COLUMNA

La redefinición del riesgo geopolítico

El choque producido por los atentados de Madrid ha aumentado el riesgo tanto en Europa como en EE UU. Además, se ha producido cuando la confianza empezaba a repuntar, y las recaídas nunca son buenas. Según el autor, es el momento de la política monetaria

Una de las consecuencias del trágico atentado de la semana pasada en Madrid ha sido redefinir los conceptos de riesgo geopolítico y de activo sin riesgo. Hace tan sólo unos años, cuando el mundo estaba envuelto en las crisis de los mercados emergentes, el fenómeno de 'huida hacia la calidad' implicaba transferir las inversiones de los países emergentes hacia países desarrollados, sobre todo EE UU, Europa y Suiza. La explosión de la burbuja bursátil, las políticas económicas de la Administración Bush, y los atentados del 11 de septiembre cambiaron este proceso. Desde entonces, la reacción instintiva de los mercados ante un aumento del riesgo geopolítico ha sido vender el dólar y comprar el euro.

La sensación de que EE UU se había convertido en el objetivo del terrorismo internacional y la gran dependencia de la economía americana del resto del mundo para financiar su enorme déficit por cuenta corriente eliminaron los activos americanos de la lista de activos sin riesgo.

Este es el mejor momento para que el BCE emplee parte de la munición que no usó el año pasado

El atentado de la semana pasada marca un paso adelante en esta redefinición, ya que amplía de manera considerable las economías que pueden sufrir atentados terroristas a gran escala. En cierta medida, ya no estamos seguros en ningún sitio. La reacción confusa de los mercados esta semana es una clara muestra de ello: la reacción instintiva el jueves fue de vender el dólar, pero a medida que los mercados caían en la cuenta de que el atentado de Madrid es en cierta medida un atentado contra toda Europa, el euro empezó a caer. Al final, el veredicto de los mercados ha sido que el riesgo ha aumentado tanto en Europa como en EE UU, y el oro ha sido el único activo que se ha apreciado.

La segunda muestra de que la percepción del riesgo ha aumentado en el mundo es que tanto las acciones como los bonos cayeron cuando se produjo el atentado. En el pasado, un hecho de este tipo hubiera conllevado una caída de las Bolsas y una caída simultánea de los tipos de interés a largo plazo. Esta vez no, cayeron las Bolsas y los tipos de interés a largo plazo subieron la mismo tiempo, porque en este nuevo escenario todos los activos tienen un nivel de riesgo superior.

Las consecuencias económicas no son muy halagüeñas. Un aumento global de la inseguridad es equivalente a un desplazamiento de la curva de oferta hacia la izquierda, aumentando los costes, reduciendo los beneficios y aumentando los tipos de interés reales. Pero a su vez este shock ha llegado cuando la confianza estaba empezando a repuntar, y las recaídas nunca son buenas. Es decir, supone también un desplazamiento de la curva de demanda hacia abajo. El resultado final es menor output, un efecto ambiguo sobre los precios, y un aumento general de la incertidumbre.

Este es el peor panorama al que se puede enfrentar un banco central, ya que tiene que tomar decisiones en una situación de alta incertidumbre sobre la inflación futura. En estos casos, la concepción de la política monetaria como una actividad de gestión de riesgos cobra mayor valor. El análisis tradicional de los costes de la inflación está basado, entre otras cosas, en un análisis de la probabilidad de que la economía pueda caer en una situación de deflación. Considerando los márgenes de incertidumbre normales o históricos, la conclusión típica de la literatura es que un nivel de inflación alrededor del 2% es suficiente para evitar la deflación. ¿Pero qué sucede en estos casos, en que la incertidumbre aumenta, y además de manera asimétrica? Entonces el panorama es uno en el cual las situaciones extremas tienen una probabilidad mayor de lo normal, y por tanto hay que hacer una proyección ponderada por riesgos de los distintos escenarios.

El Banco Central Europeo (BCE) tiene que analizar qué significan estos eventos para la economía europea y considerar que pueden tener importantes consecuencias en varios países. Con la confianza ya frágil antes del atentado, la demanda interna muy débil y los salarios y la inflación claramente bajo control, un análisis ponderado por riesgo del panorama económico sugiere que el margen de maniobra monetario existe y debe ser usado antes de que sea demasiado tarde. Dado el bajo nivel de inflación actual y el aumento del riesgo geopolítico, está claro que la probabilidad ponderada por riesgo de una caída de la inflación a niveles demasiado bajos es superior a la probabilidad ponderada por riesgo de un aumento de la inflación. Este es el mejor momento para usar parte de la munición que el BCE no uso el año pasado.