Por qué preocupa más el crecimiento que la inflación

Viendo la tasa de acierto de los organismos, cabría apostar por que no estamos lejos del pico de alza de precios

Hace un año nadie hablaba de la inflación, pese a las medidas de estímulo monetario y fiscal sin precedentes, el problema de las restricciones de oferta debido al Covid, los cuellos de botella en la logística de la distribución mundial, y la demanda con esteroides que habían creado los bancos centrales y los Gobiernos. Ahora es imposible sentarse delante del televisor o leer la prensa sin que nos aparezca un artículo o noticia relativa a la subida de los precios de bienes y servicios. En muchas ocasiones uno descubre que cuando todo el mundo habla de algo probablemente es un tema que ya ha alcanzado su cenit. Y para argumentar por qué pienso así, lo primero que hay que contabilizar es el desplome que se producirá en cuanto a estímulo fiscal este año en términos comparativos a nivel global y la restricción monetaria, tanto desde el punto de vista de reducción de compra de deuda por parte de los bancos centrales, como por la subida de tasas de interés. La ausencia de soporte fiscal provocará una menor demanda, en un momento en el que la oferta lucha por incrementar su capacidad productiva y donde se siguen acumulando inventarios ante el miedo a la escasez del último año. Por otro lado, el encarecimiento del coste de financiación hará menos atractivo el endeudamiento, y reducirá el margen de beneficio de las empresas que ya tienen que lidiar con una subida de los costes de producción y de salarios de sus trabajadores.

Las tasas de crecimiento que hemos registrado en 2021 y que tendremos a principios de 2022 son producto de un gasto fiscal que en muchos casos ha superado el 30% del PIB durante el último año, y que ha sido financiado con la compra de deuda soberana por parte de los bancos centrales a través de sus programas de quantitative easing o QE. Pero esa barra libre ya se ha cerrado, y ahora volveremos a un entorno más restrictivo, pero con un nivel de endeudamiento en máximos históricos.

Los principales organismos internacionales se pasaron el año pasado defendiendo la transitoriedad de la inflación, pese a que hemos alcanzado niveles que no se veían desde hacía 40 años. Ahora muestran algo más de preocupación por la subida del coste de la vida, pero mantienen unas previsiones de crecimiento económico casi idílicas. Se entiende que hacer previsiones de lo que pueda suceder a un año vista en un entorno de tensión geopolítica creciente, y con una crisis sanitaria cuyo desenlace sigue siendo una incógnita, resulta realmente fútil. Pero viendo la tasa de acierto de estos organismos y cómo evoluciona la situación macro respecto a las decisiones monetarias y fiscales que se están implementando, cabría apostar por que no estamos lejos del pico de inflación, y que después iniciaremos un proceso de reversión a la baja.

Sin embargo, la gran sorpresa será otra, un deterioro mayor y más rápido en el crecimiento económico. Porque, tal y como lleva décadas demostrando Japón, el nivel tan brutal de endeudamiento en el que hemos incurrido, nos condenará a crecimientos del PIB cada vez menores, incluso con tasas de interés a largo plazo del 0%. Por tanto, previsiblemente para finales de este año las noticias que verán en prensa y televisión hablarán no de la inflación, sino del riesgo de una nueva recesión económica.

Algunos pensarán que es una opinión sin fundamento, pero no es así. Basta con mirar los efectos bases en el cómputo año contra año tanto de inflación como de crecimiento, la variación interanual en el nivel de estímulo monetario y fiscal, el decepcionante nivel de crecimiento de la segunda potencia del mundo, China. El modelo económico de la Reserva Federal de Atlanta, que pronostica un 0,1% de PIB para el primer trimestre de 2022 en EE. UU. Y a todo ello habrá que sumar la falta de herramientas de los bancos centrales para frenar un potencial deterioro económico, porque se han dormido en los laureles y todavía tienen las tasas de interés en el 0%, y no han terminado con sus programas de estímulo monetario no convencional o QE.

En este aspecto, el Banco Central Europeo es el que parece más despistado. En la última comparecencia, Christine Lagarde nos intentó convencer de que el crecimiento del PIB se mantendrá por encima del 4% en 2022, y, por otro lado, reconoce que llevan infravalorando la inflación desde hace trimestres, lo que les obliga una vez más a ajustar sus previsiones al alza para los próximos meses. Pero, eso sí, no cambian su discurso de transitoriedad respecto a las presiones de los precios, y siguen sin atisbar la necesidad de empezar a mover los tipos de interés, que se encuentran en su nivel más bajo de la historia -0,50%. Esta vez, sin embargo, el mercado ha comenzado a no creerse su mensaje, como muestra el desplome reciente de los bonos y el fortalecimiento del euro justo tras el discurso de la responsable de política monetaria de la zona euro.

No olviden ustedes que el endeudamiento es un mecanismo para traer bienestar al presente, permitiéndonos llevar a cabo un consumo o una inversión que de otra forma habría sido imposible, pero a costa de una obligación de pago futuro que drenará el crecimiento posterior. Como nadie quiere pagar el coste de crecer menos seguimos endeudando el mundo, posponiendo el problema y repitiendo el mismo error una y otra vez, pero curiosamente con la esperanza de obtener un resultado diferente. Por eso, el mundo en el que vivimos ha alcanzado niveles de 355% de deuda sobre el PIB mundial, según datos del Fondo Monetario Internacional. Un nuevo récord histórico del que no deberíamos sentirnos orgullosos, porque hipoteca nuestro futuro a largo plazo.

Pablo Gil es estratega jefe de XTB