La tarea por delante del BCE antes de plantearse la bajada de tipos
La institución iniciará en los próximos meses el debate de a qué velocidad reduce su balance y si incluso llega a vender bonos. El alza de las reservas mínimas a la banca es otra medida posible
La posibilidad de una bajada de tipos ni siquiera se mencionó en la pasada reunión del Consejo de Gobierno del BCE, aunque el mercado ya haya anticipado un primer recorte en la segunda mitad del año próximo. Antes, y si finalmente no hay más alzas, tal y como sugirió la presidenta Christine Lagarde, la zona euro tendrá que atravesar una larga meseta de un precio del dinero a niveles elevados –del 4,5% actual, máximo de 2001– pero también encajar medidas contra el exceso de liquidez en el sistema financiero y de reducción de balance del BCE, previas a plantear un recorte de los tipos de interés. Los expertos coinciden en que el ala dura del banco central difícilmente aceptará la reinversión total de la deuda del programa antipandemia (PEPP) hasta al menos finales de 2024, según está ahora previsto, si ese año llega una bajada de tipos de interés.
Lagarde aseguró en la rueda de prensa posterior al debate del pasado 14 de septiembre que el Consejo de Gobierno no abordó ni el fin de las reinversiones del programa PEPP ni una venta de los bonos del programa tradicional de compras de deuda, conocido como APP e iniciado en 2014. Pero será un debate que sí se espera para la próxima reunión del 26 de octubre, junto con la posibilidad de nuevas medidas dirigidas a reducir el exceso de liquidez del sistema financiero. Según explica Frederik Ducrozet, director de análisis macroeconómico en Pictet WM, “suponiendo que el BCE haya terminado de subir los tipos, su próxima decisión tendrá que ver con el balance, así como con el marco de gestión de la liquidez. En cuanto al balance, los halcones probablemente intentarán acelerar el ritmo del ajuste cuantitativo, aunque no hay una solución fácil”.
El BCE cuenta aún en su balance con deuda por cerca de 5 billones de euros: los 1,7 billones del programa antipandemia –que se sigue reinvirtiendo en su totalidad– más los 3,13 billones del programa APP, de los que 2,48 billones son bonos soberanos.
El BCE reduce su balance a mayor ritmo que el resto de grandes bancos centrales
Según señala la agencia S&P, “la cuestión clave es a qué velocidad desarrollará el BCE la reducción de balance”. El mercado calcula que el programa APP aún permanecerá sobre los 2,2 billones de euros a finales de 2026 y el PEPP, en los 1,4 billones. Se trata de una reducción de balance de 1,4 billones que se conseguiría de forma completamente pasiva, con el simple vencimiento de la deuda en cartera. “Sin embargo, si el BCE decide acelerar esa cifra a antes de que termine 2025, tendría que activar la venta de bonos. Todo dependerá de la tendencia de la inflación”, señalan desde S&P.
El BCE lleva tiempo inmerso en la tarea de ir reduciendo su balance, que alcanzó un récord histórico en los 8,835 billones de euros en junio de 2022 después de años de continuas compras de bonos y de megainyecciones de liquidez. En marzo de este año ya dejó de reinvertir la totalidad de los vencimientos de deuda del programa APP y desde julio, no hay reinversión ninguna. Solo los bonos del programa PEPP. Entre marzo y agosto de este año, el volumen de deuda en cartera del BCE se ha reducido en unos 100.000 millones de euros.
El BCE es de hecho el banco central, de entre las principales autoridades monetarias del mundo, que más ha acelerado la reducción de su balance en el último año y medio, desde el inicio por tanto del ciclo de aumentos de los tipos de interés. Ha menguado en ese tiempo casi el 20%, hasta los 7,13 billones de euros actuales, un descenso en el que ha resultado clave la devolución por parte de la banca de las líneas de financiación TLTRO de forma anticipada.
El BCE desactivó el pasado otoño el mecanismo de arbitraje por el que los bancos estaban obteniendo beneficios extraordinarios a costa de aparcar esos créditos en la hucha de la facilidad de depósito, lo que ha acelerado su repago y con ello la reducción del balance del banco central. Pero el exceso de liquidez del sistema aún está en los 3,65 billones de euros, ante lo que el BCE se podría plantear un aumento en las reservas mínimas que requiere a la banca.
El pasado julio ya decidió rebajar al 0%, desde el tipo de la facilidad de depósito, la remuneración de las reservas mínimas de las entidades, una decisión dirigida a rebajar el exceso de liquidez y de paso también el coste que ese pago supone para el propio BCE, que en 2022 tuvo que echar mano de provisiones extraordinarias para evitar la entrada en pérdidas. Esta medida comenzó a ser efectiva el 20 de septiembre.
El siguiente paso, a favor del que se han pronunciado ya pesos pesados del BCE como el presidente del Bundesbank, Joachim Nagel, podría ser el aumento del coeficiente de reservas que se exige a la banca, ahora en el 1% pero que históricamente, y hasta 2012, estuvo en el 2%. Ese porcentaje es el mínimo de reservas, en su gran mayoría depósitos de clientes, que cada banco debe depositar en el banco central respecto al tamaño de su balance. Un incremento de ese coeficiente exigiría a los bancos depositar más dinero en el BCE, detrayendo dinero de la economía y, por tanto, favoreciendo un alza del coste de financiación. Sin embargo, según apuntan desde S&P, tal medida tendría un efecto limitado dado el elevado exceso de liquidez que ya presenta el sistema. “Es probable que el BCE actúe con mucha cautela con cualquier medida en este sentido”, concluye Ducrozet. La existencia inalterada del PEPP está sirviendo por ejemplo para mantener a raya las primas de riesgo periféricas. Aunque pasadas las alzas de tipos, lo más previsible es que el BCE tome nuevas medidas antes de poner rumbo a las rebajas.
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