Tribuna

El debate sobre las comisiones de gestión

En un entorno caracterizado por bajos tipos de interés vuelve de nuevo el debate sobre las comisiones que aplican los gestores por la gestión de carteras de sus clientes.
Especialmente ahora que la competencia de la gestión llamada pasiva –productos ETF fundamentalmente- tiene costes tan baratos que, por hasta 4 o 5 puntos básicos, los inversores institucionales pueden tener acceso a cualquier mercado. Situación que contrasta, y sería motivo de otro análisis, con el 1% que llega a pagar un inversor particular para acceder a esa misma gestión pasiva. En el otro extremo, nos encontramos que todavía existen gestores que pueden alcanzar comisiones del 2% anual y 20% sobre resultados, situación que necesita de un gran argumento para su justificación.
Actualmente, la gran mayoría de las comisiones de gestión se estructura como una comisión fija sobre el patrimonio gestionado, modificado de manera decreciente por un escalado en función del volumen de cartera. De manera relevante, esta estructura sólo incluye las comisiones de gestión de la cartera, pero excluye las comisiones de ejecución y el resto de gastos digamos “escondidos”. Si se analiza bien, este servicio se basa más en el comportamiento del mercado que en la habilidad del gestor, en definitiva, se paga por estar en un mercado concreto más que por el conocimiento del gestor a la hora de realizar las inversiones de su cartera.
En ciertos casos, existen estructuras complementarias –que no alternativas- de retribución según las cuales la comisión se divide en dos partes: una fija similar a la anterior, y una variable que aplica al retorno “extra” que consigue el gestor frente al mercado, es decir, un porcentaje variable de la comisión se aplicará a este buen comportamiento, del tal manera que, si el gestor gestiona y acierta en sus predicciones la comisión de gestión irá subiendo proporcionalmente a los resultados de la cartera. Por lo general los inversores piden que las comisiones variables se apliquen a largo plazo. El principal argumento es alinear los intereses del inversor con el gestor, de tal manera que este último se vea recompensado en línea con los resultados de su talento a largo plazo, y menos con el comportamiento del mercado a corto plazo.
¿Por qué las comisiones variables son tan controvertidas? Porque la industria de gestión de activos es muy reticente a este tipo de esquemas ya que reduce la estabilidad y la predictibilidad que proveen las comisiones fijas. Por otro lado, el debate viene dado porque se dice que las comisiones variables distribuyen el riesgo inversor-gestor de manera asimétrica.
También se dice que las comisiones variables alinean los intereses gestor-inversor, pero en un esquema de retribución variable esto podría llegar a tener resultados perversos: el gestor puede tender a tomar riesgos innecesarios cuando es consciente que no tiene nada que perder en el caso de que su cartera se haya comportado deficientemente, de tal manera que asumiría riesgos que en otra situación no los tomaría. En el otro extremo, tenderá a no tomar riesgos - cuando a lo mejor los debería de tomar- si su cartera se ha comportado de manera óptima.
Con independencia de la difícil solución que plantea el problema anterior, las comisiones cobradas por gestión no dejan de suscitar un claro debate también académico. Un estudio de la London Business School cifra la prima de riesgo de la bolsa (es decir, lo que ganamos de más por invertir en renta variable frente a la rentabilidad que ofrece los bonos) en un 3%-3,5% a largo plazo. Si tomamos como media que un fondo de pensiones de renta variable en Reino Unido suele cobrar un 1% de gestión, está claro que estas comisiones representan una cantidad desproporcionada de esa rentabilidad adicional.
Un reciente artículo del premio Nobel William Sharpe ilustra este efecto de las comisiones en un concepto que denomina “Terminal Wealth Ratio”, en el que el diferencial de comisiones se expresa en una ratio sobre el impacto que tiene en el valor final de la cartera del inversor.

 

Mark Harrison / Juan José Tenorio. Director de Publicaciones de CFA Institute / Miembro de CFA Society Spain

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