El tesoro de las letras será menos valioso
La esperada bajada de tipos del BCE ya ha hecho mella en la rentabilidad de las populares letras a un año, que ahora rentan el 3,2% frente al 3,9% del pasado octubre
Se trata del activo de renta fija con menos riesgo por su corta vida, que va de los tres meses hasta el plazo de un año, aunque esto no significa que se muestre ajeno a los datos de inflación y a las expectativas de movimientos de tipos de interés de los bancos centrales. Las letras del Tesoro –instrumento utilizado por el Estado para financiarse a corto plazo– fueron en 2023 las protagonistas del ahorro de las familias españolas, que poseen más de 20.000 millones de euros. Las subidas de los tipos de interés por parte del Banco Central Europeo (BCE) en el año y el casi mutismo de la gran banca sobre la remuneración los depósitos explican el auge de esta opción de ahorro, que se plasmó en las colas que los ciudadanos hacían a las puertas del Banco de España.
Hasta abril de 2022, y durante el periodo de tipos de intervención al 0%, las letras las vendía el Tesoro con rentabilidades negativas, es decir, había que pagarle por comprar letras. Pero la situación cambió cuando en julio de ese año el BCE elevó al 0,5% el precio del dinero, sin parar de subirlo hasta el pasado mes de septiembre, cuando lo situó en su nivel actual del 4,5%. En paralelo, las letras iban subasta tras subasta incrementando su rentabilidad, que tocó su punto máximo en octubre del pasado ejercicio cuando se colocaron al 3,876% entre los inversores en el plazo de 12 meses.
Desde el pasado mes de octubre, ese ente etéreo llamado mercado apostó claramente por que los tipos de interés, tanto en Europa como en Estados Unidos, ya habían tocado techo y solo queda esperar el momento y el vigor de las caídas. El próximo martes, el Tesoro Público volverá a subastar letras a 6 y 12 meses, después de recortar su interés en las colocaciones de noviembre y diciembre que terminaron con las de plazo a un año en el 3,327%. Y esa previsión en los movimientos del precio del dinero del BCE, apoyada sobre la marcha de los datos de la inflación, decidirá lo que pasará con la rentabilidad que ofrezcan a sus inversores las letras a lo largo de este 2024.
En principio, todo apunta a que las letras del Tesoro deberían ser menos rentables, pero no faltan interrogantes. Para Rafael Valera, consejero delegado y gestor de Buy & Hold, “en 2024 las letras del Tesoro probablemente seguirán dando rentabilidades más elevadas de las que se habían visto en los últimos años. Pero el mercado se adelanta a los acontecimientos y la caída que ya hemos visto con el euríbor a 12 meses –sin necesidad de que los tipos oficiales se hayan modificado en nada–, lo que tendrá su reflejo también en las emisiones de letras”, indica.
Una visión que comparte Félix López, socio director de la gestora de Atl Capital: “Las letras son un activo razonablemente atractivo, aunque no tanto como al inicio de 2023. La curva de tipos está invertida, con el plazo a tres meses con una rentabilidad del 3,7% frente al 3,2% a 12 meses. El mercado apuesta por recorte de tipos en el segundo o tercer trimestre de este año, pero ya se ha producido un movimiento muy agresivo en bajada de tipos en los mercados secundarios al cierre del pasado ejercicio”. Así, la creencia de que las letras del Tesoro rentarán menos a lo largo de este ejercicio toma fuerza, como muestra la evolución de estos activos, aunque el momento y la intensidad suscitan menos consenso.
“Las dudas de muchos inversores sobre la bajada de tipos se están dejando notar en el comportamiento de los mercados de bonos y acciones, con muchos agentes de estos mercados pensando ahora que ambos han descontado escenarios de tipos que pueden no terminar dándose”, comenta Juan José Fernández-Figares, director de inversión en Link Gestión, en una nota de esta semana. Unas dudas que explicarían el regular comienzo de las Bolsas y que el bono español a 10 años haya vuelto en estos días al nivel del 3% y el estadounidense al 4%.
Las actas de la Fed estadounidense de la reunión de diciembre publicadas esta semana apuntan a que “los banqueros centrales son menos optimistas que el mercado sobre el ritmo de los futuros recortes de tipos, pero esto no es ninguna sorpresa. Powell y compañía siguen sugiriendo que los tipos bajarán, pero que estarán más altos de lo que piensa el mercado y durante más tiempo de lo que imagina la calle”, dicen desde MarketScreener. Y otro dato algo desconcertante, conocido esta semana, es el de la inflación alemana, que subió al 3,7% en diciembre desde el 3,2% del mes previo.
No faltarán, pues, sorpresas sobre la evolución de los precios que aplacen las bajadas de tipos y permitan a los ahorradores continuar beneficiándose de una rentabilidad interesante en las letras. Keith Wade, economista jefe de Schroders, se apunta a la bajada de tipos, ya que “en Estados Unidos la inflación era del 9% hace un año y ahora ronda el 3%, mientras que en Europa la mejora ha sido aún más llamativa: ha bajado del 10% a menos del 3%”. Y añade: “Los tipos han tocado techo, pero no esperemos que bajen rápidamente. En Estados Unidos creemos que el primer recorte de tipos se producirá en septiembre de 2024, en tanto que el BCE podría bajarlos en marzo, con una inflación y una economías menos vigorosas que en el país norteamericano”.
