Volatilidad real
El inicio de 2010 se ha caracterizado por una tensión sin precedentes en el mercado de deuda pública del área euro. La debilidad del crecimiento y el profundo deterioro de los balances públicos en las economías de la región han propiciado una honda desconfianza en los mercados financieros. La incertidumbre se ha traducido en una ampliación de los diferenciales entre los costes de financiación de las economías del área euro, superando los 400 puntos básicos en el plazo a 10 años (Grecia).
La penalización de los mercados ha llevado a las autoridades a ofrecer distintos mensajes en las últimas semanas. Por una parte, los Gobiernos (entre ellos el de España) han presentado planes de austeridad con el fin de que los inversores no acentúen su recelo con respecto a la capacidad de las autoridades para devolver el equilibrio a las cuentas públicas. Por otro lado, la UE ha mostrado su voluntad de ayudar a Grecia (principal foco de preocupación) si las circunstancias así lo exigen. Se trata de una voluntad política por el momento, puesto que las autoridades han hecho especial énfasis en la necesidad de que Grecia adopte cuantas medidas sean necesarias para garantizar la sostenibilidad del déficit público y devolver a la economía a una senda de crecimiento equilibrado.
El mensaje de la UE contribuyó durante los primeros compases de febrero a atenuar el repunte de los diferenciales de los países de la llamada periferia europea, pero no ha sido suficiente para eliminar por completo la incertidumbre. De hecho, la situación del país heleno no ha contribuido a mejorar la percepción de los mercados financieros. El descontento de la población ante las medidas de austeridad planteadas por el Gobierno lleva a pensar, por lo menos, que la implementación de las mismas se pueda retrasar peligrosamente en el tiempo.
Con todo, es comprensible el comportamiento que están registrando los diferenciales en los costes de financiación de las economías del euro frente a Alemania en las últimas semanas: mientras que los correspondientes a Irlanda, Portugal o España se han reducido, el de Grecia se ha mantenido ajeno a esta evolución y ha vuelto a ampliarse, tanto en el corto plazo como en el de 10 años. En el caso de España se ha reducido desde 100 pb hasta 75 pb en las últimas cuatro semanas, de igual manera que el de Irlanda se ha mantenido estable en niveles de 150 pb; sin embargo, el correspondiente a Grecia al plazo de 10 años se ha situado de nuevo en torno a 340 pb (desde 270 pb el 11 de febrero).
En este contexto, conviene más que nunca aceptar que la austeridad y la credibilidad han de situarse por encima de cualquier otro interés. Hemos de considerar una implicación adicional: esta compleja situación de los mercados de deuda pública constituye además un lastre para el crecimiento y para la gestión de la política monetaria del BCE. Es cierto que a corto plazo el tensionamiento de las condiciones monetarias está descartado por la ausencia de riesgos inflacionistas; pero en el medio plazo, la aparición de un shock asimétrico de la magnitud del observado en el seno del área euro sienta las bases para que la capacidad de maniobra del BCE se deteriore de forma considerable.
Sin duda, la volatilidad será predominante durante el resto del ejercicio, y uno de los puntos de atención seguirá siendo a buen seguro el mercado de deuda pública. Y hemos de tener presente que se incrementará a medida que la apelación neta (emisión bruta menos amortizaciones) de los Estados al mercado sea positiva.
Un ejemplo sencillo: España ha emitido hasta la fecha 36.000 millones de euros, afrontando unos vencimientos de 37.500 millones de euros. Pero la apelación al mercado durante los próximos meses va a crecer de forma notable, toda vez que el Estado debe afrontar emisiones brutas en 2010 próximas a los 215.000 millones. En definitiva, todavía hay un largo camino por recorrer y seguramente no exento de penalización por parte del mercado si no se toman en consideración sus avisos.
Pablo Guijarro. Director de análisis de AFI