Vulnerabilidad a la vista en la economía

Todos los indicadores apuntan a la desaceleración y la abultada deuda externa es un riesgo latente

Vulnerabilidad a la vista en la economía

Tenemos una buena colección de indicadores que apuntan en la misma dirección y es la de la desaceleración de la economía española. Por eso los organismos nacionales e internacionales han revisado a la baja las perspectivas de crecimiento para este año y también para 2019 y 2020. Por ejemplo, el Banco de España ha recortado en una décima el crecimiento del PIB en 2018 (al 2,6%) y 2020 (2%) y en dos en 2019 (2,2%). Son las consecuencias del proteccionismo comercial/guerra arancelaria EE UU-China, de la subida del precio del petróleo (que se ha duplicado en meses), del impacto de la subida de tipos en EE UU (con efectos adversos sobre los países endeudados en dólares) y de la ausencia de reformas estructurales en España, misión imposible ahora con un Gobierno en clara minoría y olvidadas en Gobiernos anteriores.

Si bien la economía española ha corregido algunos de los desequilibrios que se pusieron de manifiesto con la crisis (como el elevado endeudamiento del sector privado), otros se han acentuado (como el endeudamiento público) y muchos siguen muy por encima del umbral a partir del cual se consideran un desequilibrio macroeconómico (como la tasa de paro). Uno de ellos es el endeudamiento externo que en términos netos más que duplica ese umbral. En concreto, nuestra negativa posición neta de inversión internacional (equivalente más o menos a nuestra deuda externa neta), a pesar de que ha mejorado (llegó a situarse en el 94% del PIB en 2009), se sitúa en 978.000 millones de euros, lo que equivale al 82,3% del PIB. ¿Es mucho? Mucho no, muchísimo, teniendo en cuenta la distancia que le separa del umbral del 35% que fija la Comisión Europea. La distancia actual a ese umbral es de 562.000 millones de deuda externa que nos sobra.

La abultada deuda externa neta es fruto de los elevados déficits por cuenta corriente que tuvimos en los años de vacas gordas en los que vivimos por encima de nuestras posibilidades, gastando lo que no teníamos (el ahorro fue menor que la inversión) y que fue posible apelando al ahorro de otros países. Además, ese endeudamiento no se destinó a actividades productivas, sino en gran parte a activos inmobiliarios cuya rentabilidad no estaba en su productividad, sino en su revalorización alimentada por una burbuja crediticia-inmobiliaria. Con la salida de la recesión en 2013 y el crecimiento de las exportaciones, fuimos capaces de crecer generando al mismo tiempo un superávit en la balanza por cuenta corriente, lo que nos permitió disponer de una capacidad neta de financiación que utilizamos para reducir la deuda externa y que se sitúo en unos 25.000 millones al año (llegó al 2,5% del PIB).

Pero con la subida del precio del petróleo y el menor crecimiento de las exportaciones, el superávit por cuenta corriente se ha reducido y por tanto la capacidad de financiación (al 1,7% del PIB). Así, de 24.200 millones de euros de julio 2016 a julio 2017, hemos pasado a 18.100 millones de euros de julio de 2017 a julio de 2018. Mal vamos por tanto para corregir nuestro exceso de endeudamiento externo.

Cuando una economía, como la española, está muy endeudada con el exterior, nos hace vulnerable a un endurecimiento en las condiciones de acceso a la financiación. Y las orejas del lobo de la subida de tipos ya se ven, con la retirada de los estímulos del BCE que hace que uno de los vientos de cola que tanto ha beneficiado a nuestra prima de riesgo (y por tanto a las condiciones de acceso a la financiación) deje de soplar. Y la primera que va a sufrir las consecuencias es la deuda pública (que ya está en el 98% del PIB), ya que habrá que emitir más para financiar los mayores intereses de la deuda. De la deuda pública actual, 588.000 millones engrosan la deuda externa. Por tanto, el sector público es corresponsable de nuestra elevada deuda externa, siendo por tanto necesario que reduzca el déficit público para corregir el actual desequilibrio externo. En otras palabras, debe arrimar el hombro generando ahorro para devolver parte de lo mucho que debe al exterior.

Pero no solo la pública, sino también la elevada deuda externa privada es vulnerable a la subida de tipos, como nos acaba de recordar el Banco de España, que advierte de que los reducidos niveles de rentabilidad de algunas empresas hacen que tengan un reducido margen de maniobra para absorber la subida de tipos. En total, la deuda externa (bruta) de la economía española ha alcanzado un máximo histórico en junio de 2018 de 1.991.484 millones de euros, equivalente al 168% del PIB. Deuda que hay que refinanciar y supone un mayor lastre cuanto mayor es el coste de acceder a la financiación en los mercados. Obviamente, si los tipos suben, una mayor parte de nuestra renta bruta disponible habrá que destinarla a pagar los intereses de esa deuda en beneficio de terceros países y en perjuicio de nuestro consumo e inversión.

La otra cara de la moneda de la deficitaria posición financiera neta internacional es la falta de competitividad de nuestra economía y que explica los abultados déficits de la balanza de pagos del pasado. Por tanto, reducir la deuda externa neta exige implementar reformas encaminadas a mejorar nuestra competitividad que son las tantas veces reclamadas y ausentes reformas estructurales. La palabra clave se llama productividad, concepto que no se lleva nada bien con nuestra economía desde hace décadas.

Joaquín Maudos es Catedrático de Economía de la Universidad de Valencia, director adjunto del Ivie y colaborador del Cunef

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