El retorno de Santander, BBVA y Bankinter ni se acerca a su coste de capital
El principal riesgo de los bancos queda fuera del control de los bancos
Catón el Viejo (234 a.C.-149 a.C) siempre empezaba sus discursos en el senado romano con la expresión “Carthago delenda est” (Cartago debe de ser destruída) independientemente de lo que hablase. El objetivo era recordar a los romanos que la prioridad debía ser destruir la ciudad que casi aniquiló Roma tras las batallas contra Aníbal. Cualquier otro problema era secundario.
Cuando hablamos de empresas financieras el riesgo es brutalmente asimétrico. Estamos hablando de entidades muy cíclicas y exageradamente apalancadas. Un mínimo error y el banco de turno acaba en el tanatorio. En una carrera profesional de más de tres décadas me costaría recordar aquellos bancos que se han convertido en los famosos ten-baggers (empresas que multiplican su valor por 10) de Peter Lynch. Alguno he visto, pero muy pocos. Prácticamente siempre empresas financieras pequeñas y locales. Sin embargo, no tengo que hacer mucha memoria para recordar los cadáveres financieros. Estamos hablando, sin exagerar, de miles.
El principal error al analizar empresas financieras es focalizarse en la evolución del día a día de las entidades cuando existen riesgos extremos (tail-risks) que van acumulándose a lo largo del tiempo y que, en un momento dado, enseñan las garras. Esos riesgos son los que importan. Todo lo demás es accesorio. En el periodo 2003-2007 lo único importante era el riesgo inmobiliario. Daba exactamente igual si el banco de turno era mejor o peor en el manejo de los costes. El tsunami inmobiliario era de tal calibre que se llevó a todos por delante. Ese era el “Delenda Cartagho” de hace 20 años.
En lo que llevamos de siglo XXI el retorno total compuesto anual de las acciones de Santander, BBVA y Bankinter, según los datos proporcionados por Bloomberg, ha sido, respectivamente, de 0%, 0,7% y 6,8%, incluyendo dividendos. Sí, lo han leído bien. Ninguno de ellos se acerca, ni de lejos, a su coste de capital. Y ya han pasado 22 años. Cuando se tiene que añadir un decimal a un cero para ver un retorno positivo a lo largo de más de dos décadas quizá podría decirse que el resultado no es precisamente brillante. Quizá haya tenido algo que ver el hecho de que, durante el mismo periodo de tiempo, las acciones en circulación han aumentado en un 268%, 89% y 31%, respectivamente.
Pero es que en la banca en general el retorno ha sido muchísimo peor, ya que no merece la pena ni mencionar las innumerables instituciones que han quebrado tanto en España como en el resto del mundo.
¿Y por qué pasa esto? Una de las principales causas es que los incentivos de los gestores y los accionistas no están alineados y que no existe un proceso crítico de la toma de decisiones. Daniel Kahneman, premio Nobel de Economía en 2002 (quien, por cierto, no es economista sino médico especializado en el comportamiento humano y la toma de decisiones), lo expresó perfectamente refiriéndose a los ejecutivos en el contexto del análisis de decisiones; “no intentan aprender de sus propios errores; no invierten ni el mínimo tiempo en intentar averiguar qué se ha hecho mal. Y no es una casualidad. No quieren saberlo”
Ahora que ya se han publicado los resultados anuales de las distintas entidades financieras el futuro siempre se presenta como un utópico Shangri-la (a pesar de los resultados históricos). Desafortunadamente, como decía el Premio Nobel de Física Niels Bohr; “es muy difícil hacer predicciones, especialmente acerca del futuro”
Así que yo prefiero centrarme en el historial. Y, en ese sentido, el valor tangible contable por acción de Santander, BBVA y Bankinter (por citar los únicos bancos actuales cotizados que existían como tales a principio del s. XXI) ha aumentado a una tasa compuesta anualizada del 0%, 2% y 4% respectivamente en la última década.
Montesquieu ya nos explicó en sus Cartas Persas hace 300 años lo que la Tierra Prometida podría ser; “he leído descripciones del paraíso que harían que cualquier persona sensata no quisiese ir”
Hoy día el riesgo inmobiliario (que, sin duda, nos volverá a enseñar las garras) no es el riesgo prioritario. Desafortunadamente el principal riesgo está fuera del control de los bancos. Ningún riesgo ni inversión se puede analizar sin tener en cuenta la manipulación del dinero y del tipo de interés por parte de los bancos centrales que sería la envidia del Gosplan soviético. Las distorsiones generadas por unas economías planificadas de forma centralizada y la gradual y progresiva eliminación del libre mercado prometen dar material para añadir otro capítulo al famoso libro de 1841 de Charles MacKay Engaños Populares y la Locura de las Masas. De hecho, cuando la CIA desclasificó los papeles acerca del Gosplan (encargados por Alan Greenspan mientras era presidente de la Fed) se estimó que desde su creación en 1921 hasta su disolución en 1991 el Comité para la Planificación Económica de la URSS había pasado de unas decenas de empleados a 50.000, la mayoría economistas, encargados de fijar y planificar todos los precios imaginables. Una imposibilidad en si misma con unas consecuencias que todos conocemos bien a pesar de todas esas luminarias y toda esa planificación. Greenspan lo definió con claridad; “el trabajo de la Fed es un reto, pero el del Gosplan era surrealista”.
No se olviden ustedes que el sistema monetario en el que nos manejamos es relativamente reciente. Si visualizásemos la cronología de la tierra escalando los 14 billones de años desde el Big Bang a un solo año la Vía Láctea se formaría a mediados de Marzo, el sistema solar a principios de Septiembre, los dinosaurios aparecerían en Navidad y se extinguirían unos días después y el ser humano actual aparecería 10 minutos antes de tomarnos las uvas. Desde esa perspectiva y si consideramos el tiempo pasado desde que empezó la historia económica escrita (en Babilonia y Sumeria hace 5,500 años) el sistema monetario actual aparecería aproximadamente en Nochebuena. Así que ya veremos si llega a Reyes.
Henry Ford no lo pudo haber dicho mejor; “Menos mal que los ciudadanos no comprenden el sistema financiero y monetario porque si lo hiciesen creo que habría una revolución antes de mañana por la mañana”.
Santiago López Díaz es CFA
Sigue toda la información de Cinco Días en Facebook, Twitter y Linkedin, o en nuestra newsletter Agenda de Cinco Días