COLUMNA

Calores veraniegos

Hace unas semanas, comentábamos que el cambio de ciclo de la construcción residencial parecía asumible por la economía española. Y que el impulso de la demanda interna (inversión productiva y resto de inversión en construcción) y externa (empuje de las exportaciones netas) así lo certificaban. Afirmábamos, además, que una parte de esta mejora en la composición de la demanda había que atribuirla a la recuperación europea. Y, finalmente, que si ésta continuaba con su senda actual, las expectativas para nuestro crecimiento eran más que positivas. Este último aspecto es de la máxima importancia, ya que es desde el sector exterior de dónde podría proceder un cambio no menor en este positivo escenario.

Desde este punto de vista, los últimos acontecimientos, con los renovados problemas en el subprime market de EE UU, han vuelto a colocar sobre el tapete la inestabilidad de los mercados financieros internacionales y las posibles, y negativas, consecuencias de una eventual huida del riesgo.

Cabe recordar hoy que, en los últimos 14 meses, los mercados financieros del planeta han experimentado tres episodios de tensión, con caídas más o menos importantes en los precios de los activos, elevaciones de tipos de interés, reajuste de paridades entre divisas y pérdidas en las cotizaciones de algunas materias primas.

El primero fue el que apareció súbitamente el 11 de mayo de 2005. Y aunque sus efectos fueron más importantes que los que han tenido lugar posteriormente, aquella inestabilidad se fue como había llegado, y dio pasó a un nuevo optimismo, un reforzado apetito por el riesgo, el carry trade (endeudamiento en monedas con bajos tipos de interés, como el yen o el franco suizo) y, en general, alzas adicionales en los precios de la mayoría de los activos financieros y reducciones de tipos de interés a largo y de los diferenciales de tipos.

El segundo susto tuvo lugar el 28 de febrero de este año y se extendió hasta finales de la primera decena de marzo. El desencadenante fue el temor a un colapso del mercado hipotecario americano. Posteriormente fue la caída de la Bolsa china y, en los últimos días, de nuevo los problemas que podría generar un drenaje de liquidez en EE UU provocado por la extensión de la crisis en el mercado inmobiliario. Igualmente, el que los grandes países prestatarios de EE UU (China, Japón y los productores de petróleo) aumenten la diversificación de sus reservas de divisas, desde bonos del Tesoro americano hacia otros activos, parece encontrarse tras algunos de los episodios de alza de tipos de interés a largo plazo observados las últimas semanas.

A medida que esta inestabilidad ha ido emergiendo, la prima de riesgo, medida por el alza de los tipos de interés a largo plazo, no ha dejado de subir, tanto en EE UU como en el área del euro. Así, los tipos implícitos en la deuda del Tesoro americano a 10 años alcanzaron valores en el entorno del 5,3%, no contemplados en los últimos años, y lo mismo sucedió en el área del euro.

Hace ya algún tiempo que el temor a un ajuste súbito y desordenado de los desequilibrios exteriores en EE UU parece haberse desvanecido o, en el mejor de los casos, se presume hoy menos relevante que hace un par de años. A pesar de ello, los episodios reseñados sugieren que, en el contexto optimista sobre el crecimiento global y sobre el europeo, en particular, los mercados financieros del planeta continúan preocupados por la acumulación de desequilibrios y la ampliación de la liquidez que generan, con la consiguiente presión a la baja sobre los tipos de interés a largo plazo y sobre la cotización del riesgo.

En este contexto, una salida generalizada de posiciones de riesgo y la elevación consiguiente de los tipos de interés a largo plazo podría acabar doblegando, finalmente, al incansable consumidor americano. Y una reducción de su demanda acabaría afectando a la procedente, a través de las importaciones, del resto del mundo. La aparente desconexión entre la caída del mercado inmobiliario americano y el crecimiento de la economía global podría, a través de ese esquema, desaparecer.

La economía mundial está viviendo uno de los periodos de crecimiento más dilatado desde los años setenta, con avances del PIB global en el entorno del 4,5%-5%. El área del euro, finalmente, ha entrado en una fase de elevado avance del PIB y positivos incrementos de productividad que anticipan una etapa también expansiva, de la que, sin duda, ya nos estamos beneficiando. Los mercados financieros mundiales continúan ofreciendo unas mejoras en sus índices más que apreciables. Un final abrupto de las actuales condiciones financieras tendría negativas consecuencias sobre Europa y, por extensión, sobre nuestras perspectivas a medio plazo. Esperemos, y deseamos, que el necesario ajuste de los desequilibrios mundiales tenga lugar de forma pausada. Y que el rigor estival que se adivina pase sin pena ni gloria y podamos disfrutar, el próximo otoño, de temperaturas más templadas.

Josep Oliver Alonso. Catedrático de Economía Aplicada de la Universidad Autónoma de Barcelona