¿Es momento de invertir en banca española al calor de las fusiones?

La operación de CaixaBank y Bankia ha reactivado las cotizaciones, pero los gestores son escépticos sobre la creación de valor a medio plazo

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La fruta de las fusiones ya estaba madura y finalmente ha caído del árbol. CaixaBank y Bankia han anunciado conversaciones para una unión que sus respectivos consejos de administración tienen previsto concretar en los próximos días, y con ello han abierto una nueva etapa de concentración largamente esperada por reguladores e inversores en el sistema bancario español.

La anterior crisis de 2008 ya precipitó un terremoto que se llevó por delante a las cajas de ahorros y que ha dejado una pesada herencia de ayudas públicas al sector que ha sido precisamente el detonante para que Bankia –que recibió 22.400 millones de inyección pública, de los que apenas se han recuperado 3.300– sea ahora protagonista de la primera de las fusiones de la era Covid-19.

Con su integración en CaixaBank, Bankia pasará a ser una entidad eminentemente privada, ya que el peso del Estado en el capital de la nueva entidad será secundario y se podría reducir al entorno del 15%. El FROB, propietario a través de BFA de más del 60% de Bankia, ha encontrado en CaixaBank el aliado necesario para abordar la privatización pendiente. Pero la operación es también la respuesta al llamamiento insistente del BCE de que, ante la profunda crisis y una rentabilidad muy mermada, los bancos de la zona euro se fusionen como fórmula para ser más fuertes, ahora que unos ratios de capital mucho más holgados que en la crisis anterior lo ponen más fácil.

El mercado ha reaccionado con gran expectación, casi con euforia, al proyecto de unión de CaixaBank y Bankia. Los inversores contaban con que las fusiones  tendrían que llegar en algún momento y ven ahora abierto el camino para nuevas operaciones corporativas. Si CaixaBank se ha adelantado con la integración de Bankia, Santander y BBVA tendrán que mover ficha para no quedarse muy por detrás en cuota de mercado en España.

CaixaBank se ha adelantado y prevé absorber un banco muy saneado y capitalizado

Las expectativas de más fusiones han animado por tanto notablemente unas cotizaciones  muy lastradas por la pérdida imparable de rentabilidad que imponen los tipos cero y que se habían visto aún más dañadas ante la profunda crisis desatada por la pandemia. La inversión en banca encuentra ahora el tentador reclamo de las fusiones, aunque no hay ni mucho menos unanimidad entre los gestores de que vaya a ser argumento suficiente como para volver a apostar por un sector tan castigado, con derrumbes bursátiles de más del 50% en lo que va de año y una decepcionante trayectoria en los últimos años.

Por lo pronto, la cotización de Bankia ha subido el 32,45% tras el anuncio de las conversaciones de fusión, una reacción obvia en espera de la prima que ofrezca CaixaBank. Los títulos de esta entidad también avanzan el 10,71% desde el 3 de septiembre  y los de Sabadell, al que el mercado coloca ahora en el centro de una próxima operación, se han disparado el  14,23% tras conocerse los planes de Bankia y CaixaBank. “Sin duda las fusiones dan más atractivo al sector.

Con el actual horizonte de tipos cero, la única salida es la consolidación. El BCE no quiere problemas en el sector bancario y desea entidades más fuertes. Pero no hay que olvidar que se trata de fusiones fruto de la necesidad, en las que poner la venda antes de que salga la herida”, resume Gonzalo Sánchez, gestor de renta variable española de Gesconsult. Sánchez no tiene ningún valor bancario español entre sus principales posiciones en cartera y ha mantenido sin cambios la posición del 1% en CaixaBank que ya tenía el fondo que gestiona.

Sin alza de tipos a la vista

“Es aceptable una posición táctica, especulativa en banca al calor de las fusiones, pero no es sostenible en el medio y largo plazo”, añade Gonzalo Lardiés, gestor de Bolsa española y europea en Andbank. En su opinión, las fusiones no bastan para contrarrestar el demoledor efecto adverso de las otras dos grandes variables que mueven en Bolsa al sector: la política monetaria y la situación macroeconómica, ambas estrechamente ligadas. Los tipos de interés llevan en el 0% en la zona euro desde marzo de 2016 y la actual crisis los mantendrá a ese nivel en el medio plazo. 

Las fusiones venideras podrían resultar más difíciles, con bancos más débilitados por la crisis

El negocio básico de la banca de captar dinero  y prestarlo a un interés superior está por tanto herido en lo más profundo. Además, el arrollador impacto económico de la pandemia promete elevar con fuerza la morosidad de los bancos, ahora adormecida gracias a las moratorias facilitadas por el Gobierno y a los esquemas de protección del empleo –los ERTE–. “Ahora es más complicado saber cuánto vale una entidad y cómo está de verdad su balance. CaixaBank y Bankia son dos entidades muy saneadas y solventes, era probablemente la fusión más fácil. La siguiente será mucho más compleja”, añade Lardiés, que en cartera tiene únicamente Bankinter, su posición bancaria más destacada, y una pequeña apuesta en Santander y BBVA.

