Cuándo bajarán por fin los tipos, la arriesgada apuesta frente a los bancos centrales
Los inversores han rebajado el optimismo con que arrancaron 2023 pero siguen confiando en un primer recorte de la Fed a fin de año, aunque con mucha menor convicción
Los inversores comenzaron el año con la esperanza de que sin duda va a ser mejor para los mercados financieros que 2022, una expectativa que va a someterse en las próximas semanas a su primera prueba de fuego y que en los últimos días ya está sufriendo un primer sobresalto. El año comenzó con gran optimismo y la creencia de haber dejado atrás los obstáculos que habían torpedeado durante meses el logro de rentabilidades. En el inicio de 2023, los últimos datos de inflación daban muestras de estar moderándose y que el crecimiento resistía mejor de lo esperado al impacto de las radicales alzas de tipos. La hora de empezar a vislumbrar el principio del fin de las subidas del precio del dinero parecía más cerca y, con ello, el momento para esperar un primer recorte de tipos que dé tregua al crecimiento y los beneficios empresariales.
La publicación esta semana del IPC de EE UU de enero, que no ha cumplido completamente con la moderación que se esperaba, ha dado sin embargo un primer aviso de que el camino hasta derrotar a la inflación no es fácil. Y en las próximas semanas irán llegando nuevos indicadores económicos, los primeros ya correspondientes a este ejercicio, con los que ir construyendo el mapa de cómo están evolucionando los precios y, por tanto, de cuál va a ser la respuesta de los bancos centrales en los próximos meses.
La Reserva Federal y el BCE no dejan de insistir en que van a seguir subiendo el precio del dinero: la comunicación se ha convertido en una herramienta más de su política monetaria, si no en la más útil en el más corto plazo. Los bancos centrales mantienen la dureza de sus mensajes, con los que intentan enfriar la complacencia de los inversores, que están apostando por que los tipos de interés comenzarán ya a finales de este año la senda del descenso en Estados Unidos, aunque ahora lo piensen con menor convicción que días atrás.
El desencuentro entre el tono duro de la Fed y el BCE, dispuestos a toda costa a dar la batalla frente a la inflación, y el optimismo de los inversores, confiados en que la debilidad del crecimiento terminaría por detener las alzas de tipos, ha sido desconcertante en el inicio de año. Un gran riesgo para muchos, puesto que no plegarse al guion de los bancos centrales entraña el peligro de fuertes pérdidas. Isabel Schnabel, miembro del comité ejecutivo del BCE, advertía este viernes que los inversores están subestimando la persistencia de la inflación. ¿Quién tiene razón entonces? ¿Los bancos centrales en insistir en subir más los tipos pese a que la inflación ya habría tocado techo? ¿O los inversores en esperar el fin de esas subidas y en anticipar el posterior recorte de tipos?
Los primeros indicadores macro del año están poniendo a prueba la euforia en Bolsa
Para Alberto Matellán, economista jefe de Mapfre Inversión, hay que tener muy presente que los bancos centrales van a dar total prioridad al control de la inflación, aun sacrificando el crecimiento, y que en su mano están, después de todo, las decisiones sobre tipos de interés. “Inversores y bancos centrales manejan prácticamente la misma información y nadie sabe qué va a pasar con la inflación, va a seguir siendo muy volátil. Me preocupa que el mercado ponga en precio que la inflación se va a moderar de forma definitiva hacia el verano y que cuando llegue esa fecha, esté muy por encima. Hay un riesgo de corrección que nos hacer ser neutrales en Bolsa”, explica. Matellán recuerda además que el mercado se mueve de forma muy pendular. “En cuestión de semanas sus expectativas pueden variar de un extremo a otro por razones psicológicas”, señala. Después de todo, detrás de sus movimientos están decisiones humanas, dominadas a menudo por la euforia o el miedo.
En las últimas semanas la euforia con que comenzó el año sí parece haberse enfriado. En los días previos a la publicación del IPC de Estados Unidos, la posición del mercado ya se ha ido aproximando a la dureza mostrada por la Fed y el BCE en sus reuniones de primeros de febrero. En aquel momento, los inversores optaron en un principio por la idea de que la política monetaria acabará por abrir la mano a final de año. “Ahora la divergencia entre lo que apuntan los mercados y lo que defienden los bancos centrales se ha corregido bastante”, explica José Manuel Amor, experto de AFI. “Los sólidos datos del mercado laboral de EE UU y una inflación que ni mucho menos está acelerando su caída han frenado la alegría de la Bolsa”, añade.
