La lucha contra la inflación devuelve valor al dinero

Los bancos volverán a pagar el ahorro ante el atractivo tipo que les ofrece el BCE, el rendimiento de la deuda pública y la necesidad de devolver los TLTRO

La maldita inflación está provocando que los bancos centrales suban los tipos de interés y pongan punto final a la fiesta de la liquidez organizada a través de la barra libre de dinero para bancos (TLTRO) y Gobiernos (Quantiative Easing). Finalmente, el intento de control de los precios va a ser la gran excusa para poner orden en la política monetaria y volver a la ortodoxia perdida por la necesidad de ayudar a las economías a salir de la recesión de 2008-2014 y de la pandemia.

En los últimos años se han roto varios fundamentos de la economía, que son esenciales para la transmisión a la economía real de las decisiones de política monetaria de los bancos centrales. El primero es que el dinero tiene un valor, de manera que el ahorro se remunera y el crédito tiene un coste. El precio del dinero es el instrumento para abrir o cerrar la compuerta de la liquidez del mercado.

Pues bien, durante casi una década todo esto saltó por los aires. Muchas empresas tenían que pagar al banco por mantener saldos altos en sus cuentas y los particulares recibían cero por su ahorro. Al tiempo, el coste de los créditos era realmente ridículo, con tipos de interés debajo del 1% para hipotecas a tipo de interés fijo para plazos de hasta 25 años. Estas aberraciones económicas se habían instalado igualmente en la renta fija pública. Así, el Reino de España, por ejemplo, que en 2007 pagaba más del 4% a los inversores que compraban las letras del Tesoro a plazo de un año, lleva desde 2015 cobrando a estos mismos inversores que financiaban su déficit.

Esta ruptura de principios fue consecuencia de que las medidas para gestionar la crisis de 2007 y el enorme endeudamiento que generó a los Estados. El BCE y la UE se pusieron muy rigurosos con los países más pobres y se disparó el coste de la deuda de los países del sur de Europa hasta el punto de que casi se rompe el euro. A finales de julio de 2012, Mario Draghi, presidente del BCE, tuvo que salir para frenar la especulación enseñando sus capacidades de intervención. “Haremos lo que sea necesario para preservar el euro. Créanme, será suficiente”. Estas palabras cambiaron el rumbo de la historia económica.

Entonces el tipo de interés del BCE estaba en un 0,75%, de manera que mucho no lo podía bajar, aunque terminó por llevarlo al 0% en marzo de 2016. El cambio radical fue y aún sigue siendo que el banco central empezó a intervenir con toda claridad los mercados de la renta fija emitida por los países de la zona euro, realizando compras masivas de deuda. El resultado concreto fue que el Tesoro de España pasó de la lógica de pagar por la deuda a cobrar desde noviembre de 2015 hasta mayo de este año por las letras a 12 meses. Ahora, con el cambio en la política monetaria ya tiene que volver a remunerar a los inversores con casi un 2% y el viernes de la semana que viene, que es la próxima subasta, terminará pagando cerca del 2,5%.

La semana pasada el BCE también anunció el final del Targeted Longer-Term Refinancing Operations (TLTRO), un sistema por el que el banco central facilita fondos a los bancos a buen precio con el fin de que estos faciliten gas a la economía. Este mecanismo ha tenido tres ediciones (2014, 2016 y 2019) con sus diferentes condiciones. La última fue prolongada para hacer frente a los daños de la pandemia desatada en 2020. Para ello el BCE ofreció a los bancos dinero a coste prácticamente cero (hubo momentos que incluso les pagó), para que éstos lo prestaran, ya que si lo depositaban de nuevo en el BCE, éste les cobraba medio punto, que era el tipo de interés de la facilidad de depósito desde septiembre de 2019 hasta el 9 de junio de este año.

Pero todo cambia desde que el BCE apuesta por subir los tipos y el 8 de septiembre sitúa el tipo de interés de la facilidad de depósito en el 0,75%. Hacía diez años (julio de 2012) que el banco central había situado esa referencia en el 0% y después en negativo. Por tanto, ahora los bancos pueden colocar su exceso de liquidez en el BCE, que desde el pasado 2 de noviembre se la remunera al 1,5%. La anomalía es que pueden colocar ahí los 2,1 billones que les ha prestado a través del TLTRO a tipos subvencionados, de los que 253.000 millones han ido a parar a los cinco grandes bancos españoles, y ganarse un dinero inesperado.

Como es lógico, Christine Lagarde, a la vez que anunciaba la subida de tipos de interés, comunicaba que este mecanismo tiene fecha de defunción, el 23 de noviembre. Un instrumento que nació para reanimar la economía no tiene ningún sentido cuando lo que estás haciendo ahora es subir los tipos de interés para frenar la inflación, lo que de facto pasa por parar la actividad, y encima supone una ruina para el BCE y una bicoca inesperada para los bancos.

La consecuencia de todo esto es que los bancos van a tener que devolver anticipadamente esos 2,1 billones, en unas condiciones que se conocerán antes de fin de mes. Por tanto, a los bancos les va a volver a interesar captar depósitos por tres razones recientes: el BCE ya paga a los bancos un interesante 1,5% por el dinero que le depositen, los Estados empiezan a ofrecer rentabilidades atractivas por invertir en su deuda pública y, además, el conjunto de bancos tiene que sacar de sus balances los 2,1 billones que tienen que devolver al BCE.

En definitiva, la subida de los tipos de interés está devolviendo poco a poco la ortodoxia al sistema. Los bancos centrales van a intentar tener los tipos de interés en tasas altas (el 5% en USA y algo por debajo en la zona Euro) no sólo para controlar los precios, si no para poder bajarlos cuando llegue la siguiente crisis. Pero todo esto es futuro incierto. Lo que es seguro, es que mientras la inflación esté por encima del 2% los rendimientos sin riesgo (2%) serán negativos en términos reales.

Aurelio Medel es Doctor en Ciencias de la Información. Profesor de la Universidad Complutense