Tribuna

Una oportunidad perdida

En la reforma de la Ley de Sociedades de Capital, en vigor hace casi dos meses, se ha perdido una oportunidad magnífica de eliminar la obligación que tienen los emisores de valores de deuda admitidos a cotización en el mercado español de referencia para la deuda corporativa o renta fija privada (mercado AIAF) de crear y nombrar un comité de auditoría. Este comité no se exige para la admisión en otros mercados regulados, como Luxemburgo o Irlanda, por lo que constituye una desventaja competitiva para el mercado AIAF frente a otros mercados europeos con, además, poca justificación.

Hay que reconocer la buena labor realizada por el Gobierno, la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) y la compañía Bolsas y Mercados Españoles (BME) para frenar la preocupante tendencia por la que emisores españoles se iban a cotizar sus valores a mercados extranjeros. El Gobierno ha realizado distintas modificaciones legislativas en la buena dirección. El proyecto de fomento de la financiación empresarial culminará las reformas y marcará un antes y un después en la apelación de la empresa española a los mercados de capitales. La CNMV ha contribuido alineando su práctica supervisora con estándares internacionales, predecibles en el enfoque, con cumplimiento de plazos y con la aceptación de un formato internacional en inglés. Y BME ha desempeñado una labor didáctica y liderado el cambio de la percepción de dealers e inversores, que consideran cada vez más los mercados españoles como una alternativa equiparable a los mercados más utilizados.

No obstante, esta buena labor tiene como excepción que se mantiene como requisito el comité de auditoría para los emisores de renta fija cuyos valores de deuda son admitidos a cotización en los mercados secundarios oficiales y que, por tanto, no es de aplicación para el Mercado Alternativo de Renta Fija (MARF). La Ley 31/2014 introduce una disposición adicional novena en el texto refundido de las sociedades de capital que traslada su regulación, asimilándola a la de las sociedades anónimas cotizadas y, por tanto, endureciéndola. A mi juicio, es una solución inadecuada, pues lo apropiado hubiera sido eliminar el requisito.

El comité de auditoría y demás exigencias de gobierno corporativo tienen su total justificación y ámbito de protección en el marco de las sociedades anónimas cotizadas y aquellas otras en las que la estructura de propiedad está atomizada, o que requieren, por su importancia en la economía nacional –como los bancos–, un control adicional. Los consejeros independientes se configuran como un instrumento de protección de los accionistas no significativos sin acceso al consejo de administración. Así pues, en estas entidades tienen plena justificación los consejeros independientes y los comités de remuneración y de nombramientos.

Sin embargo, este no es el caso de los emisores de únicamente valores de deuda si su destino son, en particular, los inversores institucionales. En un emisor de deuda los accionistas suelen ser pocos y están representados en el consejo de administración, donde pueden defender sus intereses. Las fórmulas de defensa de los inversores de deuda son distintas (el comisario, el trustee, el sindicato de obligacionistas, las obligaciones de información, etc.). Además, en la práctica internacional es frecuente la creación de sociedades instrumentales (SPV) o unipersonales cuyo objeto es la emisión de los valores o la estructuración de la emisión. Bajo este contexto, obligar a una sociedad a que nombre consejeros independientes resulta artificioso, prescindible y una molestia para cualquier emisor, que se ve obligado a complicar de forma injustificada su gobierno corporativo. Y, en cualquier caso, es un requisito que no tiene equivalente en los mercados internacionales y de nuestro entorno.

Por lo tanto, tiene todo el sentido ajustar los mecanismos de defensa o de protección del inversor a los existentes en nuestro entorno pues son los que exigirán los inversores acostumbrados a la práctica internacional (en el fondo, los inversores prefieren a la que están acostumbrados) y porque, además, si no se armonizan suponen un baldón para la competencia de AIAF con otros mercados. Por estos motivos, parece adecuado propugnar su total eliminación en la primera oportunidad que se presente.

Salvador Ruiz Bachs es socio del área de financiero de Allen & Overy en España.

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