El fármaco milagroso del crédito privado funciona... en la dosis adecuada
Los mercados de capitales no pueden crear dinero, por lo que es necesario un sector bancario de tamaño suficiente
El crédito privado es grande y cada vez lo es más. En los últimos años, se ha disparado la práctica por la que las empresas obtienen préstamos directamente de fondos especializados, eludiendo a los bancos y al mercado de bonos. Este vertiginoso crecimiento está haciendo que los organismos de control mundiales se preocupen por los riesgos para la estabilidad financiera. Sin embargo, una cuestión más fundamental es si fomenta o impide el objetivo último del sistema financiero: apoyar el crecimiento económico real.
Hubo un tiempo en que las empresas que querían pedir dinero prestado acudían a un banco. A principios del siglo XX, las compañías más grandes y solventes empezaron a imitar a los Gobiernos vendiendo bonos a los inversores. A principios de los noventa, financieros emprendedores aprovecharon la crisis del sector estadounidense de ahorro y préstamo para abrir los mercados de deuda pública a empresas más pequeñas y arriesgadas. Hoy en día, los bonos corporativos de alto rendimiento son una clase de activo mundial de 3 billones de dólares.
El crédito privado es una innovación más reciente. Esta práctica surgió en torno al cambio de milenio como fuente de financiación para empresas que buscaban más que un préstamo bancario comercial, pero demasiado poco para justificar el recurso al mercado de bonos. El colapso bancario de 2007-08 dio un gran impulso a esta fuente de financiación. El FMI calcula que pasó de menos de 0,5 billones de dólares hace una década a 2,1 billones el año pasado. Los analistas de JP Morgan sitúan el total aún más alto, en más de 3,1 billones. Entretanto, más del 85% de las operaciones de crédito privado superan ahora los 1.000 millones.
El FMI expuso hace poco los riesgos potenciales de este rápido crecimiento. Uno de ellos es la solvencia de los prestatarios. Por término medio, las empresas que recurren al crédito privado tienen más apalancamiento que sus homólogas del mercado público. También están más expuestas a las oscilaciones de los tipos, porque el crédito privado suele prestarse a tipos variables. Los propios fondos de crédito privado también suelen pedir prestado a los bancos. Además, está la cuestión de la valoración exacta y oportuna. Como ocurre con todos los activos privados, la falta de un mercado secundario transparente significa que los inversores pueden enfrentarse a pérdidas cuantiosas y abruptas.
No todo es pesimismo. El FMI admite que los fondos de crédito privados plantean menos riesgos de liquidez que otras clases de activos. Suelen inmovilizar a los inversores durante periodos más largos, ajustándose a las condiciones de los préstamos subyacentes. Los fondos minoristas que dan a los clientes un acceso más rápido a su dinero siguen siendo escasos.
Un riesgo sistémico mayor es la interconexión del crédito privado con otras clases de activos ilíquidos. En 2008, el daño económico directo de las hipotecas subprime tóxicas fue menor, pero desencadenó un contagio fatal porque estaban entremezcladas en muchas carteras. Del mismo modo, las pérdidas en los fondos de crédito privados podrían conmocionar indirectamente al sistema financiero al repercutir en los proveedores de capital. Cuatro quintas partes de los vehículos de crédito privado están gestionados por empresas que también operan en capital riesgo, lo que sugiere que los problemas en una de las actuales clases de activos en auge podrían infectar fácilmente a la otra.
Puede que el FMI, traumatizado por su equivocada confianza en la innovación financiera antes de 2008, esté siendo excesivamente cauteloso. Su proclamación de 2006 de que el rápido crecimiento de la titulización había “contribuido a aumentar la resistencia de la banca y del sistema financiero en general” es un tristemente célebre cuento con moraleja. Sin embargo, cualquier evaluación de los riesgos depende de la ponderación de los beneficios compensatorios que aporta el crédito privado.
Hasta ahora, los aspectos positivos han sido evidentes para los proveedores y los consumidores. Entre 2001 y 2023, los fondos de crédito privado generaron un retorno total anualizado de alrededor del 9,5% para los inversores, superando el 6,5% obtenido por la renta variable cotizada mundial y con una menor volatilidad. Para los tesoreros de las empresas, mientras, estos fondos han demostrado ser una inventiva fuente de capital, dispuesta a prestar contra nuevos tipos de garantías y en condiciones poco convencionales.
Es posible que el auge del crédito privado haya sustituido a la actividad crediticia global en lugar de aumentarla. El crédito total a las empresas no financieras en EE UU ha aumentado solo modestamente, del 72% del PIB en 2007 al 79%. Pero, al igual que el florecimiento de los bonos de alto rendimiento, el crédito privado parece haber emparejado a ahorradores y prestatarios antes segregados.
De hecho, algunos van más allá y sostienen que el crecimiento del crédito privado está reduciendo la fragilidad del sistema financiero al dirigir los riesgos de crédito, tipos y liquidez hacia quienes mejor pueden soportarlos. Huw Van Steenis, veterano analista y vicepresidente de Oliver Wyman, sugiere que el crédito privado no es más que la última iteración del proceso periódico por el que los bancos reciclan el exceso de riesgo de sus balances a los mercados de capitales. Lo compara con los nuevos fármacos contra la obesidad desarrollados por Novo Nordisk y Eli Lilly y sostiene que cualquiera que esté interesado en mantener el sector bancario como una sílfide debería aprobarlo.
Incluso aunque este análisis resulte acertado, sin embargo, será importante asegurarse de que el nuevo plan de adelgazamiento no mate de hambre a los bancos.
A diferencia de los intermediarios de los mercados de capitales, los bancos crean el dinero que prestan. Esta flexibilidad de los balances de los bancos –respaldada en última instancia por el banco central– es una característica del sistema financiero más que un defecto. Permite al sector bancario absorber las perturbaciones inesperadas de la demanda de crédito que forman parte intrínseca de una economía capitalista.
La financiación proporcionada por los mercados de capitales, por el contrario, no está diseñada para hacer este truco. Estos intermediarios se limitan a prestar el ahorro previo que han captado de otros. Un sistema financiero que dependiera totalmente de los mercados de capitales podría, en efecto, disfrutar de una asignación de riesgos muy eficiente en un momento determinado. Pero, sin el apoyo de un sector bancario de tamaño suficiente, sería desastrosamente frágil.
Por tanto, con el crédito privado, como con los medicamentos milagrosos para adelgazar, es importante no superar la dosis indicada.
Felix Martin es investigador principal no residente del Centro para el Desarrollo Global, centro de estudios de Washington DC, y presidente del Panel de Ánalisis Coste-Beneficio de la Autoridad de Conducta Financiera de Reino Unido. Escribe a título estrictamente personal.
Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías
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