El Gobierno de EE UU debe tomar partido
Los acontecimientos de este fin de semana dejan poco suspense para las decisiones de la política de la Fed esta semana. La Fed dará un paso más en su estrategia de relajación monetaria agresiva. Tras haber sido lenta en poner en marcha una política acomodaticia en 2007, la Reserva Federal abandonó su enfoque progresivo a principios de este año: con la bajada de tipos de interés de 125 puntos básicos en 9 días el pasado enero dejó claro que la estabilidad financiera era su principal preocupación y que a partir de ese momento estaba preparada para bajar tipos todo lo que fuese necesario para evitar una posible recesion.
Además, al hacer frente a una crisis de liquidez, la Fed también implantó una serie de medidas no convencionales -el Term Securities Lending Facility permite a los dealers permutar bonos ilíquidos y también bonos de titulización hipotecaria privados por bonos líquidos- con el fin de apoyar la situación de los mercados financieros.
Este fin de semana, la Fed ha ido más allá abriendo la ventana de descuentos a operadores del mercado para evitar que se repita el problema de Bear Stearns. Mucha liquidez estará disponible y los tipos bajaran más aun -probablemente en torno a 100 puntos básicos en la reunión de hoy del Comité de Mercados Abiertos- para ayudar a evitar que el sistema financiero se colapse y que la disminución del crecimiento económico se prolongue.
La pregunta, por supuesto, es si esta estrategia funcionará y servirá para evitar el oscuro escenario, no sólo de recensión, sino también de un largo estancamiento. Esta pregunta merece la pena hacérsela ya que las recientes preocupaciones en los hedge funds y más recientemente la caída de Bear Stearns son una señal de que pese a la intensa acción de los bancos centrales en los últimos meses, la confianza todavía esta muy lejos de restablecerse.
El fuego se ha propagado de un compartimento del mercado de crédito a otro: bonos de titulización hipotecaria y bonos hipotecarios sobre inmuebles comerciales, préstamos apalancados así como bonos de alta calidad crediticia y más recientemente títulos de agencias e incluso bonos municipales Lo que es peor, la bajada de los tipos de interés de la Fed -su mejor instrumento para influenciar la actividad económica- será menos eficiente que en el pasado ya que no sólo el canal crediticio está atascado, sino que los incentivos para prestar son pocos, en particular para familias estadounidenses. Efectivamente, los tipos de interés hipotecarios están a niveles muy altos: a pesar de que los tipos de interés de los bonos del Tesoro norteamericano a 10 años hayan caído 160 puntos básicos desde junio de 2007, los tipos de interés hipotecarios a 30 años han corregido muy poco durante este periodo por el aumento de la prima de riesgo.
Esto confirma lo que nos cuenta la historia: la resolución de la crisis financiera necesita que se curen sus causas y no simplemente tratar los síntomas. Desde enero, la Fed, mediante el recorte de los tipos de interés y proporcionando liquidez, está cumpliendo adecuadamente la misión de apoyar el crecimiento y mantener el correcto funcionamiento de los mercados financieros de EE UU. Pero esto por sí sólo no puede poner fin a la crisis.
El Gobierno norteamericano también tiene que tomar partido. En las circunstancias actuales, dejar a los mercados que sigan su ritmo mientras que posiciones altamente apalancadas siguen vivas es un juego arriesgado. Parte del riesgo crediticio que ha sido soportado por manos privadas debería, al menos por un tiempo, estar en manos públicas hasta que la aversión al riesgo disminuya. En este sentido, la propuesta del congresista Barney Frank ofrece un rayo de esperanza: invitando a las compañías hipotecarias a provisionar el valor de los prestamos antes de que sean reestructuradas y de que se les dé el respaldo de FHA, finalmente él sí se esta dirigiendo al corazón del problema, por ejemplo a los prestamos hipotecarios fallidos. Por supuesto pueden contemplarse otras soluciones. Pero cuanto más se oponga el Gobierno a cualquier manera de ayuda financiera y favorezca una solución impulsada por el mercado, peor se pondrán las cosas
La única buena noticia es que hasta ahora, la economía de EE UU se ha mantenido bastante elástica teniendo en cuenta los vientos contrarios a los que se enfrentaba: un duro ajuste en el mercado inmobiliario, acompañado por una marcada subida de los precios de materias primas. En el pasado estos hechos han traído casi siempre recesion.
Desde luego, los últimos datos apuntan hacia una rápida situación de deterioro. Pero algunos estímulos fiscales serán efectivos a partir de mayo y mediante el recorte de los tipos de interés, la Fed ha bajado el valor del dólar, particularmente contra otras divisas (y muy notablemente con el euro) en las que los tipos de interés no disminuyen. Desde junio de 2007 la tasa efectiva de cambio del dólar ha perdido casi un 10%, lo que ha ayudado a aumentar rápidamente sus exportaciones. Este apoyo está lejos de ser insignificante y debería permitir que el crecimiento del PIB real del primer trimestre se mantenga en terreno (mínimamente) positivo. Esto deja algo de tiempo a la Administración para cambiar su actitud ¡pero no mucho!
Anton Brender / Florence Pisani, Economistas de Dexia AM