Ajuste en los emergentes
China afronta la difícil tarea de pasar de ser la 'fábrica del mundo' a depender de su consumo interno
El momento de ajuste de cuentas (time of reckoning que llaman los anglosajones) se va acercando para la economía china y por ende para la historia de inusitado crecimiento económico de los últimos años en muchos países emergentes. En los últimos años en estas páginas hemos venido avisando que las tasas de crecimiento observadas en China en la última década no son sostenibles. No obstante, esta opinión ya se ha extendido últimamente entre analistas y gestores pero con la coletilla de que la transición a unas tasas de crecimiento más moderadas se realizará de manera más o menos progresiva y tranquila Difícilmente.
La probabilidad de que la transición suceda así es baja. La historia económica de aquellos países que ahora son desarrollados y que en su día fueron emergentes pone de manifiesto que dichas transiciones y la su propio desarrollo económico nunca están exentas de crisis. El consenso y la maquinaria de marketing de las gestoras de activos y bancos viene a decir que China y algunos otros países emergentes progresarán desde una economía enfocada en las exportaciones a otra donde el consumo interno pase a ser el motor de la economía. Para ello se suceden datos y gráficos que muestran que las tasas de ahorro chinas son muy altas y que el porcentaje del consumo sobre el PIB es muy bajo cuando se compara a los países desarrollados.
El otro gran argumento es que la política económica china es hábil y conoce y tiene los instrumentos adecuados para ir guiando dicha transición. Pero en particular, para ir enfriando y estimulando su economía sucesivamente cuando así lo necesite de manera controlada. Este mismo año estaríamos siendo testigos de una de dichas políticas, la de estímulo ante la fuerte desaceleración económica observada. La cuestión que se me plantea es si realmente la economía china necesita unos tipos cada vez más bajos, dado su supuesto nivel de PIB nominal o los evidentes signos de burbujas en diferentes sectores como el de la construcción. O si la economía china necesita aumentar el volumen de oferta de dinero y crédito aún más mediante medidas como, por ejemplo, la bajada de los niveles de provisiones de la banca.
El alza del PIB chino ya no se debe a la exportación, sino a los elevados niveles de inversión pública
Si uno se guía por las estadísticas oficiales chinas, cuya fiabilidad es dudosa, se encuentra en primer lugar conque la economía china difícilmente puede estar creciendo al 7,8% (su nivel más bajo desde la Gran Recesión). Efectivamente, en una economía donde el sector manufacturero es tan importante resulta que hemos sabido que el consumo de electricidad ha sido básicamente plano en los pasados meses de mayo y junio o que el transporte de mercancías por ferrocarril apenas ha crecido un 2% interanual en los últimos meses. Estos datos no cuadran con un crecimiento del PIB de casi el 8%.
Más interesante es indagar brevemente en los motores del inusitado crecimiento del PIB. Desde la mitad de la década pasada (2004-2005) China ha pasado a ocupar el segundo puesto de la economía mundial y, de representar menos del 10% del PIB de Estados Unidos, a superar el 40%. La historia oficial es, por supuesto, la de las exportaciones ("la fábrica del mundo") y su enorme competitividad.
Sin embargo, les apuntamos solo dos cosas que contradicen dicha visión, por lo menos en lo que concierne a estos últimos años. La primera es que el comportamiento de las exportaciones netas no ha sido tan espectacular y difícilmente explican el aumento de su PIB. Además la rentabilidad de dichas exportaciones habría tocado techo hace cinco años, según los datos agregados de las empresas cotizadas, dado el fuerte aumento de los salarios y de los precios de las materias primas. La segunda es que, según los propios datos oficiales, en los últimos cinco años entre un 60% y un 90% (según los años) del crecimiento del PIB ha provenido de inversión en capital. Efectivamente, todos sabemos de las descomunales tasas de inversión. Pero lo menos conocido es que el desglose de estos datos apuntaría a que más del 80% corresponde a inversión pública originada por las diferentes autoridades locales. Esta inversión habría sido financiada mayoritariamente por simples préstamos bancarios o emisión de deuda. Parece razonable pensar que no poca parte de esta inversión haya podido ser poco rentable o directamente nada rentable, aunque mientras tanto haya ayudado a crecer el PIB.
Las Bolsas suelen recoger bastante bien la evolución de la economía de un país en el medio y largo plazo, y en especial indican por dónde puede conducirse esta. En el gráfico central se observa cómo la rentabilidad de los índices Lipper emergentes muestran estancamiento desde hace cinco años. En el caso asiático apenas han conseguido recuperar una tercera parte de los máximos del 2007. Una inversión poco rentable...
Juan Manuel Vicente Casadevall. EAFI Kessler & Casadevall Asesoramiento Financiero