Tipos altos (pero no más altos) durante más tiempo
Es hora de alejarnos de la narrativa de mercado y construir carteras de renta fija: es el abono para las rentabilidades de los próximos años
La narrativa del mercado durante el tercer trimestre, reforzada en las últimas semanas, ha sido clara: tipos más altos durante más tiempo. Esto ha lastrado el precio de los bonos y Bolsas simultáneamente, con retrocesos de los índices bursátiles globales superiores al 7% desde los máximos alcanzados a finales de julio y un fuerte repunte de los tipos de interés a 10 años de EE UU, que se acercan al 5%.
La Reserva Federal, en su reunión de septiembre, a pesar de hacer una pausa en su proceso de subidas de tipos, dejó la puerta abierta a subidas adicionales. Revisó fuertemente al alza sus previsiones de crecimiento para 2023 (hasta el 2,6%) y recortó ligeramente las de inflación, dando alas a ese mantra del tipos más altos durante más tiempo.
Tardaremos en ver esos recortes de tipos, que hasta hace sólo un trimestre y en contra de nuestra opinión, el mercado estaba descontando. A efectos prácticos, el proceso de subidas ha llegado a su fin. El hecho de que pueda quedar una última subida adicional después de más de 500 puntos básicos acumulados en este ciclo, no debe llevarnos a confusión.
El tercer trimestre de 2023, salvo sorpresa mayúscula, será aquel en el que los inversores asumieron finalmente el cambio de paradigma en tipos de interés. Tipos altos durante más tiempo, pero el proceso de subida de tipos ha finalizado y eso es una buena noticia.
En términos económicos, la demanda en EEUU se mantiene fuerte, sostenida por unas políticas fiscales aún muy expansivas, que están neutralizando, al menos parcialmente, las restricciones monetarias y unos costes financieros para las compañías, que a pesar de las fuertes subidas de tipos de interés, siguen siendo bajos, especialmente para las grandes compañías. Esto se explica por el largo periodo anterior de tipos ultrabajos, que permitió a empresas y hogares refinanciar deuda a tipo fijo y hoy, les hace menos sensibles, al menos en una primera fase, al proceso de subida.
John Templeton, pionero en la gestión de fondos de inversión, dijo que las cuatro palabras más caras del inglés eran esta vez es diferente. Pues bien, después de procesos de subidas de tipos como el actual, en el pasado, hemos terminado en recesión (o desaceleración significativa) y continuamos pensando que esta vez, por las razones expuestas anteriormente, ha sido más lento, pero no será diferente.
Estamos asistiendo a cierto desacoplamiento entre esa aún fuerte economía de EEUU y el resto, pero la desaceleración global se va abriendo camino. El hasta ahora resiliente sector servicios desacelera y los tipos de interés de nuevos préstamos siguen incrementando, lastrando finalmente a las compañías, con las tasas de impago incrementado notablemente, si bien es cierto, partiendo de unos niveles muy bajos.
En un entorno en el que la inflación sigue cayendo (aunque aún muy por encima del objetivo del 2% de los bancos centrales), la subida de los precios del petróleo puede suponer un riesgo adicional. En una primera fase, causando un repunte del IPC, pero al mismo tiempo, pudiendo frenar el consumo. Tipos altos, pero no más altos.
Uno de los retos a los que se enfrenta la renta fija es su pasado reciente. Demasiados inversores tienen heridas demasiado profundas. Tras años de tipos de interés cercanos al cero y rentabilidades ciertamente pobres, llegó la mayor caída de precio jamás vista en el activo en el ejercicio 2022. Las heridas no están curadas y el inversor medio exige un margen seguridad muy superior al que exige a otros activos, pero su atractivo frente a comprar índices de renta variable (dejamos para otro día la oportunidad de la gestión activa), hoy, pienso que queda fuera de duda.
La fuerte subida de tipos de interés de los últimos tiempos nos lleva a una situación en la que la rentabilidad anual a vencimiento de un fondo de inversión de deuda corporativa europea de alta calidad es cercana al 4,5%. Esto, de medio plazo, implica que obtendremos, con una muy alta probabilidad, una rentabilidad del 4,5% anual durante los próximos 4-5 años. Pero lo que es más interesante, implica a corto plazo, aun con los tipos de interés subiendo 50 puntos básicos adicionales y los diferenciales de crédito cotizando un escenario macro más negativo, que seguiríamos ganando dinero en los próximos doce meses. El margen de seguridad de la renta fija es hoy muy atractivo.
Invertir bien es incómodo por definición. Es por eso, la hora de alejarnos de la narrativa de mercado y construyamos carteras de renta fija es ya mismo, porque es el abono para las rentabilidades de los próximos años.
¡Tipos [más] altos durante más tiempo… solo eso! Los bonos son ya una buena oportunidad.
Diego Fernández Elices es director general de inversiones de A&G Banco
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