Félix López perfila también dos escenarios distintos. Uno con unas economías europeas más pujantes que lo previsto que “atrasarían la esperada rebaja de tipos” y que elevaría las rentabilidades de la deuda, “alcanzando nuevamente el 3,6% en el caso de las letras”. Y una segunda alternativa con “bajadas de tipos más bruscas y rápidas si las economías entran en una recesión fuerte”, concluye.
Vencimientos y BCE
En 2024 entran en juego otros factores nuevos, como es la vuelta a la ortodoxia financiera en Europa que pone fin a los excesos en los déficits públicos y también la desinversión del BCE en los mercados de deuda con el fin de ir reduciendo su balance. Los mercados de deuda europeos han estado intervenidos durante años por las compras del banco central, que llegó a acumular un balance máximo de 8,83 billones de euros en junio de 2022, lo que explica en buena medida los tiempos de tipos cero y negativos que se prolongaron entre 2016 y 2022.
Esta retirada de liquidez del BCE supone la otra pata de la política monetaria junto con la subida de tipos ya practicada. Por tanto, los Tesoros de los países de la eurozona irán viendo desaparecer a un inversor fiel al que no era necesario seducir con tipos de interés altos. El organismo presidido por Christine Lagarde ha ido reduciendo su peso en los mercados de deuda a lo largo de 2023 y continuará esta tendencia este año, lo que es un elemento que puede tensionar las rentabilidades.
A lo largo de este mes de enero el Tesoro hará públicos los vencimientos de deuda que se producirán en el año, así como la deuda neta que emitirá. La estimación para este año supone repetir los porcentajes de 2023. Así, el mercado apunta a una deuda neta por valor de 65.000 millones de euros, a los que sumar unos vencimientos de 185.000 millones. En total, el Tesoro demandará a los inversores un importe de 250.000 millones de euros, de los que la cuantía más relevante será el vencimiento de letras, que superará los 66.000 millones de euros, seguido por los bonos a 10 años, cuyo importe a renovar alcanzará los 45.000 millones.
También se irá desvelando el plan del BCE para ir adelgazando su balance de la deuda de los diferentes Estados. Aunque las cifras son importantes, los expertos confían en que todo el proceso de desinversión del banco central se haga con cautela para no provocar tensiones al alza en los tipos de interés.
Así, 2024 se presenta como un año de menores rentabilidades para las populares letras del Tesoro, aunque no se descartan movimientos al alza y a la baja de acuerdo a los datos de inflación y crecimiento, y su traslado a los tipos de que se mantienen como incógnitas en estos primeros compases del año.
Un activo que contagia al resto de inversiones sin riesgo
Depósitos bancarios. Desde siempre, las letras del Tesoro eran el activo financiero de referencia en las operaciones de corto plazo y sin riesgo. La referencia con la que medir si a igual plazo y con nulo riesgo el ahorrador estaba obteniendo la rentabilidad justa. Sin duda, el sexenio de tipos cero eliminó esta referencia que no se ha recuperado con la subida de tipos de interés iniciada en 2022. Los depósitos bancarios de las grandes entidades siguen sin retribuirse a los clientes particulares y únicamente disfrutan de rentabilidades de mercado los inversores institucionales. Un panorama que, según Félix López, socio y gestor de Atl Capital, no cambiará este año recién estrenado: “Los bancos no tienen necesidades de liquidez y les ha ido bien con los fondos a vencimiento, por lo que no cambiarán su política con los depósitos”.
Fondos monetarios. El otro punto de conexión de las letras son los fondos monetarios que invierten en activos de renta fija con una vida máxima de 18 meses (letras y pagarés de empresas). La rentabilidad media de estos fondos ha alcanzado el 2,7%, según el avance de rentabilidades ofrecido por Inverco. Una ganancia corta si se compara con la evolución de las letras a lo largo del pasado año. Eso sí, a las comisiones que cobran estos instrumentos de ahorro colectivo hay que sumar los activos adquiridos en 2022 a tipos inferiores, lo que explica esta floja ganancia final. Rafael Valera, CEO y gestor de Buy & Hold, apunta que existen mejores alternativas a los monetarios: “Teniendo en cuenta el riesgo de reinversión que las letras tienen a su vencimiento, que el escenario macroeconómico, los tipos y la hoja de ruta del BCE pueden haber variado sustancialmente, desde Buy & Hold consideramos que hay opciones más interesantes, mejor retribuidas, con menos riesgos asociados y que implican más diversificación, como la inversión en fondos conservadores de renta fija con verdadera gestión activa”. Por último, Pedro del Pozo, director de inversiones financieras de Mutualidad, recomienda “renta fija, especialmente entre uno y cinco años, que son los tramos más tensionados actualmente”.
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