“El BCE tendrá que ajustar su programa de compras”
La gestión de activos de renta fija se ha convertido en tarea difícil en un entorno de tipos de interés bajo cero que promete alargarse en el tiempo a la vista de los intensos programas de compras de deuda del Banco de Japón, el BCE y, más recientemente, el Banco de Inglaterra. La deuda corporativa, también alentada por esas compras, se ha convertido en alternativa a la deuda soberana y es la opción preferida en renta fija para la gestora estadounidense BlackRock. Su fondo Euro Corporate Bond gana el 5,8% en el año y su gestor desde 2009, Tom Mondelaers, defiende la búsqueda de oportunidades allí donde la deuda privada bate a la pública, con especial interés por España.
Dentro del universo de la renta fija, ¿qué atractivo ofrece la deuda corporativa europea en el difícil entorno actual de mercado?
Las valoraciones actuales de la deuda corporativa europea son interesantes debido al programa de compra de bonos corporativos del BCE. Creemos que los balances europeos son sólidos y que el comportamiento de las empresas es mucho menos agresivo que en Estados Unidos, especialmente en cuanto al aumento del apalancamiento. No obstante, las empresas europeas se ven incentivadas para llevar a cabo fusiones y adquisiciones y apalancar sus balances, por lo que creemos que eso es un riesgo cada vez más relevante para los inversores en deuda corporativa.
¿Cómo compara en rentabilidad la deuda corporativa europea con la deuda soberana o el ‘high yield’?
La flexibilidad es clave en el actual contexto de mercado, en un momento en el que poder utilizar estrategias de valor relativo entre la deuda pública y la deuda corporativa es muy importante para la generación de alfa. Actualmente, existen determinados segmentos en los que la deuda corporativa ha batido a la deuda pública y donde se nos presentan oportunidades interesantes como, por ejemplo, en España. En lo referente al high yield, mantenemos una postura prudente, ya que hemos dejado atrás varios años de recuperación y, en este momento, creemos que esta clase de activos está más expuesta a una posible ralentización cíclica en comparación con la deuda corporativa con calificación grado de inversión.
¿Qué papel está jugando el BCE en la revalorización de estos activos?
Si los comparamos con otras clases de activos que ha adquirido el BCE en un periodo más prolongado, como las cédulas hipotecarias, la repercusión más importante que se observa es un notable descenso en la volatilidad.
¿Prevén que el BCE incluya más deuda corporativa en sus compras a medida que se agotan las opciones en la deuda soberana, con cada vez más volumen con rendimiento negativo?
Las preocupaciones en torno a la escasez de deuda pública del núcleo europeo repuntarán a medida que nos adentremos en otoño y el BCE deberá realizar ajustes en el componente de deuda pública de su programa de compra de activos en septiembre. Nuestro escenario central es que el Banco Central Europeo, en vez de incluir deuda corporativa con más riesgo, tendrá que ajustar los criterios de su programa de compra de deuda pública, como el aumento del porcentaje de compras de una emisión sin cláusulas de acción colectiva.
¿Qué sectores y emisores son los más interesantes?
Dada la menor volatilidad prevista para los bonos sénior no financieros gracias al programa de compra de deuda corporativa del BCE, creemos que esta clase de activos conforma una inversión líquida estable. No obstante, se pueden encontrar perfiles de rentabilidad más interesantes tanto en los bonos corporativos híbridos como en los bonos bancarios subordinados. Somos cautos en el sector asegurador, ya que cuenta con demasiada exposición al actual entorno de rentabilidad baja de la renta fija.
¿Qué opina de la deuda corporativa española?
Seguimos creyendo que España está protagonizando una recuperación cíclica y, por tanto, estamos sobreponderados en deuda corporativa española, sobre todo mediante bancos orientados al mercado doméstico.
¿Cómo influye el riesgo político en la deuda corporativa europea?
Creemos que, en este momento, el riesgo político está infravalorado a escala mundial. A pesar de la reacción positiva de Europa al brexit, algunos acontecimientos políticos clave, como las elecciones estadounidenses y el referéndum italiano en noviembre, están ensombreciendo el panorama. Ante la actual complacencia del mercado, hemos reducido el riesgo y preferimos mantener una postura prudente de cara al otoño.
La deuda bancaria no sufre como la acción
La deuda corporativa de la banca europea logra protegerse de las turbulencias que los test de estrés y las dudas sobre la salud de la banca italiana han causado en las cotizaciones bursátiles del sector. Según apunta, Tom Mondelaers, “las acciones bancarias se han desplomado debido a las preocupaciones sobre la rentabilidad, pero la calidad de la deuda corporativa no está sometida a este tipo de presiones”. La apuesta de BlackRock es de hecho sobreponderar la deuda corporativa de la banca europea.
“Creemos que los bancos europeos están mejor posicionados que nunca desde la crisis financiera mundial para capear las dificultades. No están participando en mercados que conlleven demasiado riesgo, siguen aumentando sus niveles de capital (de forma orgánica) para cumplir los requisitos normativos y, en general, están reduciendo su apalancamiento. En este contexto, existen oportunidades para invertir en deuda corporativa basándonos en sus fundamentales”, explica el gestor. Mondelaers reconoce que unos pocos bancos europeos siguen requirendo más capital o la aplicación de un plan de reestructuración, pero no suponen un riesgo sistémico para el sector en este momento.
El gestor también apunta que “los rendimientos negativos en determinados bonos con vencimientos más cortos deberían encuadrarse en el entorno de rendimientos negativos de cualquier otro instrumento de depósito en euros y no sacarse de contexto”.
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