‘Hedge funds’ pesimistas como los pilotados por Ray Dalio y Michael Burry se quedan sin blanca apostando por el colapso
La sucesión de máximos del S&P 500 en los últimos meses castiga a los inversores agoreros de todo el mundo y fuerza severas pérdidas. La resistencia de la economía estadounidense a la recesión y el auge de la IA rompen las apuestas en corto
Sacar provecho de la caída de la Bolsa no es una actividad muy popular. Cuando las acciones suben, es señal de que la economía va bien, de que las empresas tienen buenas perspectivas y de que los empleados no temen por su trabajo. Por eso es tan duro ser un inversor con una visión bajista. Significa ser un agorero y clamar sobre la llegada del apocalipsis bursátil frente a una multitud que vive feliz con la revalorización de los índices.
En la jerga de Wall Street, a los inversores bajistas se les denomina ‘osos’ -porque pasan largos periodos de hibernación esperando a una fuerte corrección bursátil-, en contraposición con los ‘toros’ -que siempre son combativos y se mueven rápido-. Los osos dormitan durante años a la espera de que caigan las acciones pero, en esta ocasión, a muchos el sueño les está durando demasiado y empiezan a quedarse sin nutrientes.
El índice bursátil S&P 500, que reúne a las mayores cotizadas de Estados Unidos, lleva un año cosechando máximo tras máximo. Después de haberse revalorizado un 24% el pasado ejercicio, muchos pensaban que ya no tendría más recorrido; que dependía demasiado de la evolución de un puñado de compañías tecnológicas -los siete magníficos-; que las valoraciones eran muy excesivas... Pero a mediados de este año el selectivo ya se había anotado otro 15% de rentabilidad.
El inversor bajista más popular del mundo es Michael Burry, quien fue capaz de predecir y sacar provecho de las dos mayores burbujas bursátiles de nuestro tiempo: la de las puntocom en 2000 y la de las hipotecas subprime en 2008. El año pasado publicó en la red social X un mensaje inequívoco: “Vende”. El gestor llevaba tiempo advirtiendo de lo sobrecalentado que estaba el mercado norteamericano. Predicando con el ejemplo, Burry tomó unas posiciones cortas sobre el S&P 500, valoradas en 1.600 millones de dólares. Pero el mercado se empeñó en seguir subiendo y el famoso inversor tuvo que cerrar su apuesta para no perder hasta la camisa.
Y es que los vaticinios más pesimistas de los mercados no se han cumplido. Como explica Francisco Quintana, director de estrategia de inversión de ING, “todos los analistas que hace un año daban por descontado que la economía de Estados Unidos iba a entrar en recesión han acabado claudicando”. Durante un tiempo, el consenso del mercado daba por hecho esa contracción económica. Las fortísimas subidas de tipos que se pusieron en marcha para atajar la inflación, iban a matar el consumo, la inversión. El ansiado aterrizaje suave parecía una quimera. Pero Jerome Powell, gobernador de la Reserva Federal, obró el milagro, y la economía norteamericana sigue siendo la locomotora del crecimiento mundial.
Otro hedge fund que se precipitó al pronosticar una fuerte caída de la Bolsa fue el de Ray Dalio. El vehículo estrella de Bridgwaters Associates, la gestora creada por el mítico inversor, denominado Pure Alpha, registró en 2023 uno de sus peores años, por sus apuestas bajistas. El fondo se dejó un 7,6% en un ejercicio en el que subió tanto la Bolsa como los bonos, en todo el mundo. Lo mismo le pasó a buena parte de los fondos de inversión libre norteamericanos, que ya pronosticaban una corrección que no ha acabado de llegar. Los mejores resultados los lograron vehículos como TCI, que apostaron por inversiones convencionales, en grandes tecnológicas como Alphabet (matriz de Google).
Los argumentos a favor de una corrección del mercado
Los inversores bajistas tienen algunos argumentos de peso para insistir en que los mercados bursátiles tienen que vivir una importante corrección en los próximos meses. Hay cuestiones técnicas, otras macroeconómicas y de profunidad de mercado. Pero lo cierto es que esas fuertes caídas no acaban de llegar.
- Un largo ciclo alcista. Los cánones dictan que un ciclo alcista acaba cuando el índice analizado sufre una corrección de más del 20% desde máximos. En puridad, eso ocurrió en el otoño de 2021, cuando la Bolsa de Estados Unidos cayó a lo largo de varios meses, por los efectos de las subidas de tipos. Pero la recuperación fue relativamente rápida y dos años después volvía a máximos históricos. Al final, el índice S&P acumula una buena racha, con retorno medio anual del 14% en los tres últimos años. En la pandemia ocurrió lo mismo, una brusca corrección y una rapidísima recuperación. Cuando se analiza la rentabilidad de la útlima década se observa que la renta variable norteamericana ha rentado más del 15%. Para los inversores bajistas, esta prolongada racha positiva es demasiado excepcional, cuando se analiza la evolución histórica.
- Buenos resultados muy concentrados. Una de las señales de alarma que citan muchos expertos es que la revalorización del mercado se ha centrado en un puñado de valores muy concreto, fundamentalmente en las grandes tecnológicas como Apple, Alphabet, Amazon, Microsoft o Nvidia. Si se analizan los resultados de la Bolsa norteamericana descontando la evolución de estas compañías, la evolución bursátil es casi plana. Para algunos, esta es una clara señal de burbuja tecnológica, que se ha inflado más en los últimos meses por el tirón de la inteligencia artifical.
