerán los beneficios al lastre de los tipos de interés?

Las expectativas del mercado son más favorables para las cuentas empresariales de EE UU que de Europa aunque todo el foco está en las previsiones para 2024

Businessman putting coin stacking with up arrow and percentage sign for increase financial interest rate and business investment growth from dividend concept.
Dilok Klaisataporn (Getty Images/iStockphoto)

Los resultados empresariales del tercer trimestre del presente año, que comenzarán a publicarse la próxima semana, son esperados como el salvavidas de unas Bolsas cuyas cotizaciones han ido naufragando desde los niveles alcanzados a finales de julio. El índice Euro Stoxx 50 ha perdido en este periodo el 7,3% de su valor, mientras que el estadounidense S&P 500 se ha dejado el 6%, algo más que el humilde Ibex 35, el 4,5%.

Un periodo marcado por las alzas del precio del dinero del BCE hasta el 4,5% y por el mantenimiento en el caso de la Reserva Federal. En estas intervenciones de mediados de septiembre se pensó que los tipos habían tocado máximos, pero pocos días después la frase del presidente de la Fed, Jerome Powell, “más altos durante más tiempo”, provocó la llegada de las ventas al mercado de bonos con subidas de tipos que en Estados Unidos han superado el 4,8% en su referencia a 10 años y en España se han asentado en el 4%.

Las Bolsas se encuentran atrapadas en una pinza formada por los tipos de interés al alza en los mercados secundarios y por la evolución del crecimiento de las economías, ambas variables operando como vasos comunicantes: los tipos altos desaceleran la economía y una economía demasiado débil puede forzar a bajar el precio del dinero.

Ben Laidler, estratega de mercados globales de la plataforma eToro, se muestra contundente. “Esta temporada de resultados es más importante que nunca. Deberíamos asistir a un bienvenido final de nueve meses de recesión de beneficios en el índice S&P 500, que domina los mercados bursátiles mundiales”. Y añade que “en cuanto a Europa, se prevé que los resultados de las empresas no sean tan favorables y los resultados del Stoxx 600 probablemente registren descensos de dos dígitos, de hasta el 11%. Esto se debe a que la disminución en las ganancias de las empresas relacionadas con materias primas contrarresta el crecimiento en el sector financiero. Además, la región está al borde de una recesión económica”.

En línea con el consenso del mercado, los analistas de Bankinter también consideran que la tanda de resultados influirá, y mucho, en las Bolsas, ya que “supondrán un estímulo para un mercado que necesita algo que le reanime a seguir avanzando”. Desde su punto de vista, solo mejorarán inmediatamente en Estados Unidos, a partir de la publicación de las cifras de este tercer trimestre, mientras que “la mejora de los resultados corporativos europeos no tendrá lugar hasta casi un año después, a partir del segundo trimestre de 2024, cifras que no se publicarán hasta mediados de julio de ese año. Y eso es mucho tiempo”, concluyen.

En un reciente informe, el banco estadounidense Goldman Sachs sitúa el crecimiento total del beneficio por acción (BPA) del índice S&P 500 en el 1% para este año, que ascenderá hasta el 11% a lo largo de 2024. Ahora bien, son más optimistas respecto a Europa que el consenso, donde el Stoxx 600 podrá terminar este año subiendo el BPA el 3,3%. Para el Ibex 35, estos expertos esperan que cierre el ejercicio actual con crecimiento de beneficios del 10,2% –empujados sobre todo por el sector bancario–, que bajarán hasta el 4,1% en 2024.

El habitual desacople en el ciclo económico y de tipos entre Estados Unidos y Europa marca una diferencia clara en las expectativas del resultado empresarial. Esto explica, en buena medida, que las plazas europeas coticen a múltiplos inferiores a la estadounidenses: son más baratas porque sus empresas van a reducir el ritmo de crecimiento de sus resultados.

