Yellen ante el dólar (I)

La reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) de la Reserva Federal que se reúne hoy y mañana, ha levantado grandes expectativa. Los tipos de interés en los EE.UU. está en mínimos históricos (0,00-0,25%) desde noviembre de 2008, y está previsto que la FED aborde el tema de su primera subida de tipos en una década. La retirada de la palabra "prudente" en el comunicado es interpretado como el primer paso en dicha dirección, pero los datos parecen complicar la decisión de Yellen.

La producción industrial estadounidense registró en febrero un aumento del 0,1% (se esperaba un incremento del 0,2%) frente al -0,3% en el mes de enero (revisado a la baja desde el +0,2%) y el +1,2% en noviembre (elevado desde el 1,1%). En términos interanuales la producción industrial creció un 3,5% frente al 4,4% de enero. Por sectores, la minería descendió un 2,5% mensual (-1,3 en enero) situando su tasa interanual en el 5,3% frente al 8,1% en enero y el 10,7% en diciembre 2014. La producción manufacturera encadena 3 meses de caídas mensuales (-0,4% en diciembre, -0,2% en enero y un -0,7% en febrero) situando su tasa interanual en el 3,7% desde el 5,3% en enero (4,5% en diciembre). Lo mismo ocurre con la producción de bienes duraderos (cae tres meses consecutivos) hasta situar su tasa interanual en el 4,0% desde el 6,7% en enero (5,9% en diciembre). Por su parte, la producción de bienes no duraderos aumenta el 0,2% frente -0,4% en enero (+0,2% en diciembre) la tasa interanual baja al 3,4% desde el 3,9%. Por último, la capacidad utilizada cae a 78,9 desde 79,1, se esperaba 79,2 (la media histórica está en el 79,6).

Otra decepción se encontró en el índice nacional del mercado inmobiliario de la Asociación Nacional de Constructores de Viviendas (NAHB), que mide la confianza de los constructores de casas. El índice cayó inesperadamente en marzo a 53 (se esperaba 56) desde 55 en el mes anterior. El índice registra así un caída por tercer mes consecutivo, aunque creció el número de empresarios del sector que veían las condiciones del mercado como favorables. Un nivel superior a 50 significa que es mayor el número de constructores que ven las condiciones del mercado como favorables, que aquellos que las ven como malas. El índice no ha estado por debajo de 50 desde junio del 2014.

Como no hay dos sin tres, el índice manufacturero "Empire State" que publica la FED de Nueva York cayó por segundo mes consecutivo con un nivel nuevos pedidos al nivel más bajo desde noviembre de 2013. El índice general bajó a 6,90 en marzo desde 7,78 en febrero (se esperaba 8,0).

A todo ello, y nivel micro, debemos añadir que los resultados trimestrales de las empresas norteamericanas se ram visto perjudicados como consecuencia de que la moneda de consolidación es el USD en un contexto en el que el resultado de todo el grupo es fruto de ventas en otras divisas en las que están implantadas las filiales. Se calcula que 2/3 de las empresas norteamericanas con un 20% de sus ventas fuera del país están sufriendo ese impacto negativo.

Este efecto estaria, en parte, compensado por el hecho de que la nueva política monetaria del BCE está generando un efecto de caída en la rentabilidad de la curva a largo plazo de los tipos de interés en euros, lo que ha generado un muy importante incentivo en la emisión de bonos en euros versus a la posibilidad acostumbrada de que las multinacionales optaran por la emisión en dólares.

¿Qué propósitos puede tener ésta operativa? Es claro que hay una apuesta por un euro más débil, pero para ser precisos consideramos que detrás de buena parte de esta operativa (emisión de deuda en euros sin realización posterior de un swap) estaría un intento de establecer una cobertura sobre el riesgo de los resultados reportados por sus filiales. Si éstas siguen aportando menos EBITDA en términos de USD (por la nueva depreciación del EUR) al menos una parte podría quedar contrapesado por el menor coste de la financiación en euros (ya sea por menos tipo de interés pero sobretodo, porque la deuda en USD sería más baja).

Todo ello, por contra, ha incentivado aún más la depreciación del EUR, en un circulo vicioso cuya ruptura suele acabar mal ya que desvia de manera acusada la realidad de la ficción financiera.