2014: hay que ser selectivos en países desarrollados y emergentes
Entramos en un nuevo ciclo, donde por primera vez va haber crecimiento sincronizado en los países desarrollados más importantes del mundo, sólido en EEUU, positivo en Japón y en Europa con salida de la recesión, previsiblemente con efectos mayores que los que el mercado descuenta. De hecho, la dinámica en desarrollados es ligeramente positiva en consumo e inversión y ello puede a la postre beneficiar a los países emergentes, que pueden experimentar aceleración en sus niveles de crecimiento, superando de media el 4%, frente al 1% o 2% de los desarrollados.
De-sincronización de políticas monetarias
Pero al mismo tiempo hay de-sincronización de políticas monetarias, restrictivas en determinados países emergentes y muy laxas en algunos desarrollados. Incluso EEUU, por delante liderando la reducción de estímulos monetarios, puede mantener los tipos de interés en cero hasta 2015. Además en Europa, hay tipos de interés a corto plazo muy bajos, aunque con reducción de liquidez, pues los bancos han devuelto casi 25% de lo prestado por el BCE. En cualquier caso la acción de la Reserva Federal implica reducir en 10.000 millones de dólares por mes su compra de activos y sigue siendo un factor dominante en el sentimiento de los mercados.
Volatilidad en el corto plazo
Así que es previsible que se mantengan ciertos niveles de volatilidad en el corto plazo, que se ha mostrado de manera exagerada en emergentes. La disminución gradual de apoyo monetario de la Reserva Federal puede implicar aumento de costes para países con elevadas necesidades de financiación exterior y los inversores han castigado especialmente a Turquía, Sudáfrica y Brasil, cuya inflación y políticas monetarias necesariamente restrictivas limitan el crecimiento. Sin embargo la perspectiva sigue favorable en México, Filipinas, Corea, Rusia y China. México y Filipinas cuentan con sólido crecimiento, estabilidad política, así como reformas estructurales positivas y debe irles mejor.
Hay que ser muy selectivos en empresas
En conjunto en 2014, hay que ser muy selectivos en escoger las empresas en países desarrollados, donde no esperamos que la inflación vaya a ser un problema. Las acciones de EEUU están más caras que en Europa mientras Japón es más barato en ciertos sectores y compañías.
Además en mercados emergentes, hay que analizar muy en detalle la situación macroeconómica en cada país y ser muy selectivo en la selección de compañías. De todas formas las acciones de mercados emergentes cotizan con descuento del 30% respecto a desarrollados, cuando en 2010 era al revés. Hay que tener en cuenta que los fundamentales a largo plazo siguen en gran parte intactos, con menor deuda estatal/PIB y crecimientos del PIB esperados por encima del 3,5%. Además, una de las razones de su debilidad es la tendencia a la baja de las exportaciones desde 2010 y estas pueden mejorar con la fortaleza de EEUU y crecimiento de mercados desarrollados.
Permanecemos “sobre-ponderados” en Emergentes y Japón
En conjunto la renta variable, en comparación con la renta fija, sigue barata y mantenemos una moderada “sobre-ponderación” en activos de riesgo, hasta el punto que consideramos la debilidad actual , como una oportunidad táctica para aumentar la exposición. En concreto esperamos rentabilidades en acciones de mercados desarrollados entre 5% y 10% en 2014 y mantenemos nuestra distribución regional invariable: “sobre-ponderamos” Japón y mercados emergentes y estamos cautelosos en EEUU.
Las acciones japonesas siguen siendo una sólida propuesta, favorecida por el cambio de deflación a inflación y el programa de reformas estructurales. Es más, los bajos precios de la energía y debilidad del yen deben proporcionar un impulso positivo a corto plazo. Por su parte las acciones europeas no nos parecen baratas, con resultados en general por debajo de las expectativas. Además los flujos hacia acciones europeas han sido muy fuertes, limitando el potencial de subidas futuras, la fortaleza del euro puede ser un lastre para los márgenes de beneficio de las empresas de la región.
En renta fija permanecemos neutrales
En renta fija permanecemos neutrales. El crecimiento económico mundial se está acelerando y las rentabilidades en deuda pública deben reanudar una trayectoria alcista, mientras el dólar, la mayor divisa de reserva del mundo, se ve favorecido por el crecimiento económico en EEUU y retirada de estímulo monetario de la Reserva Federal.
De todas formas la venta masiva de divisas emergentes ha brindado oportunidad de pasar a “neutral” en deuda de mercados emergentes moneda local. De hecho las subidas de tipos de interés en Turquía, India, Sudáfrica y Brasil señalan que estos bancos centrales combatirán de forma ortodoxa la inflación. Incluso Turquía e India han aprovechado para esclarecer su proceso de fijación de tipos de interés. Además la pronunciada depreciación de algunas divisas debe favorecer mejoras en las balanzas por cuenta corriente en Turquía, Indonesia e India. En comparación con el pasado hay mucha más deuda de países emergentes en moneda local y la mayoría de estos países ha adoptado tipos de cambio de divisa flotantes. Así que la depreciación de estas divisas puede contribuir a impedir el deterioro de la solvencia soberana y facilitar el ajuste. A ello se añade que estas monedas están a una desviación estándar por debajo de valor razonable; similar a los mínimos de 1998.
La deuda de alta rentabilidad compensa los riesgos
Por otra parte mantenemos deuda empresarial con grado de inversión en “infra-ponderación”, pues los diferenciales de rentabilidad respecto a deuda del Estado siguen siendo muy bajos.
La deuda de alta rentabilidad parece más atractiva, con diferenciales que ofrecen compensación más que suficiente frente a riesgo de impago, especialmente porque estos emisores han ampliado los vencimientos y en la mayoria de los casos cuentan con balances muy sólidos. Además la baja rentabilidad de los activos de renta fija con bajo riesgo, supone que seguirá produciendose una búsqueda activa de rentabilidad adicional por parte de los inversores. Ello conllevará, sin lugar a dudas, la necesidad de una mayor diversificación en las carteras.