Bienvenida la tolerancia del BCE respecto a los precios de la energía
La capacidad fiscal de los Gobiernos europeos para protegerse de otra subida es hoy casi inexistente
Mientras el mercado estaba ocupado reajustando aún más sus expectativas sobre la trayectoria de la Reserva Federal, dadas las malas noticias sobre la inflación estadounidense, Christine Lagarde solidificó la semana pasada el consenso en torno a la otrora herética idea de que el Banco Central Europeo recortará los tipos en junio y lo hará con independencia de lo que probablemente haga la Fed una semana después.
En primer lugar, la declaración contiene el nuevo punto explícito de que “sería apropiado reducir el actual nivel de restricción de la política monetaria”, si, por la “perspectiva actualizada” (que se puede interpretar como un nombre en clave transparente para las previsiones de junio), el banco central puede estar más seguro de que la inflación está convergiendo hacia el objetivo. Sigue dependiendo de los datos, pero la dirección de la marcha está clara: el BCE se inclina ahora explícitamente por los recortes.
En segundo término, Lagarde reveló que “algunos miembros” ya habían abogado esa semana por un recorte de los tipos, ya que se sentían suficientemente seguros de que la inflación está bajo control. A continuación, y esto puede ser lo que más llamó la atención, se mostró bastante desdeñosa con algunos de los recientes desarrollos preocupantes en algunos componentes de los precios al consumo.
Cuando se le preguntó por el repunte de los precios de la energía, se limitó a señalar que el BCE esperaba algunas “fluctuaciones” en torno a la tendencia general de desinflación, expresando así poca preocupación. Fue igualmente despectiva cuando se le preguntó por la resistencia de los precios de los servicios, indicando que “no esperarían a que todos los componentes” se alinearan antes de cambiar su postura política.
La cuestión de los precios de la energía adquiere un protagonismo especial en la configuración actual, dada la nueva escalada en Oriente Próximo. Siempre habíamos considerado que, desde un punto de vista macroeconómico global, a través del canal de los precios del petróleo, una implicación directa de Irán podría cambiar las reglas del juego. Ahora, evidentemente, es el caso, y encima, con una implicación directa de EE UU (y otros países occidentales como Reino Unido y Francia) en la defensa de Israel.
En un mensaje a través de su delegación en la ONU, el Gobierno iraní hizo saber que, tras su ataque con drones y misiles contra Israel en represalia por el ataque contra su consulado en Siria, “el asunto puede considerarse concluido”, pero también advirtió de que si Israel “comete otro error”, la respuesta de Irán sería “considerablemente más severa”.
La cuestión clave en este momento es si Israel considerará que el gran éxito de la defensa contra el ataque con drones puede considerarse una victoria suficiente para hacer innecesario un contraataque significativo contra Irán. Cabe esperar que Estados Unidos presione al Gobierno israelí para que muestre cierta moderación, centrándose, en cambio, en una acción occidental conjunta en el ámbito diplomático hacia Irán. De ser así, podría evitarse que el conflicto se extendiera al estrecho de Ormuz, la clave para el quantum de desestabilización del mercado del petróleo que aún puede surgir.
La tolerancia declarada por el BCE respecto a un cierto impacto de la subida de los precios del petróleo sobre la inflación es bienvenida, ya que la capacidad fiscal para proteger la economía europea de otra subida de los precios energéticos es hoy casi inexistente, dado el aumento de la deuda pública y la consiguiente conversión de la mayoría de los Gobiernos a, al menos, un cierto grado de austeridad.
Creemos que el BCE es plenamente consciente de estas nuevas limitaciones. Cuanto menos se acomode una perturbación energética mediante medidas fiscales, menores serán las posibilidades de que desencadene efectos persistentes de segunda vuelta sobre la inflación subyacente. En ausencia de apoyo fiscal, una crisis del petróleo desencadena un descenso de la demanda agregada que normalmente frena en seco el contagio de los precios a otros componentes del IPC.
No faltaron preguntas a Christine Lagarde sobre la articulación con la Reserva Federal. La jefa del BCE indicó cómo la evolución de Estados Unidos podría ser una aportación a la evaluación global del Banco Central Europeo, pero también señaló explícitamente que este “no depende de la Fed”, e insistió en el hecho de que la dinámica de la inflación es muy diferente en Europa que en EE UU, así como las condiciones macroeconómicas generales.
No hubo nada innovador en los mensajes de Lagarde, ya que un recorte en junio ya era el escenario base del mercado. Es posible que se esté gestando una revolución silenciosa que permita al BCE divergir con relativa facilidad de la Fed cuando las condiciones cíclicas no estén alineadas con el otro lado del Atlántico. Sin embargo, antes de llegar a esa conclusión, habría que recordar que estamos hablando aquí de la posible aparición de un desfase entre los dos bancos centrales, más que de una divergencia propiamente dicha y duradera.
Además, esto no implicaría necesariamente que las condiciones financieras globales pudieran divergir. De hecho, aunque la desinflación europea avanza a buen ritmo, la política fiscal se está volviendo restrictiva en Europa y se espera que el BCE recorte más que la Fed, los tipos de interés a largo plazo no se han desplazado a la baja en nuestro lado del charco.
Con respecto a principios de febrero, los rendimientos a 10 años han subido 28 puntos básicos en Alemania. Esta subida es menor que la observada en los rendimientos estadounidenses, pero puede seguir reflejando el dominio que sigue ejerciendo el mercado de bonos de Estados Unidos.
Gilles Moëc es economista jefe de AXA Investment Managers
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