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Breakingviews
Opinión
Texto en el que el autor aboga por ideas y saca conclusiones basadas en su interpretación de hechos y datos

La fusión BBVA-Sabadell, en el regazo de los dioses de los tipos

Cambios bruscos en la política monetaria podrían influir en la cotización del banco objetivo y en su defensa ante el oferente

Banco Central Europeo
Sede del Banco Central Europeo (BCE), en Fráncfort del Meno (Alemania).olrat

El destino de una operación española de 12.000 millones de euros puede decidirse en Fráncfort. No por los reguladores del Banco Central Europeo, que en general son partidarios de la concentración empresarial, sino por sus responsables de fijar los tipos. Cambios bruscos en la política monetaria podrían influir en la cotización de Banco Sabadell y, por tanto, en su defensa ante la fusión con Banco Bilbao Vizcaya Argentaria, BBVA.

El consejo de administración de Sabadell rechazó la propuesta del presidente de BBVA, Carlos Torres Vila, a finales de abril. En respuesta, el oferente, valorado en 55.000 millones de euros, presentó una oferta hostil a principios de mayo. Uno de los obstáculos de la operación es la revisión antimonopolio, pues el Gobierno español podría, en teoría, optar por complicar la vida a Torres y a BBVA. El ministro de Economía, Carlos Cuerpo, ha criticado la adquisición, alegando amenazas para la inclusión financiera y el acceso de las pequeñas empresas regionales a la financiación. Torres cree que el calor político se calmará.

Sin embargo, estos factores solo importarán si los inversores de Sabadell planean acudir a la oferta de BBVA a finales de 2024 o principios de 2025. La situación parece muy equilibrada. La oferta global de Torres implicaba inicialmente una prima del 30% sobre el precio de Sabadell del 29 de abril, pero se ha reducido aproximadamente a la mitad tras la caída de las acciones de BBVA.

Podría decirse que la prima real es incluso menor: otros bancos españoles de tamaño mediano han subido un 7% de media desde la oferta de Torres. Supongamos que Sabadell hubiera hecho lo mismo en ausencia de una operación: la implicación es que la oferta actual está solo un 9% por encima del valor razonable de Sabadell. Y eso antes de tener en cuenta las recientes mejoras de las previsiones de beneficios de los analistas. Es difícil juzgar si un alza tan pequeña será suficiente para conseguir el 50,01% de las acciones, el umbral mínimo de aceptación de Torres.

La política monetaria de la zona euro podría inclinar la balanza en uno u otro sentido. Sabadell, centrado en España, está más expuesto a los tipos de interés del bloque que BBVA, que tiene un gran negocio en México. Por lo tanto, unos tipos del BCE más altos durante más tiempo, que impulsen los ingresos por intereses, ayudarán a Sabadell en su defensa ante la fusión.

Los mercados empezaron 2024 esperando un tipo de interés oficial a finales de año de alrededor del 2,3%, utilizando precios de derivados recopilados por LSEG, pero desde entonces la previsión ha subido hasta el 3,3%. Ello ha contribuido a la revalorización de la acción de Sabadell en aproximadamente un 50% en el año transcurrido hasta el 29 de abril, muy por encima de la subida de casi un 30% de BBVA. Un nuevo giro del BCE, quizás en respuesta a la inflación, impulsaría aún más las perspectivas de Sabadell, lo que probablemente mataría la oferta de BBVA.

Lo contrario también es cierto. Si el BCE acelera el ritmo de recorte de tipos que inició el jueves, el objetivo de rentabilidad sobre recursos propios del 12% de Sabadell parecerá menos alcanzable. Su valor razonable individual caería en relación con el de BBVA, aumentando la prima implícita en la oferta (toda en forma de acciones). Sabadell ha tratado de aprovechar el impulso de la subida de los tipos, reinvirtiendo las coberturas de tipo variable en coberturas de tipo fijo, pero esto solo suaviza el impacto de una política monetaria más laxa.

El BCE no es el único agente externo con capacidad de influir. Cualquier medida antibancaria del nuevo Gobierno mexicano, por ejemplo, también perjudicaría a BBVA y reforzaría la resistencia de su objetivo. En cualquier caso, el resultado es que las batallas de dentro de España podrían convertirse fácilmente en un espectáculo secundario de la lucha financiera más amplia en torno a Sabadell.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías

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