El gambito italiano de Blackstone por Atlantia puede seguir en la carretera
La oferta de los Benetton parece exorbitante, pero la explican los retornos protegidos de la inflación
Los Benetton y Blackstone se han puesto en marcha. Ante el temor de una oferta de adquisición por parte de ACS y los fondos GIP y Brookfield, el titán estadounidense del capital riesgo y los magnates del sector del automóvil liderados por Alessandro Benetton ofrecen 19.000 millones de euros en efectivo, más un dividendo, para comprar el grupo de infraestructuras Atlantia, del que los Benetton son parcialmente propietarios. A 58.000 millones, deuda incluida, la operación parece exorbitante. Aun así, los rendimientos, protegidos de la inflación, y los ingresos de una venta de activos explican el atractivo.
Un vehículo de inversión co-propiedad de los multimillonarios y Blackstone ofrecerá 23 euros por acción a los inversores de Atlantia más un dividendo de 0,74 euros. Esta cifra es casi un 40% superior a la cotización media de seis meses de la acción. Eleva significativamente el listón para los fondos Brookfield y Global Infrastructure Partners, que también han expresado su interés después de ponerse del lado del socio intermitente de Atlantia y presidente de ACS, Florentino Pérez.
Agregando una deuda neta de casi 39.000 millones a finales de 2021, la oferta valora la cotizada en Milán en 58.000 millones, sin incluir unos 9.000 millones de intereses minoritarios y otros ajustes. Esta cifra multiplica por 11 el ebitda de 5.100 millones que Atlantia pretende alcanzar en 2024, muy por encima de las 6,5 veces de su rival francés Vinci, que también tiene un negocio de construcción. Pero está en línea con las valoraciones de Aéroports de Paris, según las estimaciones de Refinitiv.
Blackstone aporta una dosis extra de apalancamiento al proceso. Suministra algo más de 4.000 millones de euros de capital a su vehículo de adquisición, en el que los Benetton depositarán su participación de 6.500 millones. Los 8.000 millones adicionales de deuda para financiar los 19.000 millones de capital, más los dividendos, elevarían el apalancamiento global de Atlantia a más de 47.000 millones.
Con todo, el acuerdo parece mejor si se tiene en cuenta la acordada venta de la unidad de autopistas italiana de Atlantia, ASPI. Atlantia ingresará 8.000 millones y perderá casi 9.000 millones de deuda. Ello reduce el valor de la empresa a 50.000 millones, tras tener en cuenta los minoritarios y otros ajustes. Suponiendo que Atlantia obtenga un ebit sin ASPI de 2.200 millones en 2024, la rentabilidad después de impuestos se situaría justo por debajo del coste de capital estimado de la empresa, en torno al 4%, según nuestros cálculos. Pero la rentabilidad debería de mejorar a partir de 2025, cuando el negocio de aeropuertos de Atlantia podría estar totalmente recuperado de la pandemia.
Las autopistas y los aeropuertos pueden ser una potente cobertura contra el aumento de la inflación. Los grupos de infraestructuras suelen poseer concesiones reguladas que se vinculan a las subidas de precios. Más del 70% de los activos que poseen las empresas de infraestructuras tienen la posibilidad de repercutir el impacto de la inflación en los clientes, según un estudio de Colonial First State Asset Management. Eso es valioso para los fondos de pensiones y los fondos soberanos que invierten en productos de Blackstone. Y significa que su gambito italiano podría funcionar.
Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías