Por qué los planes de negocio no sirven para nada
Después de décadas de fusiones y adquisiciones fallidas, el patio trasero corporativo está lleno de sapos que no se han transformado en princesas de la rentabilidad
En los últimos meses han quebrado varios bancos en Estados Unidos con activos combinados por encima de 500.000 millones de dólares. Todo ello, a pesar de un afán regulatorio ilimitado que hace que cualquier analista financiero tenga que lidiar con acrónimos del tipo FLB3 CET1, G-SII, G-SIB, TLTRO, OFAC, MREL, TLAC, ICAAP, IFRS 9, MDA y SSM. Cualquiera que los pudiese recitar todos seguidos con un golpe de voz tendría una capacidad respiratoria válida para ser buzo especializado en recoger perlas a pleno pulmón.
Explicar qué quieren decir esos acrónimos haría vigente la famosa frase de sir Winston Churchill: “Este documento, por su mera longitud, evita que nadie lo lea”. Por no mencionar que no sería una tarea sencilla. Nos recuerda a Merton Miller. Cuando a Franco Modigliani se le otorgó el Premio Nobel de Economía en 1985 las cadenas de televisión locales en Chicago pidieron a Miller que explicase brevemente los teoremas de M&M de estructura de capital que habían supuesto el Nobel. Cuando Miller preguntó “¿cómo de brevemente?”, el equipo de televisión le indicó “diez segundos”. Aunque Miller lo intentó, usando varias analogías, los cámaras se fueron a otra parte y el buen hombre se tuvo que conformar con recibir él mismo el Nobel de Economía un par de años más tarde.
Todas esas quiebras bancarias pasadas, presentes y, sin ningún género de dudas, futuras se han producido a pesar de miles de planes de negocios de los que he tenido la suerte de asistir a unos cientos. Desafortunadamente lo único que saqué en limpio de todos ellos fueron los canapés posteriores. En su carta a los inversores de 1995 Warren Buffett explicó la situación con su típica claridad: “Las empresas presentan proyecciones financieras que tienen más valor humorístico que educativo”.
Varios ejemplos pueden servir. Desde el año 2001 Banco Sabadell ha multiplicado su balance por 10x a través de, entre otras cosas, una docena de adquisiciones relevantes. 3 o 4 planes de negocio. Unos 22 años más tarde, el beneficio por acción se encuentra casi un 50% por debajo del existente hace dos décadas y el retorno total generado por las acciones incluyendo dividendos, según los datos de Bloomberg, ha sido de -17%. Tendría que desempolvar los planes de negocio históricos pero me parece recordar que ese -17% no se contemplaba como un objetivo a alcanzar en ninguno de ellos. Sin embargo, el futuro se presenta prometedor ya que de todos los analistas financieros especialistas en el valor (26 nada menos) solo uno considera que habría que vender las acciones. Sin duda, un alma descarriada que desconoce el maravilloso Shangri-la venidero.
Asimismo, el plan de negocios original de Sareb estaba tan alejado de la realidad que hubiese dado verdadera vergüenza ajena si no hubiese sido por el hecho de que los contribuyentes pagamos la factura de aquella fiesta. Parecía realmente increíble que, con cara de póker, se presentara un utópico futuro de algo que no tenía ni pies ni cabeza pero, claro, como dice Upton Sinclair: “Es difícil que alguien entienda algo cuando su salario depende precisamente de no entenderlo”.
Banco Santander, por su parte, ha generado un retorno total incluyendo dividendos, según Bloomberg, del -37% desde que el equipo gestor actual tomó las riendas hace casi una década. A riesgo de equivocarme, parece razonable afirmar que esa cifra tampoco se presentó como un ideal de rentabilidad.
Esos planes de negocio en los que frecuentemente se reemplaza la palabra rentabilidad por otras más acordes con nuestro tiempo como ecofinance, enfoque digital y similares, me recuerda al hilarante sketch de los humoristas John Bird y John Fortune. En él se menciona que lo único importante para vender una historia es que esta tenga un buen nombre. Y por buen nombre no se refieren a buena reputación sino un buen nombre en el sentido literal. Como uno de los fondos de Bear Stearns que quebraron en 2008 después de una inyección de 3.200 millones de euros, llamado “fondo apalancado mejorado de crédito estructurado de alto rendimiento”. Hubiese sido más difícil venderlo de haberse llamado “fondo desapalancado empeorado de bajo rendimiento”.
Benjamin Graham, padre del value investment, ya advertía en The Intelligent Investor acerca del riesgo de las salidas a Bolsa (de una forma perfectamente aplicable a los planes de negocio) indicando que se requería ejercer un cuidado excepcional, ya que esas actividades se producen solo cuando las condiciones de mercado son favorables (para el vendedor no para el comprador) y conllevan unas habilidades de venta fantasiosas.
¿Y qué podemos esperar en el futuro? Según los datos del Banco de España, el sistema financiero español ha obtenido un retorno sobre el capital de solo el 6% durante los últimos 31 años, que es un periodo de tiempo que engloba tanto mercados alcistas como crisis económicas, y lo suficientemente largo como para hacernos una idea de qué se puede esperar en el futuro (teniendo en cuenta que los tipos de interés futuros parecen más bajos que en el pasado y los requerimientos de capital más altos).
Los vendedores de aceite de serpiente pueden argumentar que eso se soluciona con la diversificación. Pero después de décadas de fusiones y adquisiciones fallidas el patio trasero corporativo está lleno de sapos que no se han transformado en princesas de la rentabilidad tras el beso del príncipe encantado de la reestructuración. No parece buena idea fusionar a un brontosaurus y un diplodocus para crear un diplosaurus (o brontodocus) pensando que así se puede sobrevivir al impacto del proverbial meteorito. En su Guía de principios para los dueños, Buffett indica claramente: “La lista de los deseos de los gestores no se pagará con el dinero de los accionistas… el tamaño de nuestros salarios y oficinas no estarán nunca relacionados con el tamaño del balance de Berkshire Hathaway”.
Y mientras tanto, no conviene olvidar a qué riesgo nos enfrentamos cuando hablamos del sistema financiero. Murray Rothbard lo tenía bien claro en su libro ¿Qué Ha Hecho el Gobierno con Nuestro Dinero? (publicado en 1963); “un banco está permanentemente quebrado pero eso sólo se revela cuando los clientes sospechan y retiran su dinero. Ningún otro negocio experimenta eso. Ningún negocio quiebra de la noche a la mañana porque los clientes quieren recobrar lo que es de su propiedad. Ningún otro negocio crea dinero ficticio”.
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