- Valoraciones excesivas. Hay varias formas de medir si una acción está barata. Una de las más habituales es la cantidad de veces que el beneficio anual está recogido en la capitalización bursátil (el ratio PER, por sus siglas en inglés), o compararlo con el nivel de ventas, o mira en cuánto cotiza respecto al valor en libros. Cogiendo cualquiera de esas métricas la Bolsa norteamericana está cara. El mercado está descontando un futuro demasiado optimista de crecimiento sostenido de los beneficios, algo que ponen en duda los inversores bajistas que creen que las tensiones con China y Rusia, la reelección de Trump o la crisis en Oriente Medio puede hacer que descarrilen los mercados.
En España no hay mejor ejemplo de oso bursátil que Antoni Fernández, el gestor de Smart Social Sicav. Desde que se creó este vehículo inversor hace casi 10 años, siempre ha mantenido una postura muy bajista. En los años malos para la renta variable, la sicav ha ganado algo de dinero pero, en general su trayectoria ha sido muy negativa, acumulando más de un 50% de pérdidas. En su último informe mensual, Fernández sigue insistiendo en sus tesis: “Nuestro escenario principal es ver un ciclo fuertemente bajista como el del año 2000 o 2008, donde las Bolsas cayeron un 75% y 60% respectivamente”. Para pertrecharse ante ese cataclismo, el gestor mantiene casi toda la cartera en posiciones cortas sobre futuros del índice tecnológico Nasdaq. De momento, en 2024 la sicav pierde otro 10%.
El caso es que las tesis de Fernández parecen razonables. Las compañías tecnológicas de Estados Unidos cotizan a unos múltiplos nunca vistos. Hugo Ferrer, analista bursátil, subraya lo extremadamente largo que está siendo este ciclo alcista, cuyo origen se puede fechar en 2009. A su juicio, “lo más preocupante es que está habiendo una gran desconexión entre la evolución de las grandes tecnológicas y el resto de cotizadas”. El inversor asegura que está pendiente de algunos datos macro para cambiar el paso y tomar posiciones con las que sacar provecho a un mercado bajista.
Uno de los momentos de máximo fragor bajista en Estados Unidos ocurrió a partir del cuarto trimestre de 2023, cuando el consenso de mercado vaticinaba una recesión. De acuerdo con datos de la firma de corretaje de Goldman Sachs, durante ese año los flujos de apuestas en corto registraron un crecimiento del 20%. Estas apuestas estuvieron lideradas por fondos de inversión libre con estrategias macro, que basan su forma de operar en sus previsiones sobre la evolución económica. Ahora bien, el índice S&P 500 inverso, que mide la rentabilidad de una apuesta bajista sobre el índice, arroja desde octubre de 2023 (fecha de mayor tensión a cuenta de los tipos de interés) un descenso del 21%. Desde lo peor de la pandemia, en marzo de 2020, este índice pierde el 60%. Si la inversión es apalancada, como es habitual en estas posiciones, las pérdidas se multiplican.
Es el gran problema de adoptar estrategias bajistas: sale muy caro cuando no se acierta exactamente con el momento exacto de la corrección. Para tomar acciones prestadas o contratar derivados hay que gastarse mucho dinero o jugarse mucho capital. Eso sí, el premio para quien acierta es muy jugoso. De acuerdo con los cálculos de Antoni Fernández, de Smart Social Sicav, si se cumplen sus previsiones sus activos se revalorizarían un 242%. Lo malo es que para cuando acabe la hibernación el oso puede estar ya desnutrido. Además, la inversión a la baja tiene otro problema: las caídas de una acción (o un índice) están limitadas (no pueden cotizar por debajo de cero), pero las subidas no. Por lo tanto, las pérdidas potenciales al invertir a la baja son infinitas.
En el ensayo de Michael Lewis The Big Short se narra cómo varios gestores decidieron jugar diversas estrategias bajistas para sacar partido del pinchazo de las hipotecas supbrime en Estados Unidos. Uno de ellos es el mencionado Michael Burry. Durante el relato se ve cómo el gestor va acumulando en su hedge fund pérdida tras pérdida, mientras espera a que llegue el colapso. De hecho, acaba despidiendo a todos sus colaboradores y se enfrenta a una rebelión de inversores del fondo, que le piden retirar el dinero, pero él impone un cerrojazo. Al final, Burry se salió con la suya, pero está por ver si en esta ocasión también hay gestores que acierten con la temporización exacta.
Mientras tanto, los inversores bajistas siguen sufriendo. En Reino Unido, por ejemplo, varios hedge funds han acabado escaldados después de tratar de apostar contra varias compañías. Firmas como Millennium Management, GLG y Gladstone Capital Management han estado atacando a varias cotizadas británicas en 2024, confiando en que llegara una fuerte corrección. La empresa de supermercados Hargreaves Lansdown, la de ciberseguridad Darktrace o la de videojuegos Keywords Studios tenían en su accionariado varias posiciones bajistas, pero han terminado siendo objetivo de compra por parte de fondos de capital riesgo o rivales más grandes. Eso ha disparado su precio y ha arruinado la estrategia de los bajistas.
Un veterano directivo de un banco estadounidense explica que “las apuestas en corto, a pesar de que en España tienen muy mala reputación y que de vez en cuanto se prohíben, juegan un papel muy importante en el mercado, porque señalan las debilidades, las ineficiencias, los errores de valoración. ¿Que sacan provecho de ello? Por supuesto que sí, pero eso no es intrínsecamente malo”. El banquero recuerda el importante papel que jugaron los hedge funds bajistas para detectar fraudes como el de Gowex en España o el caso Enron en Estados Unidos.
Fernández, de Smart Social Sicav, se levanta cada mañana en su casa del Ampurdán para mirar cómo evolucionan los índices bursátiles. Está todo el día tratando de detectar pautas del mercado que ratifiquen que el apocalipsis financiero se acerca. De momento, este verano, el oso bajista deberá seguir hibernando.
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