El agujero negro del crédito privado, que crece sin saber lo que hay dentro
Los fondos que prestan a empresas suman activos por 1,7 billones de dólares, pero su escasa transparencia siembra dudas en el mercado
La capacidad de los mercados para evolucionar, adaptarse al entorno y crear nuevas actividades es casi ilimitada. Hace 20 años el capital riesgo era un activo de alcance limitado, con foco en empresas medianas. Hoy es un actor más en el mundo financiero, tanto por el lado de las compras como de la captación de fondos.
Los tipos en mínimos durante muchos años han ayudado, sin duda, en la evolución de la ingeniería financiera, al igual que la sequía es un incentivo poderoso para el desarrollo de la tecnología hídrica. Y en el último lustro ha crecido de forma exponencial una fórmula de inversión que apenas existía antes del crash de Lehman Brothers: el crédito privado. La mecánica es la misma que el capital riesgo, pero con deuda en lugar de fondos propios. Se trata, así, de entidades que, con dinero de terceros inversores, prestan directamente a empresas a partir de términos negociados de forma bilateral. Como los inversores prestan el dinero hasta el vencimiento, los préstamos no cotizan ni hay mercado secundario.
En 2018 el volumen de activos de crédito privado rondaba los 700.000 millones, pero ahora está en 1,7 billones de dólares. Una parte crítica de su crecimiento son los condicionantes que impone la regulación bancaria a las entidades tradicionales: el capital privado no está sujeto a esas cortapisas. La subida de tipos, que ha forzado a la banca a revisar la concesión del crédito, dio en 2022 el impulso definitivo al sector. Por lo general, estos fondos se dirigen a firmas que, por tamaño, cuentas o urgencia, carecen de acceso al mercado de bonos o a los préstamos (sindicados o no) de la banca. En muchos casos son créditos dirigidos a fondos de capital riesgo, pero la fuerte capacidad financiera de los fondos (o, mejor dicho, la disposición de los inversores a invertir en este mercado) les permite apuntar cada vez más alto. De hecho, Blackrock espera que este mercado se duplique de aquí a 2028, para llevar a los 3,5 billones de dólares.
Para los inversores las ventajas son, sobre todo, la diversificación y la rentabilidad, mayor que la de la deuda corporativa, especialmente ahora que los tipos son altos (la mayoría de los créditos privados son a tipo variable). Según un informe de la Reserva Federal de EE UU, los créditos privados pagan un interés unos 250 puntos básicos por encima de un crédito bancario estándar. Una ventaja adicional es que, al ser productos no cotizados, la cartera de los inversores no se ve afectada por los altibajos del mercado. Una particularidad de doble filo: donde alguien ve menos volatilidad en el precio, otros pueden considerar que el precio permanece oculto.
“Las valoraciones desfasadas u opacas pueden aumentar la probabilidad de una abrupta reevaluación de los riesgos, o de bruscas y correlacionadas caídas en el valor [del activo], sobre todo si se materializan nuevas perturbaciones”, avisó el responsable de estabilidad financiera del Banco de Inglaterra. UBS, a través de su presidente Colm Kelleher, o Pimco han alertado del riesgo de burbuja, precisamente a causa de la oscura valoración de estos préstamos en un entorno de tipos al alza que va a presionar a empresas con dificultades financieras.
La agencia Bloomberg ha intentado arrojar algo de luz, recopilando, junto a la firma especializada Solve, discrepancias entre las valoraciones que sobre un mismo préstamo hacen distintos inversores. Los datos arrojan diferencias de gran calado: un préstamo que para un inversor tiene un valor de mercado del 78% del nominal, para otro no llega al 40%. Un crédito a la firma de comercio electrónico Thrasio tenía valoraciones del 65% y 79% del nominal para fondos de Bain Capital y Oaktree, Blackrock aplicaba métricas diferentes para el mismo activo en dos fondos distintos (71% y 75%), Monroe Capital lo fijaba en el 84% y Goldman, en el 59%.
Los supervisores alertan sobre el sector financiero no bancario con una reiteración que corre el riesgo de aburrir al mercado. Pero prometen ir un paso más allá. El Consejo de Estabilidad Financiera, dependiente del G20, prevé publicar este año un primer borrador de recomendaciones sobre el sector financiero no bancario, después de alertar sobre casos sonados como Archegos.
Al no haber mercado secundario, lso fondos pueden valorar el riesgo crediticio a voluntad
Estos préstamos se dirigen, en muchas ocasiones, a entidades que no tienen acceso a préstamos bancarios (y por eso pagan más interés). “Una consecuencia importante es que el crédito privado aumenta el apalancamiento general de las empresas, lo que puede hacerlas más vulnerables a las crisis financieras”, explica la Fed. “En un entorno de inflación y tipos de interés al alza, el aumento de los pagos de intereses sobre la deuda a tipo variable podría tensar los balances de los prestatarios, provocando un aumento significativo de los impagos durante una recesión económica”.
De acuerdo con Financial Times, algunos inversores han puesto sus barbas a remojo: las captaciones de dinero en EE UU entre enero y febrero han caído a 11.700 millones, respecto a más de 30.000 en 2023. El diario cita a grandes fondos de pensiones que han recortado su exposición a este sector (y también a otros que la siguen aumentando).
La falta de transparencia en los precios no ayuda al diagnóstico real de los riesgos. El hecho de ser una actividad que nunca se ha topado con una crisis, tampoco. Pero para el ciudadano de a pie, no obstante, el mayor riesgo derivado de este oscuro rincón de las finanzas es el de contagio: que los problemas se extiendan a entidades financieras tradicionales o al mercado de valores. La Fed ve crecientes interconexiones entre ambos sectores: “Los bancos están vendiendo progresivamente instrumentos de deuda complejos a gestores de fondos privados en las denominadas “transferencias sintéticas de riesgo” con el fin de reducir las cargas de capital regulatorio sobre los préstamos que conceden”.
Hay argumentos para entender que este sector mitiga el riesgo: al contrario que un banco tradicional, un fondo tiene menos riesgo de una crisis de liquidez, por la naturaleza de sus clientes. Al final, el capital privado es una válvula para aliviar presión sobre la banca: al final, fueron actores como estos los que compraron en España los créditos tóxicos del ladrillo. Pero, independientemente del balance final de riesgos, la falta de información a priori parece una buena receta para poner nervioso al mercado y a los supervisores.
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