Tribuna

Superciclo de materias primas

El final del ciclo alcista o el final del bajista? Y es que el comportamiento bajista en los últimos meses de los precios de las materias primas ha generado un fuerte debate entre los analistas sobre su carácter cíclico o estructural. ¿Estamos ante una consolidación, desde niveles de precios altos, del aumento de la oferta y de la propia estabilización de la demanda?, ¿es quizás algo más serio, ante unos precios inflados por unas expectativas de demanda futura que ahora se están ajustando? Detrás de las expectativas de precios al alza en las materias primas estaba el fuerte crecimiento de los países emergentes y la rigidez de la oferta. Detrás de su caída, ahora, hay una oferta al alza y una crisis mundial incombustible. Pero hay una pregunta adicional que tiene una respuesta incluso más complicada: ¿por qué las materias primas no se contagian ahora de la subida de los precios de las Bolsas y de la deuda?

Bernanke nos dijo, el viernes pasado, que buscaba excesos de precios en los mercados y no los encontraba. Con todo, advirtió que se mantenía vigilante. Es evidente que los precios de los activos que ha valorado no incluyen a las materias primas. Lo que no significa que los bancos centrales puedan obviar su comportamiento, como tampoco lo hacían en el pasado. La diferencia es que antes eran uno de los principales factores inflacionistas y ahora es deflacionista. Pero, como continuación al debate generado en los últimos años a medida que subían, también parece claro que ya no podemos hablar de ellas como de “otros activos financieros”. Y tampoco parece tan evidente que nos permitan diversificar la cartera, partiendo de la descorrelación que hemos observado en sus precios con los del resto del mercado.

Ya sé lo que están pensando: los excesos, más tarde o más temprano, se pagan. Bueno, piensen en ello cuando ahora vemos tipos de interés reales de la deuda en negativo o precios de muchos índices de Bolsa cerca de su promedio histórico (considerando parte del promedio los irrecuperables noventa). Pero en el caso concreto de las materias primas, la valoración como coyuntural o estructural del descenso de sus precios es especialmente importante. Quizás porque su subida en los últimos 10 años parecía bien fundamentada y sinónimo del cambio de modelo mundial con las economías emergentes como motor de crecimiento. Economías más intensivas en el consumo de materias primas, con elevados potenciales de crecimiento, demandarían energía, metales y alimentos en su desarrollo.

La realidad en estos momentos es que la propia economía china está moderando su ritmo de crecimiento con descensos en las importaciones de todos estos productos. Las autoridades chinas hablan de un crecimiento más lento a corto plazo, para hacerlo más sostenible a medio y largo plazo. Loable, sin duda. Pero que genera muchas dudas sobre la solidez del crecimiento de las economías emergentes y para la recuperación esperada en las desarrolladas. Por no hablar del efecto desinflacionista (deflacionista, en algunos casos) de la propia caída de los precios internacionales y riesgos para los países exportadores de materias primas.

Por último, las economías emergentes deben también combatir los riesgos derivados de la expansión monetaria desde las economías desarrolladas: excesos en activos internos, volatilidad en los flujos de capital y pérdida de competitividad vía tipo de cambio.

Nosotros esperamos que los precios del crudo y metales industriales sigan a la baja en los dos próximos años. Recortes de entre el 5% y 10% adicionales. No es mucho, es cierto. Sinónimo del estancamiento económico mundial que combaten las autoridades. Esperemos que tengan éxito, aunque algo me dice que no lo sabremos en mucho tiempo. Mientras, bajo la premisa de que los mercados viven de expectativas, es complicado que veamos una tendencia de recuperación en los precios de las materias primas. Incluidos los precios de los alimentos. ¿Y de los activos financieros? Siguiendo los comentarios de Bernanke la semana pasada, parece que su subida sigue siendo un objetivo implícito de la política monetaria a corto plazo. ¡Cómo podemos ir en contra de aquellos que tienen una fuente de liquidez indefinida e ilimitada!

Algo bien diferente es que realmente el margen de actuación de la política monetaria tenga estas características.

José Luis Martínez Campuzano es estratega de Citi en España

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