La alergia a las fusiones del inversor europeo puede ser su peor enemigo
Si los accionistas solo ven los riesgos de BBVA-Sabadell, pero no las oportunidades, es difícil que haya más integraciones en Europa
Los accionistas del Banco Bilbao Vizcaya Argentaria (BBVA) no están impresionados. Las acciones del gigante bancario español, valoradas en 60.000 millones de euros, han caído casi una décima parte en los tres días transcurridos desde que su presidente, Carlos Torres Vila, propusiera la adquisición de la totalidad de las acciones del rival local Banco de Sabadell. Una caída continuada de la cotización podría poner fin a las conversaciones y dificultar la tan necesaria consolidación de la banca europea.
Las dos entidades financieras dieron a conocer este miércoles los términos de la propuesta de BBVA, que el consejo de administración del banco objeto de la adquisición está estudiando. Torres Vila ofrece a los inversores 1 acción nueva de BBVA por cada 4,83 de Banco de Sabadell, lo que equivale a 2 euros por acción al precio de ayer, es decir, una prima de emisión del 9%.
Puede que los accionistas de BBVA tengan miedo de que su banco reduzca las recompras tras adquirir el Sabadell. Los analistas suponían que las recompras de acciones ascenderían a 2.100 millones de euros este año y a 1.600 millones de euros en el año 2025, según las estimaciones que ha realizado Visible Alpha.
El llegar a un acuerdo, en cambio, conlleva incurrir en importantes gastos de reestructuración, y las normas contables para las fusiones y adquisiciones obligan a los bancos a valorar a precio de mercado los activos adquiridos. El informe anual del año 2023 de Sabadell muestra una diferencia de 5.600 millones de euros entre el valor razonable y el valor contable de sus activos, lo que significa que los accionistas de BBVA pueden temer amortizaciones que reduzcan el capital.
Sin embargo, los inversores ávidos de ganancias están siendo demasiado miopes. En primer lugar, las recompras y las operaciones pueden no ser mutuamente excluyentes. BBVA calcula que su ratio de capital ordinario de nivel 1 solo se reducirá tras la operación en unos 0,3 puntos porcentuales, hasta el 12,5%, según el comunicado que se hizo público el miércoles. Esta cifra está muy por encima del objetivo del banco, que está entre el 11,5% y el 12%. En parte, esto se debe a que BBVA podría no tener que asumir la depreciación total de 5.600 millones de euros que comportan los valores razonables de los activos de Sabadell. Según una fuente familiarizada con el asunto, las normas contables de la operación permiten un margen de maniobra mayor de lo que esas cifras están dando a entender.
Incluso si el acuerdo amenazara con recompras, esa circunstancia no lo convertiría en una mala idea. El presidente de BBVA espera ahorrar 850 millones de euros en costes, que tienen un valor neto actual de casi 5.000 millones de euros, según los cálculos que ha realizado Breakingviews, asumiendo un tipo impositivo del 30%, una tasa de descuento del 10% y la estimación de BBVA de los gastos de reestructuración.
Por tanto, las sinergias valen aproximadamente el doble que la prima de 2.800 millones de euros ofrecida al Banco de Sabadell. Torres Vila también prevé una rentabilidad del capital invertido cercana al 20%. Es dudoso que las recompras generen tanto valor, sobre todo con las acciones de BBVA cotizando por encima del valor contable tangible.
Si los inversores están dispuestos a contemplar los riesgos, pero no las oportunidades de las operaciones es difícil que otros directivos bancarios imiten el ejemplo de Torres Vila. Combinaciones por lo demás lógicas como la que supondría unir Deutsche Bank y Commerzbank podrían no producirse nunca, y el fragmentado sistema bancario europeo podría seguir igual.
Esto hace que el interés del BBVA por el Sabadell sea algo más que un asunto meramente local.
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