El Foco

Inflación: no nos dejemos llevar

En un complejo año electoral, se impondrá la continuidad de las acciones del BCE con la vista puesta en la estabilidad financiera

Inflación: no nos dejemos llevar

La visión cortoplacista ha ganado importancia en los mercados y puede llevar al error de no tomar la necesaria perspectiva a la hora de analizar datos como la inflación. Una situación que difiere del patrón de conducta de los bancos centrales, donde prima el análisis con una visión de más largo plazo; de hecho, debemos recordar un punto ya conocido, como que los objetivos del BCE en esta materia se articulan a medio plazo.

En la actualidad, no debemos confundir la lectura personal de los riesgos ligados a la actual política heterodoxa del BCE con lo que cabe esperar de la entidad. Así, en un complejo año electoral, se impone tomar como escenario central la continuidad de las acciones de nuestra autoridad monetaria con la vista puesta en la estabilidad financiera y esto implica que las compras de activos bajo el formato establecido no estarían en riesgo, a pesar de los últimos datos de inflación.

La clave en materia de inflación radica en cuán duraderas se estiman las actuales alzas, dado el claro mensaje del BCE: “El consejo de gobierno seguirá haciendo abstracción de las variaciones de la inflación medida por el IPC, si considera que son transitorias y que no tienen implicaciones en las perspectivas a medio plazo para la estabilidad de precios”. En otras palabras, en Fráncfort se huirá de la volatilidad a corto y, por tanto, se prestará mayor atención a la inflación subyacente que se sitúa en el 0,9% en la eurozona, cuando en enero de 2016 lo hacía en el 1,0%.

La gran diferencia entre el año actual y el pasado estriba en el comportamiento de las componentes más volátiles, como los alimentos y, sobre todo, la energía, si bien tampoco debe obviarse el cambio producido en las expectativas de precios, pero diferenciando entre las atesoradas por los mercados y los agentes de la economía real. En el primer caso, estamos ante unas expectativas tan volátiles como los propios precios del petróleo y muy ligadas a las últimas cifras en este campo, si nos abstraemos del periodo atípico vinculado a la Gran Recesión. De hecho, el coeficiente de correlación entre los precios del petróleo en base al barril Brent y la inflación esperada a cinco años para la zona euro se eleva a 0,93 desde el arranque de 2011.

"Con la Ley de Desindexación, el Gobierno desvincula del IPC la revisión de los precios de bienes y servicios en el sector público”

En otras palabras, cuando el precio del petróleo aumenta, las expectativas de inflación del mercado lo hacen casi en una proporción constante. Luego, las perspectivas de los inversores a este respecto no son una buena guía ya que dicen más del presente que del futuro. Otra cuestión son las mencionadas expectativas de los agentes de la economía real y, en particular, las atesoradas por los ciudadanos ante su importancia en clave de efectos de segunda ronda.

En el pasado, en países como España, la indexación de los salarios al comportamiento de la inflación llevaba a que las alzas se retroalimentasen en este ámbito y, ahora, el riesgo radica en que se recuperen comportamientos del pasado. El Gobierno, con el desarrollo de la Ley de Desindexación, trata de limitar esta posibilidad al desvincular del IPC la revisión de los precios de bienes y servicios en la esfera del sector público, estableciendo como grandes excepciones: determinados precios energéticos regulados, los contratos de arrendamientos de inmuebles en los que intervenga el sector público y los contratos y concesiones de largo plazo del sector público.

Sin embargo, con independencia de lo expuesto, la coincidencia del pico de inflación con la actual negociación colectiva de los salarios es acorde con mayores presiones desde esta perspectiva. En España, los sindicatos plantean un suelo a las alzas de salarios del 1,8% con la vista puesta en salvaguardar la capacidad de poder adquisitivo de los trabajadores, mientras que en Alemania se proponen subidas de mucho mayor calado. Luego, una vez descontado el efecto de la inflación, en la economía germana los salarios continuarán aumentando en 2017 después de hacerlo a un ritmo del 1,9% en 2016 y del 2,4% en 2015, aquellos al amparo de los convenios colectivos.

A escala agregada de la zona euro, las expectativas al alza de los ciudadanos respecto al futuro de los precios también vaticinan una batalla más dura desde la perspectiva salarial. En enero, las encuestas de confianza de la Comisión Europea revelaban que los consumidores estimaban los mayores niveles de precios a 12 meses desde principios de 2014, aunque estos serían casi un 25% inferiores a su promedio histórico. En otras palabras, las tensiones en las negociaciones salariales cobrarán vigor respecto al pasado inmediato pero estarán lejos de las observadas en otros periodos. Así, se antoja precipitado preocuparse por los efectos de segunda ronda en la UEM, especialmente cuando las empresas atesoran escasa capacidad para subir precios sin que su demanda se vea alterada, es decir, su poder de fijación de precios es todavía reducido.

Las empresas, incluidas las de servicios, solo estarían consiguiendo trasladar parte de los incrementos de costes al cliente final, como revelaría la brecha existente entre el comportamiento al alza de los precios pagados por las compañías y el avance de los cobrados por las mismas en indicadores como los PMI. Luego, sus márgenes se estarían viendo recortados y esto sería resultado del escenario de moderado crecimiento en la zona euro que dificultaría el hacer frente a esta situación.

"Existen motivos para estimar como pasajero el pico que el IPC de la eurozona alcanzará en febrero"

Ante esta coyuntura, los efectos de segunda ronda serán una cuestión a tener en cuenta, pero no una preocupación. Además, la existencia de motivos para dudar de la pervivencia del acuerdo de la OPEP más allá de junio y el aumento de la producción de hidrocarburos no convencionales llevan a estimar que el efecto de base de la energía sobre la inflación irá perdiendo vigor a lo largo de 2017, a pesar del potencial resurgimiento de las tensiones entre EE UU e Irán. Dicho efecto, según los cálculos del BCE, tocaría techo en febrero al sumar más de 0,4 puntos al IPC de la eurozona respecto al pasado diciembre para, después, ser predominantemente negativo a partir de marzo, hasta llegar a tener un impacto acumulado insignificante al finalizar el año; circunstancia que permite estimar como probables niveles de inflación del 1,5% para aquel entonces.

El efecto de base energético también será reducido en junio, lo cual es de suma importancia ya que el encuentro del BCE de ese mes será clave para la evaluación de la política monetaria y la entidad mantendrá su línea de acción, sabedora de que la inflación avalará su decisión semanas después. Una situación que seguramente se produzca, pues existen motivos para estimar como pasajero el pico que el IPC de la eurozona alcanzará en febrero y esta opinión parece ser la dominante en el seno de nuestro banco central.

Francisco Vidal es jefe del Departamento de Análisis de Intermoney.

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