Target2: la liquidez no fluye como debe
El actual desequilibrio del mecanismo del BCE es efecto del programa de compra de activos
El Target2 (TransEuropean Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System) es un sistema de liquidación en tiempo real propiedad del Eurosistema. Permite que las transacciones financieras sean liquidadas de manera inmediata, centralizándose todas las operaciones en las cuentas tesoreras que los bancos tienen en el Banco Central Europeo (BCE), a través de los bancos centrales nacionales (BCN). El Target2 se utiliza para procesar pagos en los que el factor tiempo es un elemento crítico, como los que se efectúan en el mercado interbancario o en las operaciones de divisas y con valores.
Además, el sistema Target2 es el mecanismo con el que los BCN vehiculan los pagos entre residentes de diferentes países. Por ejemplo, cuando el banco de un importador del país A recibe una orden para transferir 100 euros al banco de un exportador del país B, hay una disminución de las reservas que tiene el banco del importador en el BCN del país A, mientras que hay un aumento del saldo que tiene el banco del exportador en el BCN del país B. Con Target2, en vez de que el BCN del país A transfiera activos al del país B, es el BCE el que se hace responsable del derecho de cobro del BCN del país B y el que registra la obligación del BCN del país A. Así, la transferencia que ordena el importador hacia el exportador hace que el BCN del país A incurra en una obligación Target2 frente al BCE y que el BCN del país B obtenga un derecho de cobro Target2 respecto al BCE.
Tras la creación de la Unión Monetaria Europea (UME), los países periféricos se encontraban en una situación persistente de déficit en la cuenta corriente. Éstos, a través de una liberalización financiera y un abaratamiento del acceso al crédito, se beneficiaron de un crecimiento económico sostenido, a su vez, por la confianza y la entrada de capitales privados desde países núcleo como Alemania, que permitían financiar estos déficits por cuenta corriente. Los saldos del Target2 estaban equilibrados a pesar de las diferencias en cuenta corriente entre países, al financiarse los déficits con capitales privados exteriores.
Desde el inicio de la crisis financiera en 2007, los países periféricos tuvieron que hacer frente a severas recesiones económicas, agravadas, a su vez, por posiciones de endeudamiento elevadas y situaciones fiscales vulnerables. El empeoramiento de la calidad crediticia de estos países y de sus agentes económicos hizo que la confianza desapareciera y que los flujos de financiación externa se secaran, repatriándose capitales desde los países periféricos hacia los países núcleo. Estamos ante el punto de partida de los desequilibrios en el Target2, ya que las transferencias generadas por el comercio entre países pasaron a estar financiadas por la liquidez de las políticas ultraexpansivas del BCE.
En estos últimos años, y ya habiendo dejado atrás lo peor de la crisis, los países europeos crecen de manera sincronizada, la confianza se ha restablecido, e incluso, los países periféricos han ganado en competitividad mostrando por lo general superávit en el saldo de la balanza por cuenta corriente. Pero a pesar de ello, no solo los desequilibrios en el Target2 no se han reducido, sino que además, en algunos casos como en Alemania, la posición de Target2 en el activo del Bundesbank está en máximos con más de 900 mil millones de euros, mientras que el saldo negativo de las operaciones del Target2 de algunos países periféricos, como España e Italia, ha ido aumentando hasta niveles superiores, en el caso de Italia, o similares, en España, a los alcanzados en 2012. El actual desequilibrio vía Target2 no es un indicador de riesgo de fragmentación financiera como sí lo fue en el periodo 2007-2013, sino que es efecto del funcionamiento del programa de compras de activos llevado a cabo por el BCE.
Aproximadamente el 50% de las operaciones de este programa han involucrado a entidades financieras vendedoras no residentes en la zona euro. Estas entidades financieras extranjeras suelen operar en Europa con filiales domiciliadas por lo general en países núcleo como Alemania. Este hecho ha afectado sustancialmente los balances del Target2, al recibir flujos estructurales de dinero aquellos países, como Alemania, que albergan un mayor número de las filiales europeas de estas entidades no residentes. Lo que sí que reflejan estas cifras de Target2 es que la transmisión de la política monetaria no se está trasladando a la economía de forma adecuada, quedándose buena parte de la liquidez inyectada por el BCE en el sistema interbancario, especialmente en países núcleo.
CFA en la Caja de Ingenieros y colaborador del Observatorio de Divulgación Financiera ODF-IEF