Así, los futuros apuntan ahora a un nivel tope de los tipos en EE UU en el 5,3% en julio y a una bajada posterior que no llega a los 50 puntos básicos en enero de 2024. Pero a finales de enero, antes de la reunión de la Fed y de conocerse los primeros indicadores macro de este año en EE UU, el pronóstico era mucho más atrevido: un nivel máximo para los tipos del 4,9% en junio y de una bajada hasta el 4,2% en enero. Respecto a la zona euro, los futuros apuntan a que la tasa de depósito, ahora en el 2,5%, subirá al 3,6% en septiembre y seguirá a ese nivel al inicio de 2024. La previsión que manejan en AFI, según explica Amor, es que la Fed lleve los tipos a un tope del 5,25% en mayo, desde la horquilla actual en el 4,5%-4,75%, y que aborde un primer recorte en el primer trimestre de 2024, hasta dejarlos en el 3,75% a finales de ese año. En Goldman Sachs y Bank of America acaban de elevar su previsión para la tasa terminal de los tipos en EE UU en 25 puntos básicos más, al 5,5%.
Por qué más subidas
En el ánimo mayoritario de los inversores está en todo caso la idea de la cercanía del fin de las subidas de tipos, más allá de si serán 25 puntos básicos más o menos. “Con la tasa general de inflación en descenso y el crecimiento desacelerándose, aunque estable, es más fácil pensar en el final de las alzas de los tipos de interés y cuestionar por qué seguir elevándolos cuando el crecimiento flaquea y la inflación cede”, comenta David Ardura, director de inversiones de Finaccess Value. En su opinión, los tipos seguirán subiendo en EE UU, y en la zona euro, aunque hay señales que apuntan al retroceso en la espiral de precios. “En Estados Unidos la tasa de ahorro está al nivel más bajo en 60 años, la demanda del consumidor va a caer. Y los inventarios de las empresas están al máximo, la forma de darles salida es bajar los precios”, explica. Ardura encuentra de hecho una clara oportunidad de compra en la deuda a plazos más largos, de entre 5 y 7 años, tras las últimas subidas de las rentabilidades de los bonos, que se mueven a la inversa de sus precios. Por tanto, si se apuesta por que gran parte del endurecimiento monetario ya está hecho, los precios de los bonos no deberían caer mucho más.
Para Alexis Bienvenu, gestor de fondos de la gestora francesa La Financière de l’Echiquier, el momento actual es precisamente el de asumir riesgos. Por extraño que parezca, los inversores aplaudieron en un primer momento los firmes mensajes de principios de este mes de la Fed y del BCE. No por que agradezcan unas condiciones financieras más duras sino porque, en opinión de Bienvenu, ya se percibe la victoria en la guerra contra la inflación. “Ya se puede observar en la trayectoria de la inflación estadounidense, que pasó del 9% el pasado mes de junio al 6,5% en diciembre (y al 6,4% en enero). La situación es menos evidente en Europa, pero la inflación también está remitiendo y pasó del 10,6% en octubre al 8,5% previsto en enero. Y el efecto de las comparaciones interanuales durante los próximos meses, coincidiendo con el primer aniversario de la guerra en Ucrania, se presume invariablemente bajista”, defiende Bienvenu. El gestor reconoce que celebrar ya la victoria sobre la inflación es arriesgado, “pero en los mercados lo que genera ganancias es mover ficha primero, aunque se asuman riesgos. Los más prudentes solo recogen las migajas”. De nuevo, el péndulo entre la prudencia o la toma de riesgos. Dónde posicionarse depende de una pregunta para la que nadie tiene por ahora respuesta: cuándo la inflación habrá dado la señal definitiva de estar bajo control.
De momento, los bancos centrales están consiguiendo un aterrizaje suave tras el drástico giro que dieron el año pasado a su política monetaria. La Fed ha pausado las alzas de tipos en el inicio de 2023, con un aumento de 25 puntos básicos, sin que la economía dé graves signos de debilidad pese a que el precio del dinero ya está en terreno restrictivo, aquel en el que el impacto negativo es inevitable en la demanda y la actividad económica.
El riesgo del momento
En la zona euro parece haber quedado conjurado el riesgo de recesión gracias en gran medida al descenso de los precios de la energía, una variable sujeta a la geopolíica y sobre la que no influyen las decisiones del BCE. Pero, tal y como advierte Tiffany Wilding, economista de Pimco para América del Norte, la cuestión de cuán restrictivo tiene que ser el nivel de tipos de interés y por cuánto tiempo debe permanecer así, sin que la Reserva Federal afloje el nudo, “sigue siendo una cuestión abierta que los bancos centrales seguirán analizando a lo largo del año”. El riesgo está en que el mercado no acierte con los tiempos en que comenzarán a bajar los tipos de interés una vez doblegada la inflación.
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