Llega la tercera ronda de la inflación, que mantendrá caro el dinero
Tras la espiral inicial de la energía, el avance de precios hizo metástasis en la tasa subyacente, y ahora puede perpetuarse con la presión del empleo y los salarios
El Banco Central Europeo y su primera dama tendrán que hilar muy fino para explicar y convencer a los españoles de que con una inflación desplomada hasta el 1,9% en junio, desconocida desde hace dos años, los tipos de interés, que duplican ya en tasa nominal al IPC, deben seguir subiendo y mantenerse una larga temporada por encima del 4%. La explicación está en que el coste de financiación debe acoplarse a la inflación subyacente en la zona euro, aún en el entorno del 6%, y encomendarse a la evolución de los próximos trimestres (¿años?) que están en manos de los efectos de tercera ronda de la inflación.
Es bastante obvio que la evolución de la inflación en España tiene un peso limitado en la determinación de la política monetaria del BCE, ya que a fin de cuentas el peso de la economía española ronda el 10%-11% de la zona euro, y los gestores del club no pueden diseñar condiciones especiales y a la carta para cada uno de los socios.
España tendrá que estar, en materia de tipos de interés a lo que pase con la inflación en Alemania (donde ha subido al 6,4% en junio, y hasta el 6,8% en términos armonizados), en Francia (desciende al 4,5%), en Italia (está en el 6,4%) y en Holanda (en negativo), como ya lo estuvo en sentido contrario en los primeros años del siglo, cuando arrancó el euro. Entonces el precio del dinero cercano al cero era inconvenientemente bajo para la pujanza de la demanda y los precios aquí, y ahora es inconvenientemente alto. Cosas de una zona monetaria asimétrica y no del todo óptima.
Debemos dar por bueno que los señores que deciden las tasas de interés en Europa son los mejor informados de lo que está pasando en la economía y los que más atinadas estimaciones manejan de cada variable de la demanda y de los precios, así como de cuándo tienen efecto sus decisiones en la actividad y el crédito y con qué intensidad. Pero también cometen errores, y cuando lo hacen, tensionan sus decisiones y las prolongan en el tiempo para corregir lo antes posible las desviaciones previas no bien calculadas.
El Banco Central Europeo tardó en calibrar la profundidad del fenómeno inflacionista cuando irrumpió en 2021, y tardó en consecuencia en reaccionar, tanto en la disponibilidad de liquidez, como en la compra masiva de activos de deuda y su reinversión al vencimiento o en la subida de tipos de interés, la decisión más ejecutiva de su caja de herramientas. Y ahora, teniendo como tiene información certera de los efectos de una tercera ronda de inflación, no aflojará en el rigor monetario para que no se le escape el caballo por unos cuantos años, como pasó en los ochenta con efectos devastadores en todo el mundo.
La primera ronda de la inflación fue la que protagonizaron las distorsiones en las cadenas de suministro industrial tras la pandemia y la fuerte subida de los precios energéticos. La segunda, sobre la que había advertencias puntuales del riesgo, fue la metástasis que provocaron los precios energéticos magnificados por la guerra de Ucrania en la tasa subyacente de los precios de consumo. Y los efectos de la tercera ronda, en la que están casi todas las economías maduras inmersas, son los que pueden generar la subida generalizada de los costes laborales, presionados también por generosos avances del empleo y el acercamiento a tasas de paro inflacionistas.
En el Banco Central en Francfurt estiman que los salarios han iniciado una carrera alcista que los llevará a avances del 14% hasta 2025 en media e Europa, por la presión sindical para absorber las pérdidas de los dos últimos años, la holgura de las empresas en sus márgenes y la nada despreciable incapacidad para encontrar fuerza laboral en determinadas actividades tecnológicas e industriales.
Además, tal como Christine Lagarde ha admitido en la cumbre anual de Sintra, el avance del empleo en actividades de poca productividad acelera los costes laborales unitarios y genera una pérdida seria de competitividad que se traduce en un trasvase de renta de los europeos a otras zonas del mundo muy importante. Llegó a cifrarla en cerca de 200.000 millones de euros desde 2022 por el deterioro de los términos de intercambio.
En España el pacto de rentas salariales ha llegado tarde y contiene avances relativamente modestos para tres años. Pero tal como está la demanda, podrían convertirse en un consolidador de tasas elevadas de la inflación subyacente, que aún está en el 5,9%. En todo caso, y antes de que tal pacto haya empezado a surtir efecto, los gastos de personal de las empresas consultadas por la Central de Balances del Banco de España superan en el primer trimestre en un 8,3% los de hace un año, con un comportamiento similar en todas las actividades.
La remuneración individual en esa muestra ya significativa de empresas (más de 900 que aportan más del 12% del PIB) avanza un 5,9%, tanto como la tasa subyacente de inflación en junio, con riesgo evidente de consolidarla en tales cimas. La presión de los salarios por trabajador es similar en empresas grandes y medianas, y tiene un carácter muy homogéneo se desenvuelvan en la actividad comercial, energética o industrial.
La tensión de los salarios puede intensificarse en los mercados laborales en los que el avance sorprendente del empleo ha llevado el paro a niveles críticamente reducidos o residuales, muy cercanos ya a la tasa de desempleo no aceleradora de inflación, la clásica Nairu por sus siglas en inglés (Non-Accelerating Inflaction Rate of Unemployment), que conviene respetar. En Europa hay varios países cerca, con tasas de desempleo inferiores al 6% (6,5% es la media de la zona euro ahora); pero España está fuera de peligro en tal materia, con un desempleo del 12,8%, que duplica a la UEM, y donde el crecimiento en los dos últimos años se ha concentrado en servicios de baja productividad, excepción hecha de unas pocas actividades ligadas a la digitalización.
José Antonio Vega es periodista
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