Política monetaria, crédito y empleo

Sorprende que España sea el único país de la eurozona que creará un impuesto extraordinario a la concesión de crédito, lo que elevará el riesgo de recesión

La inflación mundial que comenzó en la primavera de 2021 estará al menos dos años con nosotros y ya nadie dice que es un fenómeno transitorio. El debate ahora es cuántos años queremos tardar en volver a una tasa de inflación acorde con la estabilidad de precios, qué coste queremos asumir para ello y quién pagará ese coste.

Los bancos centrales tienen la misión en sus estatutos de anclar las expectativas de inflación. Han tardado en actuar y ahora están sobre reaccionado para cumplir su mandato. En EEUU el mercado ya espera que la Fed suba tipos por encima del 4%, seguramente antes de final de año. El dólar cotiza en máximos históricos contra las divisas de los países desarrollados y eso fuerza al resto de los bancos centrales a subir también con intensidad para no permitir que se deprecie su tipo de cambio, y aumenta la inflación de bienes importados, incluidas la mayoría de las materias primas.

El problema es que esta crisis es de inflación de costes y la política monetaria actúa indirectamente a través del canal crediticio sobre la demanda. Por el lado de la demanda debería actuar también la política fiscal, la política de rentas y las políticas de ahorro energético. En España, el PIB nominal de la última década está próximo al 3,5%. Por lo tanto, tipos del BCE inferiores al 3% seguirían siendo expansivos e insuficientes para frenar la inflación.

La política fiscal en el primer semestre de 2022 en España fue restrictiva. El gasto público en el Estado, excluyendo los ayuntamientos, estuvo estancado. El gasto en pensiones ha crecido, por lo que el Estado ha recortado el gasto en el resto. Con un 8% de inflación promedio eso supone un ajuste de gasto en términos reales similar al de 2012. Los ingresos públicos, gracias a la inflación, crecieron un 12%. El déficit se redujo más de la mitad y pasó del 3,5% del PIB al 1,5%. La combinación de política monetaria expansiva y política fiscal restrictiva no ha impedido que la inflación subyacente suba en España hasta el 6,4%, dos puntos por encima de la eurozona, donde la tasa de paro es la mitad que en España.

Si el Gobierno mantiene la subida de pensiones vinculada al IPC, la política fiscal en 2023 volverá a ser expansiva y la inflación en España tardará mucho más tiempo en volver al objetivo del 2% del BCE. La subida de pensiones vinculada al IPC dificulta enormemente un pacto de rentas. Unos 10 millones de pensionistas que ya no trabajan verán crecer su renta un 8%. Eso fuerza a los sindicatos a proponer subidas de salarios muy por encima del 2%, objetivo de estabilidad de precios para los 20 millones que trabajamos.

Los precios de las empresas han subido, por eso hay inflación. Pero los márgenes se resienten. Por ejemplo, en el sector hotelero con ingresos ya por encima de 2019, los márgenes siguen por debajo. A los costes energéticos hay que sumar la escasez de mano de obra y la intensa subida de costes salariales en ese sector. Los ingresos por el impuesto sobre la renta son un porcentaje de los salarios y crecen al 13%, mientras el empleo aumenta próximo al 4%. Los ingresos por cotizaciones a la Seguridad Social crecen próximos al 10%.

El BCE sube los tipos de interés para mitigar la intensidad de crecimiento del crédito que aumenta el consumo y la inversión y permite que la inflación de costes, energía y salarios se traslade a los precios finales al consumo. Aunque seguimos muy lejos del boom de 2007, las hipotecas registradas en el primer semestre crecieron un 17% anual. Por eso suben los precios de la vivienda, los alquileres y la inflación.

La subida de tipos busca influir sobre el euríbor, frenar el crecimiento del crédito hipotecario y enfriar el fuerte crecimiento de los precios de la vivienda que es generalizado en la eurozona. Pero si los salarios crecen muy por encima del euríbor, el BCE se verá obligado a subir los tipos por encima del 2% o no conseguirá frenar la inflación.

El peligro de todo lo contado anteriormente es que afecte al crédito a las empresas, que es el que determina la inversión y la creación de empleo. La crisis de la pandemia descapitalizó a buena parte de las empresas españolas, especialmente al sector turístico y de ocio, clave para la economía española. El sector bancario, con el apoyo del ICO, fue determinante para mantener el stock de crédito y evitar que buena parte de esas empresas cerraran y la tasa de paro subiera con fuerza. Esa morosidad sigue latente, pero los bancos españoles han atendido razonablemente la demanda de crédito a tipos muy accesibles para las empresas. En junio el tipo medio de créditos a 5 años para empresas, según el Banco de España, seguía próximo al 2,5%, tipo similar al de la deuda pública a ese plazo.

En este escenario sorprende que España vaya a ser el único país de la eurozona que ponga un impuesto extraordinario sobre la concesión de crédito que afectará negativamente sobre la inversión y la creación de empleo, aumentando significativamente el riesgo de recesión. La incapacidad para contener la inflación y los errores de política económica se pagarán con más desempleo y más pobreza, como sucedió en la crisis de los años setenta.

José Carlos Díez es director de la Cátedra Orfin de la Universidad de Alcalá