Europa, más barata

Natalia Aguirre, directora de análisis de Renta 4 lo define muy bien en su último estudio sobre los mercados: “Europa está más barata que EE UU en términos históricos, aunque con mayor presión a la baja del ciclo económico y al alza de la inflación”. Así, la Bolsa estadounidense cotiza con un PER (número de veces que el precio contiene el BPA) de 19 veces, frente a una media desde 2000 de 17 veces, lo que supone una prima del 17%. Europa se encuentra con un descuento del 10% con un PER de 12 veces, y en el caso de España cotiza un 22% por debajo de su media de PER desde 2000 de 13 veces, ya que ahora lo hace a 10 veces sobre beneficios.

La experta de Renta 4 no descarta alguna sorpresa positiva en las cuentas de las compañías para este final de año por el aumento de probabilidades de un aterrizaje suave en la economía estadounidense, aunque también avisa de un excesivo optimismo sobre la evolución de los márgenes empresariales con la desaceleración económica y la inflación. Sin duda, la previsión de esta firma –matiza los datos de consenso de Factset– sobre el Ibex 35 es llamativa, ya que espera que este año se cierre con un aumento de la ganancia empresarial del 10% para el conjunto del selectivo español, que caería al 1% el año próximo. En sentido inverso, el S&P 500 aumentará un 2% el resultado de sus componentes con los últimos datos de 2023, mientras que en 2024 repuntarán un 12% de media. Por último, Renta 4 espera que en el Euro Stoxx 50 suba el beneficio de sus compañías el 3% de media este ejercicio.

Ignacio García, del equipo de gestión de carteras de A&G, indica que “estaremos más pendientes de las previsiones futuras que de los resultados en sí. No esperamos un deterioro en estos beneficios trimestrales ya que pensamos que los márgenes seguirán manteniéndose gracias al poder que conservan las compañías de traslación de inflación vía precios y control de costes”. Y agrega otro elemento en su opinión determinante: “La clave de estos resultados serán las previsiones de ventas que darán las compañías de cara a fin de año y que, por tanto, marcarán su comportamiento bursátil”. Los analistas de Goldman Sachs estiman una caída de ventas del 3,2% en las compañías que forman el Ibex 35 al cierre de este año, mientras que su crecimiento en 2024 será solo del 0,2%. Y para el Euro Stoxx 600 pronostican un descenso del 1,1% en la facturación media de las compañías, con incrementos del 2,1% en 2023 y 2024.

Sin embargo, otros analistas no ven tan decisiva la marcha de las cuentas de las compañías y se aferran a la evolución de los tipos como guía del mercado. Marc Halperin, gestor de fondos de renta variable en Edmond de Rothschild AM, considera que, históricamente, los beneficios empresariales tienen poco poder predictivo sobre los mercados. En su opinión, en las próximas semanas “el mercado se verá aún más impulsado por los tipos de interés y su impacto en el crédito a empresas y consumidores”. Aunque ofrece una visión sobre los resultados: “Para este trimestre, entre los blue chips europeos no esperamos mucha volatilidad; por supuesto, habrá que vigilar los sectores más cíclicos, que ya se han mostrado prudentes en los últimos trimestres, como el químico, por ejemplo. Por otra parte, los bancos deberían seguir beneficiándose del entorno de tipos de interés elevados”. Más allá de los resultados, el mercado prestará especial atención a lo que digan las empresas y a sus orientaciones para finales de año, sostiene.

Recomendaciones

Los analistas consultados se muestran cautelosos a la hora de ofrecer recomendaciones sobre empresas concretas, tal vez a la espera de que publiquen sus resultados y sus guías de previsión para el cierre del ejercicio. En Bankinter, su apuesta se centra en bancos (exceso de liquidez, ratios de capital elevados y baja morosidad) junto a sectores defensivos con flujos de caja estables como la salud y las infraestructuras y compañías con potencial para reducir endeudamiento (telecos).

