Santander, nada sustituye el crecimiento estable
El retorno obtenido por los accionistas del banco que preside Botín en lo que va de siglo, incluidos dividendos, ha sido del 0,6%
En nuestro anterior artículo indicábamos cuatro medidas para mejorar la toma decisiones relacionadas con la imputación de capital de los bancos en particular y las empresas en general; alinear los intereses de los gestores con los dueños, contratar asesores con visiones diferentes para contrarrestar la idoneidad de las adquisiciones, pagar las comisiones de asesoramiento en función del éxito de las predicciones de los asesores y realizar análisis críticos del éxito o fracaso del historial de imputación de capital.
Todo se resume en que los incentivos dirigen el comportamiento humano. Cuando a los gestores se les paga en función del tamaño del balance de la empresa que manejan es lógico pensar que la empresa Elefante S.A. pronto se va a convertir en Grupo Ballena Azul. Pero en finanzas no se puede confundir actividad con éxito.
Los británicos aprendieron en sus propias carnes lo que supone establecer los incentivos erróneos cuando en sus primeros años en India intentaron erradicar las cobras a base de pagar por cada serpiente que los locales cazaban. Obviamente, las granjas de cobras proliferaron. Y cuando los británicos se dieron cuenta de que sus incentivos no reducían la población de serpientes y dejaron de pagar los afanados empresarios de cobras las soltaron para evitar criarlas con lo que la población de bífidos se disparó.
La posibilidad de que las medidas anteriormente mencionadas ni siquiera se consideren para ser implementadas, aunque tienen toda la lógica para salvaguardar los intereses de los dueños, es cero. Demandar su implementación es responsabilidad directa de los dueños (que no son los gestores, sino los accionistas) pero incluso el mismísimo Benjamin Graham tiró la toalla al respecto. En la primera edición de The Intelligent Investor dedicó 34 páginas al concepto básico de “el accionista como propietario”, pero en ediciones revisadas posteriores del libro redujo el texto a menos de 7 páginas solo centradas en dividendos. Después de años de predicar en el desierto tiró la toalla acerca de que los accionistas mostraran ningún interés activo en el comportamiento de los gestores.
En nuestro anterior artículo mencionábamos el caso de Banco Sabadell que, a pesar de haber multiplicado por 14 sus activos, ha generado un retorno total de -31% a lo largo de un cuarto de siglo. El Banco Santander es una historia diferente, pero igualmente interesante. Para empezar “solo” ha multiplicado su balance x5 durante el s. XXI (las acciones en circulación, pequeño detalle, han aumentado x4). Así que en el casi cuarto de siglo que llevamos del XXI, el retorno ha sido mucho mejor que el de Sabadell. Según los datos de Bloomberg estamos hablando de un retorno compuesto anual, incluídos todos los dividendos pagados, del 0,6% (15% acumulado). Cuando hay que añadir un decimal a un cero para ver un retorno anual positivo no parece aventurado sugerir que un poco de meditación sería conveniente.
El Santander se fundó hace 166 años y sus resultados son los mejores posibles entre sus competidores, ya que desde su fundación aproximadamente el 99% de los bancos existentes ha desaparecido. El actual gigante bancario se fundó con un capital de cinco millones de reales (unos 7.000 euros, que deberían ser multiplicados por 700 para tener una idea más adecuada de lo que supondría en términos actuales teniendo en cuenta la inflación) y 16 empleados. El banco ha sobrevivido a cinco guerras relevantes, ocho sistemas de gobierno diferentes (2 repúblicas, 3 dictaduras, varias monarquías de diferente índole) y 40 recesiones. Así que no hay menos que aplaudir la mera supervivencia que supone un hecho excepcional en sí mismo. El banco ha sido una máquina de imprimir dinero. Incluso en el sentido literal, ya que desde 1857 a 1874 pudo imprimir sus propios billetes (al igual que otras instituciones de la época) de los que guardo uno en casa junto al de 100 trillones de dólares de Zimbabue.
Desde su fundación el banco ha multiplicado su balance por un factor de casi 70m (más de x100,000 en términos reales) pero hasta la Guerra Civil el balance aumentó de forma muy moderada y ese es el período de tiempo que coincide con los mejores retornos. De hecho, los tipos de interés prácticamente no fluctuaron en España durante 100 años (desde el fin de las Guerras Napoleónicas hasta la Guerra Civil) manteniéndose entre el 4% y 5% y la inflación fue estable también durante 100 años. Y con ese entorno se consiguieron los mejores resultados. El crecimiento exponencial de activos en términos nominal se produjo después de la Guerra Civil a medida que se aceleraba la inflación y, sobre todo, a partir de 1986. Y ya hemos mencionado que en la modernidad del s.XXI los retornos se han acercado más al cero que a otra cosa.
En banca, como en general en la vida, el tamaño importa. Cuanto más pequeño mejor. De hecho, al banco le llevó 120 años alcanzar las 50 páginas en su informe anual. No nos parece que las 1.000-1.500 actuales (teniendo en cuenta los diferentes informes regulatorios) hayan supuesto mejora alguna.
Existen tres sesgos fundamentales que explican esta evolución y que aplican a numerosas compañías y de los que hablaremos otro día; El Sesgo del Optimismo, que nos lleva a minusvalorar los riesgos a los que nos enfrentamos, la Falacia de la Planificación, que nos lleva a estimar los mejores escenarios sin siquiera consultar casos similares (el parlamento escocés se empezó a construir en 1997 con un presupuesto de 40 millones de libras y se terminó en 2004 por 431 millones de libras) y la Paradoja del Poder, por la que las personas en posiciones de poder son poco proclives a tener en cuenta las opiniones de los demás.
Y es que nada bate a un crecimiento estable y continuado en el tiempo. Sin sobresaltos ni adquisiciones que destruyan valor. El famoso Poder del Interés Compuesto. Para muestra un ejemplo. ¿Cuánto dinero piensan que podría haber generado un inversor con 200 euros invertidos desde la época de Julio César hasta nuestros días obteniendo solo un 2% de rendimiento al año y reinvirtiendo los beneficios? Pues una cantidad suficiente para dar 13.000 millones de euros a cada uno de los habitantes de la tierra.
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