Fondos demasiado grandes para caer
¿Qué significa demasiado grande como para caer? Hay instituciones popularmente consideradas demasiado grandes como para caer si tienen un papel central en el sistema financiero, de modo que su caída pudiera poner en riesgo la economía, obligando así a los Estados a rescatarlos incluso si su viabilidad resultase dudosa. Tales organizaciones suelen tener redes de negocios y obligaciones contractuales muy extensas e importantes, con pasivos más líquidos que sus activos y con recursos propios insuficientes para situaciones de mercado extremas. El apoyo de los Estados a los grandes bancos durante la crisis financiera fue un ejemplo de la aplicación de la doctrina denominada TBTF (siglas de la expresión anglosajona too big to fail, demasiado grande para caer). Sin embargo, posteriormente los reguladores han buscado mitigar el riesgo TBTF en el caso de los bancos y están comenzando a examinar otros participantes en el mercado, incluidos los fondos de inversión, por si plantearan un riesgo sistémico similar.
¿Cómo pueden ser los fondos demasiado grandes como para caer? Los gestores de fondos señalan que la mayoría de los fondos de inversión son relativamente pequeños en relación con el tamaño de los mercados, están gestionados de forma conservadora, sin o con un bajo apalancamiento financiero, y es el inversor, y no el gestor, quien corre con el riesgo de mercado. Esto es, los gestores son agentes, no principales, a diferencia de lo que ocurre en el caso de los bancos. Por ello, los gestores de activos no tienen riesgos en términos de estabilidad financiera y las preocupaciones regulatorias estarían fuera de lugar.
¿Y qué dicen los reguladores? Si bien reconocen la perspectiva de los gestores de fondos, apuntan varias tendencias en la gestión de activos que están cambiando el sector y que podrían producir riesgos sistémicos. Señalan que los fondos están incrementando el apalancamiento para mejorar los retornos esperados, especialmente los hedge funds. Muchos fondos de nueva creación se centran en transformar la liquidez y crear pasivos similares al dinero, en otras palabras, banca en la sombra –shadow banking–.
Por otra parte, en la búsqueda de un mejor rendimiento, muchos fondos especializados están invirtiendo en activos cada vez menos líquidos. Al mismo tiempo, el aumento de la inversión en fondos pasivos y ETF, ligados a índices y con bajos costes, aumentan el riesgo de comportamientos gregarios durante las crisis. El cambio de los fundamentos económicos del negocio de los gestores de fondos está suponiendo mayor concentración de activos en grandes fondos y en gestoras de considerables proporciones. Son tendencias que en su conjunto sí merecen un mayor análisis.
¿Hay precedentes en fondos TBTF? El caso de Long Term Capital Management (LTCM) en 1998 proporciona un interesante ejemplo de un hedge fund que fue rescatado por un consorcio liderado por la Reserva Federal de Estados Unidos precisamente porque se estimaba que era demasiado grande para caer. El fondo tenía activos por un importe superior a 100.000 millones de dólares y unos recursos propios de menos de 5.000 millones cuando empezó a tener problemas. Temiendo un cierre masivo de posiciones y un enfriamiento de los mercados, la Reserva Federal se movió rápidamente para prevenir un desplome de LTCM, inyectando capital con el fin de apoyar una disolución ordenada. Todavía hoy persisten las discusiones sobre si el rescate fue necesario o acertado.
Entonces, ¿qué es lo que los reguladores están proponiendo? En el último año, el departamento de análisis financiero del Tesoro de Estados Unidos ha emitido un informe sobre gestión de activos y estabilidad financiera, identificando el potencial de nuevos riesgos sistémicos y sus mecanismos de transmisión.
A principios de este año, el Financial Stability Board (FSB) y la International Organization of Securities Commissions (Iosco) han publicado una consulta en la que se propone identificar instituciones financieras sistémicamente importantes que no sean bancos ni aseguradoras (denominados NBNI por sus siglas en inglés, non-bank, non-insurance), como son los fondos de inversión. El alcance cubre esquemas de inversión colectiva, incluidos fondos abiertos y cerrados y hedge funds. La consulta busca analizar cómo el riesgo sistémico puede transmitirse a través de las contrapartidas o ventas forzadas. Los criterios sugeridos para evaluar la importancia sistémica abarcan cuestiones como materialidad, tamaño, concentración, complejidad y cobertura global. Si bien la propuesta está enfocada en los fondos, los gestores podrían incluirse en una fase posterior.
¿Son necesarias nuevas regulaciones? Los gestores de fondos opinan que los riesgos principales se mitigan mejor por medio de políticas de reembolsos apropiadas e información sobre el nivel de apalancamiento y el uso de derivados. Estas, por ejemplo, están ya cubiertas por la directiva de gestores de fondos de inversión alternativa (AIFMD) en Europa. De un modo similar, la monitorización de los riesgos sistémicos podría identificar los riesgos de concentración. Por todo ello, implantar una supervisión más efectiva, más que una mayor regulación, debería ser lo prioritario.
Nitin Mehta es director de CFA Institute Europa, África y Oriente Próximo.
Enrique Marazuela es miembro del consejo de CFA Society Spain y director de inversiones de BBVA Banca Privada.