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Breakingviews
Opinión
Texto en el que el autor aboga por ideas y saca conclusiones basadas en su interpretación de hechos y datos

Un pececillo bancario altera los sueños de fusiones de las entidades europeas

Sería una pena que el ejemplo de Sabadell animara a rechazar otras operaciones

BBVA
Logo de BBVA en Barcelona.Nacho Doce (REUTERS)

No hace mucho, las operaciones de bancos europeos se veían obstaculizadas por las valoraciones a precio de ganga de los objetivos: los asesores se preguntaban cómo podía un consejo de administración que se preciara aceptar una adquisición con el precio de las acciones por los suelos. Ahora, la relativa fortaleza de las entidades pequeñas plantea un nuevo reto. Sabadell rechazó el lunes una oferta de 12.000 millones de euros de BBVA, alegando sus buenas perspectivas. Es un mensaje desalentador para los concentradores naturales, como Deutsche Bank y UniCredit.

Sabadell, presidido por Josep Oliu, es un microcosmos de las empresas medianas del sector. Rechazó el último acercamiento de BBVA a finales de 2020, cuando la valoración de la entidad más pequeña apenas alcanzaba una décima parte de su valor contable tangible. Después de tres años y medio de rápido crecimiento del precio de las acciones impulsado por la subida de los tipos de interés, Oliu ahora se siente cómodo rechazando una oferta de continuación que valora Sabadell aproximadamente en línea con su valor contable tangible, utilizando precios no alterados.

La decisión tiene su lógica. En primer lugar, la caída de la cotización de BBVA ha reducido casi a la mitad la prima ofrecida inicialmente, del 30%. En segundo lugar, Sabadell está generando una atractiva rentabilidad del 12% sobre los fondos propios tangibles, que el equipo directivo confía en poder mantener incluso cuando bajen los tipos de interés. Podría decirse que esto justificaría una prima sobre el valor contable tangible. Los inversores tienen menos confianza: las acciones de Sabadell cayeron el martes hasta alrededor del 80% de su valor en los libros. Los analistas estiman que su rentabilidad caerá por debajo del 10% en los próximos años, según las previsiones recogidas por Visible Alpha.

Sin embargo, es discutible cuál de las dos partes tiene razón. Las fusiones y adquisiciones hostiles son poco frecuentes en el sector bancario, lo que significa que los vetos de los consejos de administración suelen acabar con las operaciones. Además, BBVA tiene poco margen para aumentar su oferta sin asustar aún más a sus accionistas.

Así que la cuestión más importante es si otras posibles presas de fusiones serán tan optimistas sobre sus historias independientes como Oliu y el consejo de Sabadell. Por ejemplo, el alemán Commerzbank y el italiano Banco BPM, dos de los eternos objetivos de las grandes entidades de crédito de sus países. Los precios de sus acciones casi se han cuadruplicado y quintuplicado respectivamente desde mediados de 2020. Según los analistas, Commerzbank, históricamente un caso perdido, anunciará una rentabilidad sobre fondos propios tangibles superior al 9% en el primer trimestre de 2024. Eso le da una mano mucho más fuerte en cualquier negociación de fusión, por lo que es un objetivo más difícil de acorralar.

Sería una pena para el sector, ya que los beneficios de la concentración son enormes. UBS lo demostró el martes al aumentar su objetivo de reducción de gastos. Para finales de este año, su consejero delegado, Sergio Ermotti, espera haber alcanzado el 50% de los 13.000 millones de dólares de recortes de gastos previstos tras el rescate de Credit Suisse. Las acciones subieron un 10%. Las buenas perspectivas de Sabadell lo convierten claramente en un caso diferente al de Credit Suisse. Y la naturaleza de emergencia del acuerdo de fin de semana de UBS hizo que evitara el problema de BBVA de que el descenso del precio de las acciones socavara el valor del acuerdo. Esto sugiere que es cada vez más probable que las ventajas de la fusión de UBS sean las únicas que los inversores bancarios vean durante un tiempo.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías

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