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Razones por las que la Bolsa se impone a los malos augurios

El año comenzó con cautela pero las alzas rondan en Europa el 15% pese a la crisis bancaria. La resistencia de la economía y el viraje en los bonos explican el rally

Las Bolsas europeas se reponen
Carlos Cortinas Cano

Escribir sobre la marcha de los mercados a toro pasado produce esa placentera sensación que da la seguridad. Los grandes bancos de inversión mundiales (Black­Rock, JP Morgan, Morgan Stanley o BofA, entre otros) pedían este año cautela e infraponderar la compra de acciones, mientras dibujaban un edén para los bonos después del infierno de 2022. Y para ello daban algunas razones que aún están vigentes: alta inflación, subidas de tipos de interés, deterioro de los beneficios empresariales, perspectiva de recesión económica y valoraciones aún caras sobre todo en el mercado estadounidense. Para abundar más en el escepticismo bursátil, se apareció a mediados del pasado mes de marzo un cisne negro anillado con la crisis de la banca mediana de Estados Unidos y el rescate por fusión de Credit Suisse.

Sin embargo, el resultado a lo que algunos analistas han bautizado de policrisis (no olvidar la invasión de Ucrania por parte de Rusia) es chocante e inesperado. El español Ibex 35 sube en el año casi el 15% y al filo de los 9.400 puntos, se coloca cerca de los niveles previos a la pandemia de Covid-19.El francés Cac 40 supera todos los máximos de las últimas tres décadas y el alemán Dax (índice que incluye dividendos) se anota un alza del 14%. En Estados Unidos, el índice tecnológico Nasdaq ha rebotado con una ganancia cercana al 15% (aún lejos de los máximos de noviembre de 2021) mientras el S&P 500 se conforma con una subida anual de casi el 8%.

Natalia Aguirre, directora de análisis de Renta 4, atiende como primer factor de esas alzas a la resolución de una temida crisis bancaria que podía convertirse en sistémica: “Tiene mucho que ver con las redes de seguridad adoptadas por los bancos centrales y los reguladores, proporcionando liquidez y asegurando los depósitos.” Y añade que “el buen comportamiento también se debe a la expectativa de un pivote de tipos por parte de la Fed. El mercado espera que solo suban 25 puntos básicos más, y que empiecen a bajar en la segunda mitad del año, en torno a medio punto. Por último, hay que tener en cuenta que, de momento, el ciclo y los resultados aguantan bien”.

De incendio controlado define Víctor Alvargonzález, socio fundador de Nextep Finance, el susto que vivieron los mercados con la quiebra del Silicon Valley Bank y el rescate de Credit Suisse. Es más, atribuye un efecto positivo a esta sofocada crisis bancaria al provocar una restricción del crédito bancario a la economía, que por tanto, “se encarga de hacer el trabajo sucio a los bancos centrales, favoreciendo que no suban los tipos”. Para este experto, estamos en una nueva tendencia alcista de las Bolsas, aunque no oculta su temor a que la Fed se pase de la raya subiendo el precio del dinero, ya que “está muy obsesionada con elevar la tasa de desempleo de su economía”, concluye.

En la recuperación bursátil que ha sucedido a la sacudida financiera de marzo no han faltado seguidores del trading (compraventa diaria de valores) que explican sin pudor en las redes sociales las ganancias obtenidas en estos primeros meses del año, ignorando unos malos augurios. Y, de otra parte, los analistas fundamentales que abogan por el value, seguidores del multimillonario nonagenario Warren ­Buffett, para quien la coyuntura económica es papel mojado y que otean las oportunidades que dejan los derrumbes para comprar.

Los gestores de la firma de reciente creación Panza Capital –seguidora del value– analizan lo ocurrido estos meses: “La Bolsa ha subido posiblemente interpretando que la crisis de confianza en los bancos es una serie de solo dos capítulos, que dejará una cierta restricción de crédito suficiente para frenar las subidas de tipos de interés y suficientemente baja para no descarrilar totalmente la economía, aunque debemos estar preparados para entornos más complejos”. Y en cuanto a valoración, agregan que “ha subido el múltiplo que el mercado paga sin bajar demasiado las expectativas de beneficio”.