Lewis Grant, gestor de carteras de renta variable mundial de Federated Hermes Limited, comenta que “se aprecian oportunidades en valor y crecimiento en entornos diferentes. Mientras que en EE UU hemos visto cómo el crecimiento de las grandes compañías se beneficiaba de una huida hacia la calidad, el value está ganando interés en Japón y Europa, debido a que las empresas baratas están empezando a brillar. Esta tendencia se aceleró durante el verano, pero se ha vuelto volátil en los últimos días a raíz de las turbulencias en el mercado de renta fija”.

Por último, Fabiana Fedeli, CIO de renta variable, multiactivos y sostenibilidad de M&G Investments, prefiere, en este incierto contexto económico, inversiones en las que los factores estructurales sean más fuertes que la exposición cíclica: “Seguimos favoreciendo temas estructurales de largo plazo que deberían prevalecer, independientemente de la volatilidad a corto plazo, como infraestructuras, el ecosistema bajo en carbono y la innovación, incluida la inteligencia artificial. Es importante destacar que todavía no creemos que sea el momento de comprar mercados amplios”.

Quedan, pues, unos pocos días para abrir el melón de los resultados del tercer trimestre de este año bursátil que empezó bien y que aún acumula ganancias destacadas, pero que precisa de nuevos estímulos para seguir subiendo tras esta caída de los índices en los dos últimos meses. El inversor quiere poner el termómetro a unas cuentas que ya comienzan a reflejar de verdad la subida de tipos, tanto en los costes financieros como en la desaceleración del consumo y, por tanto, de las ventas. Y para colmo, esos tipos altos se muestran como una alternativa irresistible a la Bolsa.

La incertidumbre sobre lo que es caro o barato va a durar

Cambio de tendencia. Según los analistas, estamos en un momento de cambio de tendencia en el crecimiento o recesión de los beneficios. Con todas las dudas sobre la macroeconomía y los tipos, el discurso consensuado habla de mejoría en Estados Unidos y deterioro en Europa. Pero la foto fija de valoración de los mercados tiene ahora escaso valor. El mercado estará barato si a los actuales precios crecen los beneficios a buen ritmo y se considerará caro si ese crecimiento es más modesto, incluso negativo en compañías concretas. Esto explicaría, para los expertos, la última salida de los inversores del mercado de acciones. Habrá que esperar a los próximos trimestres para saber qué mercados y valores concretos están caros o baratos. De momento, el PER más seguro es el de la deuda a 10 años estadounidense, que con tipos cercanos al 5% se acerca a las 20 veces.


El S&P 500 gana un 7% menos. En los últimos trimestres se ha producido un deterioro de los resultados de las compañías estadounidenses cotizadas. A cierre de junio, con un caída del 7,% se contabilizaba el tercer trimestre consecutivo de recesión en los beneficios. Sin embargo, el consenso del mercado apunta que los de este tercer trimestre marcarán su punto de inflexión. De todas formas, estas cifras de índices pueden llevar a engaños y este año ha sido proclive a ellos con la recuperación de las tecnológicas. Obtuvieron en el segundo trimestre del año un resultado positivo, obteniendo 71.139 millones de euros, un 57,7% más respecto al ejercicio anterior. 


Banca española. En España, donde se estila más ofrecer los datos agregados, en el primer semestre los valores del Ibex 35 ganaron 26.153 millones de euros hasta junio, con un descenso del 7,4% por culpa de Arcelor­Mittal (descontado el efecto de la acerera la mejoría es del 12%).Los bancos fueron decisivos, al aportar cinco valores (Santander, BBVA, CaixaBank, Sabadell y Bankinter) casi la mitad del resultado global (12.400 millones de euros), con un aumento del 21% respecto al año anterior. Esta concentración del beneficio es, sin duda, un elemento a tener en cuenta para ver si las Bolsas están caras o baratas.

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