La ralentización del crecimiento desplomará la Bolsa europea
Las acciones del continente siguen pareciendo baratas, pero hay motivos fundados para ello
Las acciones europeas llevan siete meses al alza, superando a sus homólogas de EE UU, y ahora están solo un 6% por debajo de su máximo histórico. Pero las empresas se están quedando sin aliento. Una serie de subidas de tipos sin precedentes erosionará los beneficios, los márgenes y la demanda. El bloque sigue pareciendo barato, pero haw motivos fundados.
Últimamente, los inversores europeos lo han pasado extraordinariamente bien. El Stoxx Europe 600 está en los 460 puntos, muy cerca de su pico de 494,35, de enero de 2022. Desde que tocó sus mínimos recientes a finales de septiembre, ha subido más de un 22%, eclipsando la subida del 14% del S&P 500.
Este tipo de retorno superior es inusual: la última vez que se produjo de forma constante fue entre 2005 y 2007. Desde entonces, los inversores se han decantado por el mercado de EE UU, más grande, profundo y con mayor peso de la tecnología.
La suerte ha tenido algo que ver en el reciente repunte europeo. La escalada de los costes energéticos provocada por la invasión de Ucrania no provocó la tan temida recesión, en parte porque el invierno fue suave y los Gobiernos compraron combustible en otros lugares. Los precios del gas natural han caído más de un 80% desde su máximo de agosto, impulsando el crecimiento económico y reduciendo los costes de las empresas.
China también ayudó. Pekín levantó en diciembre las draconianas medidas por el Covid. Desde entonces, su economía se ha disparado. El PIB creció en el primer trimestre a un ritmo anual del 4,5%, impulsado por el consumo interno. Eso llevó a los inversores a comprar exportadores europeos. Las acciones de LVMH, que obtiene el 30% de sus ventas de países asiáticos fuera de Japón, han subido más del 25% este año.
La composición de los mercados de renta variable europeos también ha jugado un papel importante. Casi el 40% del mercado bursátil de la región se compone de valores cíclicos, como bancos y empresas industriales, que tienden a subir y bajar con la economía. Eso contrasta con el 22% de EE UU, según JP Morgan. El entorno de alta inflación, elevados tipos y lento crecimiento favorece a estas empresas, al permitirles cobrar más por sus productos y servicios. Unicredit ha subido más de un tercio desde enero, pese a las quiebras bancarias en EE UU y Europa.
Este entorno favorable atrajo a los inversores a Europa tras años de indiferencia. Lo que encontraron fue un tesoro de ofertas relativas. Incluso después de la reciente racha, las acciones europeas cotizan a un múltiplo de 12,7 veces los beneficios previstos para el próximo año, según las estimaciones de IBES, lo que supone un descuento del 30% respecto a las valoraciones estadounidenses.
Ahora, sin embargo, los vientos favorables están a punto de cambiar. Para empezar, se avecinan nubarrones económicos. Para luchar contra la galopante inflación, el BCE ha subido los tipos de menos de 0 al 3% en solo ocho meses. Podrían alcanzar el 4% antes del verano. Este fuerte endurecimiento ralentizará el crecimiento hasta reducirlo a un goteo, frenando la demanda y conteniendo el gasto de hogares y empresas. El BCE prevé que la economía de la zona euro crezca solo un 1% en 2023, frente al 3,6% del año pasado. Para 2024 y 2025, espera un modesto aumento del PIB del 1,6%. La subida de los tipos y las tensiones bancarias también dificultarán y encarecerán el acceso de las empresas al capital. Y la fortaleza del euro frente al dólar reducirá el valor de los beneficios obtenidos en el extranjero, al tiempo que encarecerá los productos europeos. La moneda única cotiza un 10% por encima de la media de 2022.
Estos factores podrían hundir los beneficios. Los analistas prevén una caída del 0,4% en los beneficios por acción (BPA) de las empresas europeas en 2023, según Barclays. Parece demasiado optimista. En una nota reciente, Graham Secker, de Morgan Stanley, estima que la fortaleza del euro podría restar por sí sola un 5% al BPA. Además, es probable que un menor crecimiento económico reduzca la demanda y los volúmenes, mientras la caída de la inflación presionará sobre los precios, reduciendo los márgenes operativos. En estas condiciones, el BPA podría caer hasta un 10% este año, calcula Secker. A medida que las malas noticias se hagan evidentes, las acciones podrían desplomarse.
Algunos inversores ya se están llevando su negocio a otra parte. Los fondos de renta variable centrados en Europa han sufrido seis semanas consecutivas de salidas, según Bank of America. Los fondos de gestión activa centrados en Europa han registrado salidas totales de más de 18.000 millones de dólares en 2023, pero eso se ha visto parcialmente compensado por las entradas de 15.600 millones en fondos pasivos que invierten en la región.
La renta variable de los emergentes es una alternativa viable. Está más barata que las acciones europeas, cotizando a 12 veces los beneficios previstos para el próximo año, según el MSCI Emerging Markets. Y es probable que la recuperación de China, los altos precios de las materias primas y la debilidad del dólar animen a las empresas de estos países.
Los gestores de fondos con un mandato amplio también podrían considerar los bonos de EE UU con grado de inversión. El rendimiento del S&P US Aggregate Bond, que mide la deuda de alta calidad denominada en dólares, es del 4,58%. Es inferior al 5,02% de marzo, pero sigue siendo muy superior al 3,24% de hace un año. Si la economía mundial toma una senda descendente más suave, los inversores se beneficiarán de asegurarse estos altos rendimientos.
Y si el aterrizaje es más duro y los bancos centrales recortan los tipos, los bonos podrían comportarse mejor que la renta variable. Mark Haefele, jefe de inversiones de UBS Global Wealth Management, calcula que los bonos de grado de inversión podrían ofrecer este año una rentabilidad total superior en 14,6 puntos porcentuales a la que ofrece el S&P 500.
Los inversores europeos han disfrutado de un viaje inusualmente agradable y rentable. Pero cada vez está más claro que las mejores oportunidades están en otra parte.
Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías
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