COLUMNA

¿Llegará a tiempo el relevo?

El impulso del sector de la construcción, que ha estimulado la economía española en los últimos años, está dando señales de agotamiento, subraya el autor. Con vistas al futuro inmediato, lo importante, en su opinión, estriba en saber si va a llegar el relevo y si va a tener fuerza suficiente para frenar la incipiente desaceleración.

Nunca se habían dado en la economía española las condiciones ideales, bajo costo de capital y de mano de obra, para la inversión en construcción como a partir de la entrada de España en la Unión Económica y Monetaria. De ahí el fuerte y sostenido aumento del crédito a las empresas para la promoción inmobiliaria y a las familias para la adquisición de vivienda. Este proceso mantuvo la economía en vigorosa expansión desde 1997, pero tuvo como consecuencia, aparte de los crecientes e importantes desequilibrios internos y externos generados, un elevado endeudamiento de las empresas y familias, con la consiguiente concentración del riesgo asociado a la construcción en las carteras crediticias de las entidades de depósito en las que había llegado a representar casi el 65% a finales del 2006.

Hace cosa de un año el autor de estas líneas había llamado la atención sobre el riesgo que para esas entidades suponía un peso (entonces del 60%) de la construcción en sus carteras crediticias. Así mismo le había parecido extraño que un tema tan importante desde el punto de vista prudencial no fuese tratado debidamente en el Informe Anual del Banco de España, aunque tanto la información pertinente como el correspondiente análisis apareciesen en el Informe de Estabilidad Financiera. Parece que el banco ya considera excesivo el peso de la construcción, pues en su reciente Informe Anual considera que 'el conjunto de los riesgos frente al sector inmobiliario sigue ganando peso'.

Esta observación podría interpretarse como una advertencia a esas entidades para que vayan limitando la importancia del sector inmobiliario en su cartera. Iría en la línea, aunque matizadamente, de la opinión del relator especial de la ONU para la vivienda, Miloon Kothari, que recomienda al Gobierno español que 'alerte abiertamente a los ciudadanos e inversores que el país se enfrenta a una grave crisis'.

Es opinión generalizada de los analistas económicos que el auge prolongado y desmedido del mercado inmobiliario español generaría una crisis como siempre ha ocurrido en circunstancias similares. Lo difícil es calibrar cómo y cuándo el llamado aterrizaje del sector se va a producir y la evolución de los indicadores más relevantes a este respecto distan mucho de augurar un ajuste gradual. El más significativo quizás sea el cambio de tendencia del aumento de los precios de las viviendas que, al pasar de un 15% a finales del 2005 al 4% al principio de este año, más que una desaceleración es un desplome que podría llevar a una verdadera caída de los precios a finales del 2007. Esto sería consecuencia del creciente desequilibrio que está produciendo una caída de las ventas de viviendas nuevas del 10% en 2006 que situó las ventas totales en ese año en casi 400.000 frente a las 700.000 iniciadas. También apunta a ese desequilibrio y a la crisis del sector la fuerte y continuada caída de las cotizaciones de las empresas inmobiliarias en la Bolsa de valores.

La burbuja que se ha formado en el mercado inmobiliario español es la consecuencia de que el BCE ha estado más pendiente de sacar a Alemania, la primera economía de la UE, del marasmo en que estaba empantanada con unos bajos tipos de interés que en subirlos para moderar la expansión de una economía, la española, en la que la fiebre constructora estaba llevando a un crecimiento netamente superior a su potencial, como mostraban los fuertes y persistentes desequilibrios internos y sobre todo externos que generaba.

Si hace dos años más o menos se hubiese empleado el tipo de interés resultante de aplicar los parámetros pertinentes de la regla de Taylor a la economía española, es decir el 4% aproximadamente, se hubiese evitado la disociación entre un exorbitante aumento del crédito a la promoción inmobiliaria y otro mucho menor del hipotecario para la adquisición de viviendas, que ya había empezado a desacelerarse como consecuencia del enorme aumento de sus precios.

La subida del tipo de interés, que probablemente lleve el euribor por encima del 5% a finales de año, ha llegado con gran retraso, pues el mal ya está hecho. En vez del efecto balsámico que hubiese tenido entonces sobre la burbuja inmobiliaria, esta subida puede ser ahora letal, pues como se dice en el Informe de Estabilidad Financiera 05/2007, 'dicha disociación, si persistiera en el tiempo -como está ocurriendo- y se viera acompañada de una ralentización marcada de crecimiento económico, sería un factor de riesgo para el sistema financiero español'.

Y ese menor dinamismo económico ya es perceptible. Se ha iniciado, como era de esperar, la inflexión en el prolongado auge constructor, y a esto se añade ahora un debilitamiento del consumo por efecto del aumento del tipo de interés sobre el elevado endeudamiento de las familias.

Lo importante con vistas al futuro inmediato estriba en saber si va a llegar el relevo al actual impulso de la construcción y si va a tener la fuerza suficiente para frenar la incipiente desaceleración económica e incluso impedir que se acentúe. Pero eso es harina de otro costal que merece ser tratado con detalle en otra ocasión.

Anselmo Calleja. Economista y estadístico