Algo menos escéptico sobre la inversión en banca se muestra Ricardo Seixas,  gestor de Bolsa de Bestinver. Su posición en el sector bancario español es neutral y ya tenía a CaixaBank como banco predilecto con anterioridad al anuncio de fusión. “Por supuesto que las operaciones de concentración cambian la visión sobre el sector, aunque no todo vale. La operación de CaixaBank nos gusta porque ya tiene experiencia en integraciones bien hechas. Esta parece que está bien planteada”, señala.

Los gestores dudan que una oferta por Sabadell por parte de BBVA o Santander vaya a darse en el corto plazo

En el desierto de los tipos cero en la zona euro, la esperanza es que una mayor inflación –contra la que los bancos centrales podrían combatir en menor medida, según la estrategia avanzada por la Fed– eleve la curva de rentabilidades de los bonos, para alivio de los márgenes de la banca.

“Los bancos están bien capitalizados, podrían regresar el año próximo al pago de dividendos y tienen margen de subida por las bajas valoraciones”, añade el analista de una firma internacional, con una visión aún más positiva del sector que la de Seixas. Este experto sí ve en cambio mucho más incierta una nueva fusión en banca española en breve, pese a que el mercado ya ha puesto claramente en la diana a Sabadell. “Me sorprendería. Una fusión de Sabadell con BBVA o Santander es mucho más compleja”, explica.

Sabadell, el gran candidato

Uno de los aspectos que los analistas destacan de la compra de Bankia, además de su elevada solvencia, es, por paradójico que resulte dada su baja rentabilidad, el fuerte peso de su cartera hipotecaria. En un momento de gran incertidumbre económica como el actual, el nivel de impagos de los negocios puede ser muy superior al de las hipotecas, que en definitiva ofrecen al banco la vivienda como colateral. “La casa es lo último que se deja de pagar. Y Sabadell ha tenido una política comercial con pymes muy agresiva, con la que gran parte de su crédito es a pequeñas y medianas empresas. Eso lo hace más vulnerable” señalan fuentes financieras. “CaixaBank se ha adelantado y ha ido a por la entidad que tiene el negocio más atractivo, el que menos va a sufrir en términos relativos. Y Sabadell tiene ahora la morosidad en pymes contenida gracias a las moratorias”, añade Gonzalo Sánchez, de Gesconsult.

Para Alfonso de Gregorio, gestor de renta variable española en Trea, Sabadell no es una alternativa de compra pese a las expectativas de fusión. “Estamos bastante infraponderados en banca, el negocio está en una situación muy complicada. En Sabadell no vamos a entrar por una cuestión especulativa, no nos convencen ni los resultados ni los niveles de capital”, explica. La gestora cuenta únicamente en cartera con pequeñas posiciones en Santander, BBVA y Liberbank, otro de los eternos candidatos a una fusión. “Lo que tenemos es lo mismo que teníamos antes de conocer el proyecto de fusión de CaixaBank y Bankia”, añade De Gregorio. “El balance de Sabadell ya generaba algunas dudas y ahora se acrecientan con la crisis y su exposición a pymes”, añade Gonzalo Lardiés desde Andbank.

Desde el lado de los posibles compradores, Santander y BBVA, la actual crisis tampoco ofrece el mejor entorno para abordar una adquisición. Su exposición a mercados emergentes, auténtico salvavidas para la cuenta de resultados en los años del pinchazo del ladrillo español, ahora los hace más vulnerables. Es el caso de BBVA con su presencia en México y Turquía, donde afronta la fuerte depreciación de la lira. Y ante una pandemia de dimensiones globales, la incertidumbre sobre cualquier filial está asegurada. “Santander y BBVA podrían mover ficha ante CaixaBank en algún momento, pero la crisis económica hace que cualquier iniciativa tenga riesgos” apunta Fernando de la Mora, responsable en España y Portugal de Álvarez & Marsal.

Las siguientes fusiones serán por tanto entre entidades con ratios de capital más apurados que los de CaixaBank y Bankia. Y cuanto más tiempo transcurra, mayor puede ser el deterioro del negocio y el alza de la morosidad. Pero a favor de la búsqueda de tamaño se ha posicionado claramente el regulador y también el mercado, hundiendo las cotizaciones. “Ningún banco español cotiza hoy por encima de su valor en libros. Y ese fondo de comercio genera un beneficio contable que se podrá dedicar a cubrir los costes de reestructuración o a reforzar provisiones, no habría que ampliar capital”, explica De la Mora.

Además, el BCE también ha mostrado su disposición a no exigir capital adicional a la nueva entidad y a permitir que baste con que el nivel de solvencia de la resultante sea la media de ambas en el inicio de la operación. Todo un espaldarazo para armarse de valor con una fusión y aspirar a sobrevivir ante la última crisis.