Cautela para la recta final del año

El cuadro económico sigue siendo muy positivo, pero un menor crecimiento y mayor inflación pueden provocar un escenario no deseado de estanflación

Después de siete meses consecutivos de subidas para la Bolsa mundial, septiembre trajo un incremento de la volatilidad que resultó en un comportamiento negativo para la gran mayoría de mercados. La realidad, no obstante, es que las caídas han estado relativamente contenidas y en octubre volvemos a tener a la mayor parte de índices bursátiles cotizando con ganancias.

De estos últimos movimientos del mercado, sí resulta curioso destacar una polarización significativa entre las compañías conocidas como value o de valor, que tienden a estar más ligadas a la economía real y al ciclo económico, y las compañías growth o de crecimiento, que serían aquellas donde el aumento futuro de los beneficios tiene un peso relevante incorporado en su cotización. Lo que pudimos ver es que estas últimas, cuya valoración resulta más exigente, sufrieron en mayor medida. La explicación la encontramos en el repunte experimentado por los tipos de interés, medido a través de los bonos soberanos a largo plazo. Si miramos las principales referencias gubernamentales, la rentabilidad del bono estadounidense a diez años se sitúa en estos momentos en la zona del 1,56%, mientras que la de su homólogo europeo, el bund alemán a 10 años se sitúa en el -0,11%.

Pero ¿qué motivos encontramos detrás del repunte en la volatilidad de estos activos? Por un lado, la actuación de los bancos centrales. La Reserva Federal se pronunció sobre la posibilidad de iniciar el proceso de tapering –reducción de compra de activos– a finales de este año. En Europa, el BCE también dejó entrever una moderación en el ritmo de compra de activos en el marco de su plan de emergencia frente a la pandemia (PEPP). Esta normalización gradual de las políticas monetarias parece haber apuntalado el incremento en los tipos de interés de largo plazo. Aun así, la sensación es que la política monetaria va a seguir siendo suficientemente laxa en los próximos años, y que las subidas en los tipos de interés de referencia aún están lejos en el tiempo.

Por otro lado, muchos estrategas se preguntan si hemos dejado atrás una fase de crecimiento más explosivo para dar paso a otra de crecimiento más moderado. Algunos organismos internacionales, como el FMI o la OCDE, han publicado recientemente sus perspectivas de crecimiento para los próximos años, donde confirman que la recuperación sigue siendo muy fuerte, aunque previenen sobre la pérdida de fuerza de esta. De hecho, estos organismos revisaron a la baja el crecimiento de Estados Unidos en aproximadamente un punto porcentual. Esta ralentización en el crecimiento es totalmente lógica, pero la inquietud crece por la vuelta al centro del debate de la inflación. Menor crecimiento y mayor inflación daría lugar a un escenario no deseado de estanflación.

El caso es que las expectativas de inflación se han movido al alza en las últimas semanas y se pone en entredicho cómo de transitorio será realmente el repunte de precios actual. Para echar más leña al fuego, tenemos el ruido alrededor del incremento en los precios de ciertas materias primas, como el gas natural o el petróleo. Lo que apreciamos, por lo que trasladan muchas empresas en sus informes de resultados y lo que reflejan las encuestas de gerentes de compras (PMI), es que los desequilibrios entre oferta y demanda en ciertos bienes siguen latentes y podrían prolongarse en el tiempo. En Estados Unidos existe además cierta presión salarial, como pudimos ver en el informe laboral de septiembre, que apuntaba a un incremento de salarios del 4,6% en términos anuales.

De hecho, esta semana arranca la temporada de resultados empresariales del tercer trimestre en Estados Unidos y, además de conocer en qué medida se cumplen las expectativas de crecimiento en los beneficios, será interesante seguir las dinámicas que aprecian las compañías en torno a estos cuellos de botella, el incremento en los costes salariales y su impacto en los márgenes.

La realidad es que el cuadro económico sigue siendo muy positivo, y las Bolsas avanzan de la mano de la recuperación en los beneficios empresariales. Más allá del ruido de septiembre, las rentabilidades siguen siendo notables. El Euro Stoxx 50 presenta una rentabilidad del 14% en el año, mientras que el S&P 500 se anota un 16%. De hecho, ambos quedan a un escueto 4% de sus máximos del año. Únicamente los mercados emergentes, con China a la cabeza, destacan por el lado negativo, aunque las noticias que generaron inquietud – regulación del gobierno, Evergrande – parecen quedar acotadas al ámbito doméstico.

Las buenas rentabilidades en el año nos hacen pensar que un posicionamiento más cauto parece prudente para afrontar la recta final del año. Para profundizar en ese posicionamiento más cauto, quería introducir el término antifrágil, acuñado por Nassim Taleb para referirse a los objetos que se benefician de las situaciones de estrés y de la incertidumbre. El autor habla de la incertidumbre como algo inevitable y que debe llevarnos a estar preparados para enfrentar acontecimientos adversos inesperados.

En este sentido, parte de nuestra labor está en incorporar puntualmente activos que puedan beneficiarse de estos eventos desfavorables. Con este propósito hemos incorporado coberturas en las carteras y tenemos cierta exposición a deuda gubernamental de calidad con mayor duración, que suele actuar como refugio en situaciones de estrés.

Si trasladamos esta misma idea a los negocios que componen el grueso de nuestra exposición en renta variable, nuestro foco está en incorporar lo que denominamos compañías de calidad. Hablamos de empresas líderes en sus respectivos sectores, y que son capaces de crecer en cualquier entorno de mercado, e incluso de mejorar su situación competitiva en épocas de incertidumbre, gracias a su orientación hacia la creación de valor en el largo plazo. Siempre hacemos hincapié en la importancia de permanecer invertidos, pues el mercado tiende a hacer lo que le da la gana y muchas veces lo que más duele. En cualquier caso, nos parece aconsejable tomar algunas precauciones.

Manuel Rodríguez Torrecillas es selector de fondos de renta fija en Abante