Otra constante para explicar las revalorizaciones es el comportamiento de los bancos centrales, empeñados en reducir sus balances y, por tanto, la liquidez del sistema, al mismo tiempo que responden a las turbulencias financieras regando el mercado con dólares, yenes o euros. Esto es lo que piensa James Athey, director de inversiones en Abrdn: “En respuesta a los problemas bancarios, el balance de la Reserva Federal ha crecido sustancialmente en el último mes. El BCE apenas ha reducido el suyo y el Banco de Japón sigue comprando bonos como si su vida dependiera de ello”. También indica una variable muy interesante que explica el aguante del mercado: “La mayoría de los inversores recurren a la rotación sectorial en lugar de a una disminución general del riesgo en Bolsa. Los que esperan una caída de los rendimientos prefieren los sectores defensivos y las grandes empresas tecnológicas. Los que esperan un aterrizaje suave prefieren los sectores cíclicos. Y los que buscan gangas pueden ver atractivo en el sector financiero”.

Munesh Melwani, director general de Cross Capital, cree que ya hemos visto buena parte de los platos rotos que ha provocado la rápida subida de tipos (SPAC, valores memes, tecnológicas que no ganaban dinero, SVB, Credit Suisse, fondos de pensiones británicos, ajustes de valoraciones…), por lo que 2023 supone para este experto un borrón y cuenta nueva para los mercados. “La subida de tipos tenía que haber perjudicado más a la Bolsa. Sin embargo, hay algunos aspectos que han contrarrestado este efecto negativo permitiendo las alzas: el mercado laboral es muy robusto y solo se debilitará cuando los bancos centrales fuercen una recesión inducida para frenar la economía; se ha evitado una crisis general del crédito por los episodios bancarios; las empresas se están comportando mejor de lo esperado; ha entrado mucho dinero desde los depósitos a los fondos y, por último, el inversor minorista, sobre todo en el mundo anglosajón, se ha animado a invertir en Bolsa”, expone Melwani.

Viejos temores

Pero es inevitable preguntarse qué ocurrirá tras estos meses de inesperada solidez de las Bolsas. Natalia Aguirre ve razones suficientes para que frenen y llegue la recogida de beneficios: “El ciclo debería desacelerarse, contabilizando tanto las subidas de tipos ya aplicadas como las pendientes, por lo que mantendríamos un sesgo defensivo”. “Con el ciclo a la baja”, añade, “deberíamos ver presión en las previsiones de beneficios. Consideramos que los tipos subirán 25 puntos básicos más en EE UU y se mantendrán en esos niveles el resto del año”.

Donny Kranson, gestor de Vontobel, muestra sus dudas debido a que, “aunque no podamos saber dónde están todos los problemas, prevemos que aparezcan otros, ya que la mala asignación de capital estaba extendida más allá de los bancos actualmente afectados”. Y apuesta para lo que resta del año por el sector industrial y por compañías “que se caracterizan por un crecimiento estructural y escasa correlación con la macroeconomía”.

Los gestores de Panza Capital distinguen entre sectores relacionados con el consumo pequeño (restauración, turismo), que está siendo capaz de subir precios sin afectar significativamente a la demanda, frente al consumo discrecional grande (construcción o automoción), normalmente financiado con deuda y donde el alza de tipos afecta a la demanda. En el ramo industrial también hay numerosas oportunidades, tanto en industria directa como en auxiliar, apuntan.

Munesh Melwani estima importante comprar con un holgado margen de seguridad. Prefiere en este contexto los negocios sólidos, como automóviles, materias primas y energía, y apostar por compañías con un modelo de negocio imposible de imitar: Inditex, Louis Vuitton, agencias de rating, Visa...

La sorpresa ha aparecido en estos primeros meses de 2023 rompiendo los malos pronósticos de principios de año. ¿Habrá alguna otra en lo que resta de año? Seguro.

Dos excusas para subir

Europa. La renta variable se está inclinando por los aspectos de las perspectivas macroeconómicas que justifican una postura alcista. La persistencia de unos datos económicos que superan las expectativas se interpreta como un motivo para impulsar la renta variable al alza, sin tener en cuenta la presión que esto ejerce sobre el BCE para que endurezca su política de forma más agresiva, según explica James Athey, director de Inversiones en Abrdn.

EE UU. Los argumentos de subida en Estados Unidos se basan en las tensiones bancarias y los datos económicos titubeantes que han provocado un descenso de los rendimientos de los bonos --conforme la Reserva Federal se acerca al final de su ciclo de endurecimiento. Esta circunstancia se considera igualmente una justificación para comprar Bolsa.

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